CVM agora é GOV.BR/CVM

Participantes

• MARCELO BARBOSA – PRESIDENTE
• FLÁVIA MARTINS SANT’ANNA PERLINGEIRO – DIRETORA
• ALEXANDRE COSTA RANGEL – DIRETOR
• FERNANDO SOARES VIEIRA – DIRETOR SUBSTITUTO ^(*)

^(*) De acordo com a Portaria ME n° 276/2020 e a Portaria CVM/PTE/Nº 45/2021, participou somente da discussão do Proc. SEI 19957.007649/2020-32 (Reg. 2128/21).

 
Reunião realizada eletronicamente, por videoconferência.

 

RECURSO CONTRA ENTENDIMENTO DA SEP E DA SRE NO ÂMBITO DOS PEDIDOS DE REGISTRO DE OFERTA PÚBLICA DE DISTRIBUIÇÃO INICIAL E DE EMISSOR DE VALORES MOBILIÁRIOS – FS S.A. E OUTRO – PROC. SEI 19957.002555/2021-58

Trata-se de recurso interposto por FS S.A. (“Companhia” ou “Emissora”) e Banco Morgan Stanley S.A. ("Ofertantes" ou "Recorrentes") contra entendimento da Superintendência de Relações com Empresas – SEP e da Superintendência de Registro de Valores Mobiliários – SRE, constante do Ofício-Conjunto nº 100/2021-CVM/SRE/SEP (“Ofício-Conjunto”), no sentido de que a Companhia caracteriza-se como emissor em fase pré-operacional, manifestado no âmbito das análises dos pedidos de registro (i) da oferta pública de distribuição inicial, primária e secundária ("Oferta"), de units lastreadas em ações da FS S.A., tendo como instituição intermediária líder o Banco Morgan Stanley S.A. e (ii) de emissor de valores mobiliários - Categoria “A”, apresentados pela Companhia nos termos da Instrução CVM nº 480/2009 (“Instrução CVM 480”) e da Instrução CVM nº 400/2003 (“Instrução CVM 400”).

Segundo consta dos pedidos de registro: (i) a Emissora, constituída no Brasil em 2019, é uma "holding sem ativos ou passivos materiais" que tem como objeto social específico e exclusivo a participação no capital social da FS Agrisolutions Indústria de Biocombustíveis Ltda. (“FS Ltda.”) ou em suas sucessoras, seja exercendo o controle ou participando em caráter permanente com investimento relevante em seu capital social; (ii) a FS Ltda. é "um dos maiores produtores de biocombustíveis, produtos para nutrição animal e energia renovável de baixo custo e baixo teor de carbono no Brasil" e detém as duas maiores usinas de produção de etanol do país; (iii) a FS S.A. e a FS Ltda. estão sob controle comum do acionista controlador Summit Brazil Renewables I, LLC, o qual, em conjunto com a acionista minoritária da FS Ltda., a Tapajós Participações S.A., "está atualmente planejando uma reestruturação [...] pela qual a Companhia se tornará controladora direta da FS Agrisolutions [FS Ltda.] com a Summit Brazil Renewables I, LLC mantendo uma participação minoritária diretamente na FS Agrisolutions [FS Ltda.] (participação não controladora). A reestruturação está [...] condicionada ao IPO da Companhia."; e (iv) a relação societária entre FS e FS Ltda. será estabelecida em etapas, sendo que, (a) mediante a ocorrência da precificação da Oferta ocorrerá a integralização do capital da FS S.A. com o aporte de 15,9% de cotas de FS Ltda. por Summit Brazil Renewables I, LLC e a integralidade das cotas da FS Ltda. detidas por Tapajós Participações S.A., de modo que FS S.A. passará a deter cerca de 40,1% das cotas de FS Ltda., e (b) em seguida, com os recursos da oferta primária, a FS S.A. irá adquirir participação adicional em FS Ltda. de cerca de 24% de suas cotas detidas por Summit Brazil Renewables I, LLC.

