CVM agora é GOV.BR/CVM

Participantes

• MARCELO BARBOSA – PRESIDENTE
• CARLOS ALBERTO REBELLO SOBRINHO – DIRETOR
• GUSTAVO MACHADO GONZALEZ – DIRETOR
• HENRIQUE BALDUINO MACHADO MOREIRA – DIRETOR
• PABLO WALDEMAR RENTERIA – DIRETOR

CONSULTA DA SRE SOBRE DISTRIBUIÇÃO PÚBLICA E PRIVADA DE COTAS DE FUNDOS FECHADOS DE INVESTIMENTO E DEMAIS VALORES MOBILIÁRIOS – PROC. SEI 19957.003689/2017-18

Trata-se de consulta formulada pela Superintendência de Registro de Valores Mobiliários – SRE, nos termos do Memorando nº 37/2017-CVM/SRE/GER-2 e Despacho complementar, sobre a correta interpretação da legislação aplicável à: (i) distribuição privada de cotas de fundos fechados de investimento; e (ii) realização de oferta privada de valores mobiliários sob a égide da regulamentação da CVM que trata das ofertas públicas de distribuição, a saber, Instruções CVM 400/03 (“Instrução CVM 400”) e 476/09 (“Instrução CVM 476”).

Na consulta, a SRE afirmou a necessidade de um posicionamento atual do Colegiado acerca do tema, que considere o desenvolvimento do mercado e a evolução da matéria na CVM desde o entendimento adotado pelo Colegiado no âmbito do Processo RJ2005/2345, em reunião de 21.02.06 (“Decisão de 2006”), segundo o qual: (i) “não ser(ia) possível (...) do ponto de vista legal, que a CVM conceda registro a qualquer fundo de investimento em que o administrador pretenda colocar suas cotas exclusivamente de modo privado”; e (ii) “não há, nem necessidade, nem possibilidade, de registro na CVM de fundos de investimento em geral cujas cotas destinem-se à colocação privada, sem prejuízo de que, em busca da segurança jurídica decorrente da existência de regulamentação, ou por qualquer outra razão lícita, os administradores obtenham o registro de fundos junto à CVM, sujeitando-se a todos os ônus inerentes, e não venham a realizar efetivo esforço de colocação pública”.

A SRE entendeu que fatos supervenientes à referida decisão justificariam a sua revisão, citando, nessa direção, a decisão do Colegiado de 27.03.12 (Processo RJ2011/14594), que autorizou administrador a realizar a colocação privada das cotas de determinado fundo de investimento imobiliário, bem como a edição da Instrução CVM 578/16, cujo art. 22, § 1º, admite a colocação privada de cotas de fundos de investimento em participações, desde que observados determinados requisitos. Ademais, a SRE esclareceu que a consulta seria relevante na medida em que o entendimento adotado pelo Colegiado em 2006 teria levado participantes do mercado a requerer o registro de oferta pública para a distribuição de cotas destinada a investidores não profissionais que, em realidade, seriam meras colocações privadas atraindo para a competência da CVM operações que, a rigor, deveriam estar fora da sua alçada.

Instada pela SRE a se manifestar, a Superintendência de Relações com Investidores Institucionais – SIN concordou com os termos da consulta e ressaltou a importância de levar-se em consideração, na discussão sobre os limites entre oferta pública e privada, a situação de determinados investidores institucionais, em particular dos Regimes Próprios de Previdência Social (RPPS). Segundo a SIN, não seria adequado considerar como privada uma distribuição de valores mobiliários que fosse destinada a essas entidades, vez que representam coletividades de investidores.

O Diretor Relator Pablo Renteria, quanto ao primeiro ponto suscitado na consulta, concluiu que o entendimento da CVM manifestado na Decisão de 2006 mereceria ser revisto em parte. Isso porque, para o Relator, “em relação aos fundos que investem em valores mobiliários, a CVM tem competência para conceder-lhes o registro para negociação de suas cotas – que são valores mobiliários nos termos do art. 2º, V, da Lei nº 6.385/1976 – em mercados regulamentados de valores mobiliários”. Nesse tocante, apesar de, originalmente, o registro de emissor previsto no art. 21 da Lei nº 6.385/1976 se aplicar apenas às companhias abertas, “sua abrangência ampliou-se por ocasião da promulgação pela Lei nº 10.303, de 2001, que introduziu o § 2º ao art. 2º da Lei nº 6.385/1976”. Dessa forma, tal registro teria passado a “alcançar todos os demais emissores de valores mobiliários, entre os quais se incluem os fundos de investimentos que investem em valores mobiliários”. Ademais, o Diretor ponderou que, “como observado pela doutrina, a dualidade de registros – registro de emissor (art. 21) e de distribuição pública (art. 19) – constitui característica estruturante do modelo regulatório adotado pelo legislador brasileiro, não havendo razão para excepcionar desse sistema os fundos de investimento que emitem valores mobiliários”.