Nesse contexto, os Ofertantes evocaram a Deliberação CVM nº 533/2008 ("Deliberação CVM 533"), alegando, que, segundo os termos sob os quais tal deliberação foi editada, o Colegiado da CVM teria reconhecido naquela ocasião que não seria aplicável a apresentação de estudo de viabilidade econômico-financeira em casos análogos ao seu. Tal entendimento decorreria do fato de que "a Companhia tem por objeto social específico e exclusivo a participação no capital de FS Ltda., e que os acionistas da Companhia só têm interesse em obter o registro de emissora categoria “A” da Companhia, caso haja a Oferta. Com a precificação da Oferta, a contribuição da participação de FS Ltda. na Companhia se tornará eficaz e produzirá efeitos jurídicos, de forma que os investidores da Oferta inevitavelmente terão interesse econômico em FS Ltda., sociedade operacional.". Ademais, durante reunião realizada com a SEP e a SRE, os representantes dos Ofertantes afirmaram que a estruturação da operação em questão da forma como foi feita decorre de otimização da carga tributária que incidirá no desinvestimento pela Summit Brazil Renewables I, LLC, conforme legislação fiscal americana, onde está sediada.

À vista da análise conduzida em face dos pedidos de registros apresentados, as áreas técnicas entenderam que a Emissora estaria enquadrada no disposto no art. 32-A, § 3º da Instrução CVM 400 e no art. 2º, § 5º da Instrução CVM 480, dispositivos que caracterizam o emissor como pré-operacional enquanto não tiver apresentado receita proveniente de suas operações, em demonstração financeira anual ou, quando houver, em demonstração financeira anual consolidada. No mesmo sentido, nos termos do Ofício-Conjunto, a SRE destacou que o caso concreto não seria análogo aos casos em que o Colegiado, em 2008, reconheceu ser possível a dispensa de apresentação do estudo de viabilidade econômico-financeira previsto no art. 32, II da Instrução CVM 400 (“Estudo de Viabilidade”). Conforme esclareceu a área técnica, os precedentes de dispensa mencionados na Deliberação CVM 533 relacionavam-se à redação original do art. 32 da referida norma, vigente à época, a saber: “Art. 32. O pedido de registro de oferta pública de distribuição de valores mobiliários emitidos por companhia deverá ser instruído com estudo de viabilidade econômico-financeira da emissora quando: (...) II - a emissora exerça a sua atividade há menos de dois anos e esteja realizando a primeira distribuição pública de valores mobiliários;”.

Desse modo, concluiu-se nas exigências nºs 2 e 3 do Ofício-Conjunto que, diante das características do caso concreto, a Companhia deveria: (i) “apresentar o Estudo de Viabilidade."; e (ii) "Restringir o público alvo da Oferta exclusivamente a investidores qualificados, conforme determina o art. 32-A, da Instrução CVM 400 (...). Além disso, na seção Listagem e Negociação das Units no Nível 2 da B3, na página 69, informar o disposto no § 1º do referido artigo.”. Ademais, destacou-se que caberia: “Alternativamente, apresentar pedido de dispensa de requisito, nos termos do art. 4º da Instrução CVM 400, cabendo aos interessados atenção ao §2º, que trata da formalização do pedido e dos prazos de análise.". Ainda, em relação às exigências referentes ao registro de emissor, contidas no Ofício-Conjunto, a exigência 2.1 daquela seção determinou a revisão integral do Formulário de Referência de modo a que constassem somente informações sobre o estado atual da Companhia e que as informações relativas à sua futura subsidiária FS Ltda. passassem a ser apresentadas somente no último item de cada seção, destinados a outras informações relevantes. O item 13.1 da seção supracitada determinou a correção da situação da Emissora em seu Formulário Cadastral para fase pré-operacional.

Diante disso, em sede de recurso, os Ofertantes sustentaram, em síntese, seu entendimento de que a Companhia não seria, na essência, pré-operacional, tendo destacado que “qualquer caracterização da Companhia como sociedade pré-operacional parte de uma visão formalística, que não corresponde à realidade fática no início da distribuição pública das Units objeto da Oferta.”. Ademais, informaram que "a contribuição da participação de FS Ltda. na Companhia já foi acordada entre os acionistas, e se tornará eficaz e produzirá efeitos jurídicos imediatamente após a precificação da Oferta, de forma que os investidores da Oferta necessariamente se tornarão acionistas da Companhia após a Companhia ter passado a deter o controle direto da FS Ltda., sociedade operacional.".

Além disso, fazendo referência a precedentes da CVM, os Ofertantes afirmaram que o “Colegiado repetidamente concedeu a dispensa de apresentação do Estudo de Viabilidade, reconhecendo que as informações apresentadas acerca das sociedades operacionais controladas pelas companhias emissoras consistiam em um conjunto informacional suficiente para tomada de decisão por parte dos investidores daquelas ofertas, tendo em vista não se tratarem de emissoras verdadeiramente novatas, pois herdam atividades já desenvolvidas por suas controladas.". Nesse sentido, os Recorrentes explicitaram que não se "buscou dispensa com base na Deliberação CVM 533, mas sustentou[-se] a inaplicabilidade de exigência de apresentação de Estudo de Viabilidade, pois a Deliberação CVM 533 (...) indica que o entendimento consolidado da CVM é no sentido de que a apresentação do Estudo de Viabilidade não é necessária caso o emissor concentre ou controle atividades desenvolvidas por outras sociedades existentes e em operação por período superior a dois anos.".

Na mesma linha, reafirmaram que não foi pleiteada a dispensa de requisitos por entenderem que tal opção se opõe aos seus interesses, pois “levaria a Companhia a proceder a outras alterações no conteúdo de seu Prospecto, comunicando seu caráter de pré-operacionalidade formal, alterações estas que seriam incompatíveis com a realidade fática apresentada e fartamente documentada em seu Prospecto e Formulário de Referência". Por fim, os Recorrentes argumentaram que a restrição contida no art. 32-A, caput e § 1º, da Instrução CVM 400 não seria aplicável ao caso concreto, uma vez que "a FS Ltda. apresenta histórico operacional mais do que suficiente para avaliação de qualquer investidor, qualificado ou não”.

Em análise consubstanciada no Ofício Interno nº 57/2021/CVM/SRE/GER-2, a SRE ressaltou a importância do aspecto informacional em estruturas como a da Oferta em tela, com vistas a delimitar os riscos, efeitos e impactos da alteração patrimonial no emissor. No caso concreto, a SRE observou que, quando da concretização da Oferta, a participação da Emissora na empresa operacional será minoritária (cerca de 40%), e, apenas no momento subsequente, com a utilização dos recursos da Oferta, se pretende que a Companhia atinja percentual de controle com a aquisição adicional de cotas da FS Ltda. Assim, com base nos documentos apresentados, em que pese a contribuição da participação da FS Ltda. na Companhia já ter sido formalmente acordada entre os acionistas, a área técnica vislumbrou incertezas relevantes, inerentes ao modelo da reestruturação societária proposto, tais como o fato de que o controle seria consolidado mediante uma transação entre parte relacionada da Emissora e o risco de que a situação de controle não seja de fato efetivada, em um cenário em que a Oferta seja inferior ao montante estimado quando foi estruturada.

Prosseguindo a análise, a SRE afirmou que a caracterização de emissores como pré-operacionais para fins de registro de oferta pública consiste, de fato, em critério objetivo expressamente indicado nas Instruções CVM 400 e 480, não se permitindo qualquer grau de discricionariedade às áreas técnicas na consideração da Emissora como pré-operacional, de acordo com a SRE. Sendo assim, nos termos das referidas instruções, a Emissora “é considerada pré-operacional, uma vez que não auferiu receita proveniente de suas operações na última demonstração financeira anual ou em demonstração financeira anual consolidada elaborada de acordo com as normas da CVM e auditada por auditor independente registrado na CVM”.