Segundo o Diretor Pablo Renteria, embora a regulamentação da CVM não tenha, até o momento, tratado expressamente da concessão do registro de emissor aos fundos de investimento, o registro de funcionamento do fundo, disciplinado em diferentes instruções normativas, poderia ser plenamente aproveitado para esse fim, pois os efeitos que dele decorrem, notadamente as obrigações de informação que são impostas aos administradores, atendem integralmente à finalidade do registro do art. 21, no sentido de assegurar aos investidores a divulgação de informações sobre os valores admitidos à negociação pública. Sendo assim, concluiu que a CVM tem possibilidade de conceder o registro (de funcionamento e de emissor) aos fundos que invistam em valores mobiliários, independentemente de os administradores pretenderem colocar as cotas de modo exclusivamente privado. O Relator ressaltou, contudo, que tal hipótese não se aplicaria aos fundos que não investem em valores mobiliários ou aos fundos de investimento imobiliários, para os quais permaneceria o entendimento constante da Decisão de 2006 acima referida.

Quanto ao segundo ponto da consulta, após apresentar determinadas considerações a respeito, o Relator propôs direções para a condução do assunto no âmbito da Superintendência de Desenvolvimento de Mercado – SDM, tendo destacado que se trata de tema extremamente amplo, que exige estudos e avaliações regulatórias.

Em sua análise, o Diretor Pablo Renteria apontou que a realização de uma oferta privada como se fosse pública, em muitos casos, decorreria de entraves e deficiências existentes no sistema jurídico quanto a caracterização de ofertas como pública ou privada, sendo esta a única forma viável para os agentes econômicos desempenharem, de maneira segura, atividades legítimas no mercado de valores mobiliários.

Desse modo, o Diretor concordou com o entendimento manifestado pelo Colegiado na Decisão de 2016, segundo o qual, desde que seja por uma razão lícita, os participantes de mercado podem seguir o regime das ofertas públicas de valores mobiliários, sujeitando-se a todos os ônus daí decorrentes, ainda que não venham a realizar nenhum esforço efetivo de distribuição pública. Ademais, o Relator registrou que tal entendimento não teria sido alterado pelo art. 1º, § 2º, da Instrução CVM 476, uma vez que a regulamentação ali contida “não se aplica às ofertas privadas de valores mobiliários”, tendo por finalidade esclarecer que “as ofertas privadas de valores mobiliários, por não estarem sujeitas às competências legais da CVM, não se submetem às normas emanadas da autarquia”.

Nesse contexto, o Relator ressaltou que a primeira medida a ser tomada pela CVM, no sentido de reduzir o número de ofertas privadas que são realizadas sob o amparo do regime das ofertas públicas, seria deixar mais claro aos participantes do mercado em que casos uma oferta é tida como privada. Assim, propôs o estabelecimento na regulamentação de um conjunto de hipóteses de safe harbor, isto é, de situações fáticas em que a oferta de valores mobiliários seria presumidamente privada, segundo a interpretação da CVM. No entendimento do Relator, tal previsão se mostraria benéfica para: (i) os agentes do mercado, que poderiam realizar ofertas privadas de forma segura e menos onerosa, uma vez que deixariam de incorrer, nas situações reconhecidas pela CVM, nos custos e nos riscos legais associados às ofertas públicas de valores mobiliários; e (ii) a fiscalização da CVM em relação às ofertas privadas realizadas como públicas para atingir fins ilícitos, dado que tornaria mais fácil o escrutínio dos objetivos que motivaram a adoção da forma pública de distribuição dos valores mobiliários.

O Colegiado, acompanhando o voto do Relator, decidiu (i) pela aplicabilidade do registro de emissor referido no art. 21 da Lei nº 6.385/76 aos fundos de investimento que invistam em valores mobiliários, e (ii) pelo encaminhamento do processo à SDM para que, no âmbito do projeto de reforma dos regimes de ofertas públicas, conduza estudos acerca da introdução, na regulamentação, de hipóteses em que se presumiria o caráter privado da distribuição de valores mobiliários.