Ademais, a SRE reiterou seu entendimento de que o caso concreto não se assemelha à situação de contorno que motivou a edição da Deliberação CVM 533, em 2008, visto que, “à época, houve recorrentes situações nas quais o emissor se tratava de companhia recém constituída, holding na maioria dos casos, mas que concentrava ou controlava, no momento da análise do pleito de registro ao qual seria aplicável a exigência do Estudo de Viabilidade, atividades já desenvolvidas por outras entidades em período superior a dois anos”.

Quanto à alegação da Companhia sobre alterações nos documentos que consubstanciam a Oferta, a SRE destacou que a realidade fática inicialmente apresentada nas minutas da documentação dos pedidos de registro não é a da Companhia e sim de uma futura investida operacional que poderá vir a ser uma controlada da Companhia, nos termos dos documentos societários firmados entre as partes. Por fim, a SRE destacou “fator de risco inserido no Prospecto quanto à efetiva destinação dos recursos da Oferta primária, que dependerá de diversos fatores (não explicitados)”, o que, na visão da área técnica, “insere à operação proposta o risco de que a FS S.A. não atinja o percentual de 60% de controle da FS Ltda., permanecendo como seu acionista minoritário, caso esse em que não consolidaria o seu resultado”.

Diante do exposto, a SRE manteve o entendimento consubstanciado no Ofício-Conjunto nº 100/2021-CVM/SRE/SEP, no sentido de que a Companhia, nos termos do art. 2º, § 5º, da Instrução CVM 480, e do art. 32-A, § 3º, da Instrução CVM 400, é considerada pré-operacional.

Ao apreciar a matéria, o Colegiado reconheceu, em linha com o arguido pelos Recorrentes, que, em essência, considerando a participação da Emissora a se concretizar, no mínimo, no percentual de 40% na FS Ltda., nos termos já pactuados, os quais, conforme relatado, se tornarão eficazes e produzirão efeitos jurídicos imediatamente após a precificação da Oferta, não se estará a tratar de investimento em companhia pré-operacional.

Tal conclusão se ampara, na visão do Colegiado, em três fundamentos, todos facilmente perceptíveis em exame dos elementos referidos no Ofício Interno nº 57/2021/CVM/SRE/GER-2: (i) que, por força de dispositivo estatutário, a Emissora terá, como objeto social exclusivo, deter participação no capital da FS Ltda., (ii) que a FS Ltda. já se encontra em operação e registra receita operacional, ao menos, nos últimos três exercícios sociais e (iii) que, substancialmente, inexiste hipótese em que aqueles que adiram à Oferta estarão expostos aos resultados econômicos de companhia pré-operacional.

Entretanto, e neste aspecto específico em linha com as áreas técnicas e divergindo do sustentado pelos Recorrentes, o Colegiado entendeu que não se está diante de hipótese de não incidência do disposto no art. 2º, § 5º, da Instrução CVM 480, e no art. 32-A, § 3º, da Instrução CVM 400, tendo em vista que os referidos normativos se fundamentam na realidade contábil da Emissora no momento do pedido de registro e não na realidade fática a se concretizar a partir do início da Oferta.

Nesse sentido, consignou que a literalidade dos dispositivos deixa clara a incidência com relação à Emissora, ainda que os elementos apontem para a razoabilidade e a pertinência de possível concessão de dispensa, tanto com relação à apresentação de estudo de viabilidade econômico-financeira da Emissora, quanto à restrição do público-alvo da oferta.

Entretanto, à luz da manifestação expressa no Recurso de que não se trata de pleito para obtenção de dispensas, o que, na visão dos Recorrentes, não atenderia aos seus interesses, e que, portanto, as áreas técnicas não analisaram as questões sob esse prisma, o Colegiado reputou necessário o retorno aos interessados para que, se assim desejarem, formulem os pedidos de dispensa a serem apreciados.

Assim, o Colegiado, por unanimidade, deliberou pelo não provimento do recurso, entendendo que o procedimento adequado no caso seria a solicitação à CVM de pedido de dispensa de (i) apresentação de estudo de viabilidade econômico-financeira da Emissora e (ii) restrição do público-alvo da Oferta, acompanhado da documentação de suporte exigível para análise pelas áreas técnicas.