CVM agora é GOV.BR/CVM

Participantes

• MARCELO BARBOSA – PRESIDENTE
• FLÁVIA MARTINS SANT’ANNA PERLINGEIRO – DIRETORA
• ALEXANDRE COSTA RANGEL – DIRETOR
• EDUARDO MANHÃES RIBEIRO GOMES – DIRETOR SUBSTITUTO <sup>(*)

(*)</sup> De acordo com a Portaria ME n° 276/2020 e a Portaria CVM/PTE/Nº 93/2021, participou somente da discussão do PAS SEI 19957.001049/2020-61 (Reg. 2168/21) e do Proc. SEI 19957.008101/2020-18 (Reg. 2172/21). 

Reunião realizada eletronicamente, por videoconferência.

 

RECURSO CONTRA DECISÃO DA SIN – APRESENTAÇÃO DE PLANO PARA ADEQUAÇÃO DO CAPITAL – SAFRA SERVIÇOS DE ADMINISTRAÇÃO FIDUCIÁRIA LTDA. – PROC. SEI 19957.003391/2021-86

Trata-se de recurso interposto por Safra Serviços de Administração Fiduciária Ltda. (“Safra” ou “Recorrente”), na qualidade de administrador fiduciário de fundos de investimentos regulados pela Instrução CVM nº 555/2014, nos termos do art. 1°, § 2º, inciso II, da Instrução CVM nº 558/2015, contra decisão da Superintendência de Supervisão de Investidores Institucionais – SIN que solicitou ao Recorrente a apresentação de um plano para adequação do capital exigido pela Instrução CVM nº 558/2015.

A referida decisão foi manifestada pela área técnica por meio do Ofício nº 246/2021/CVM/SIN/GAIN (“Ofício nº 246”), após ter identificado, com base nas demonstrações financeiras do Safra com data base de 31.12.2020, insuficiência nas contas de patrimônio líquido e de disponibilidades para atender o disposto no art. 1°, § 2º, inciso II, da Instrução CVM nº 558/2015. No entendimento da SIN, tal insuficiência decorreu do cálculo adotado pelo Safra sobre o montante de recursos financeiros sob administração, tendo excluído da base de cálculo para requerimento de capital os recursos investidos em fundos de investimento que investem em outros fundos de investimento administrados pelo próprio Safra. Isso porque, na visão da SIN, deveriam ser considerados na referida base de cálculo todos os fundos administrados, independentemente de eventual interconexão entre eles.

Em recurso, o Safra argumentou essencialmente que: (i) a exigência de Patrimônio Líquido mínimo para os administradores, introduzida pela Instrução CVM nº 558/2015, tem por objetivo garantir que as administradoras fiduciárias não-financeiras tenham recursos financeiros suficientes para exercer suas atividades, conforme se depreende do relatório de audiência pública da citada norma; (ii) em linha com o objetivo da norma, ao adotar o cálculo em tela, a Recorrente considerou que os recursos financeiros alocados pelos investidores que estão sob administração ficam duplicados quando um fundo administrado pelo administrador investe em outro fundo administrado pelo mesmo administrador; e (iii) a “dupla contagem” para apuração do Patrimônio Líquido mínimo gera um suposto "efeito multiplicador inexistente", se o ativo representado por cotas de outros fundos do próprio administrador compuser a base de cálculo para apuração do referido Patrimônio Líquido, superestimando "o montante de recursos financeiros efetivamente administrados pela entidade" e, por conseguinte, o montante de Patrimônio Líquido necessário. Desse modo, o Safra solicitou a reavaliação do entendimento indicado no Ofício nº 246 quanto à apuração do capital mínimo e a reconsideração do pedido de apresentação de um plano para adequação do capital exigido pela norma.

Ao analisar o recurso, por meio do Ofício Interno nº 7/2021/CVM/SIN/GAIN, a SIN destacou inicialmente que, embora, para certos efeitos, levar em consideração fundos investidores e fundos investidos, em especial em estruturas coesas, como os master-feeders, possa gerar redundâncias desnecessárias, o mesmo entendimento não se aplicaria em relação ao cálculo do capital mínimo de administradores fiduciários. A esse respeito, a SIN fez referência ao Relatório da Audiência Pública que culminou com a edição da Instrução CVM nº 558/2015, no sentido de que, com a criação da regra de capital mínimo para o administrador fiduciário que não seja instituição autorizada a funcionar pelo Banco Central do Brasil (“BACEN”), “a CVM alcança o seu principal objetivo com a Minuta – o de garantir que o administrador fiduciário tenha recursos financeiros mínimos para exercer sua atividade –, sem fazer com que os administradores de carteira tenham necessariamente que incorrer em custos de compliance com o BACEN”.

Assim, considerando as discussões ocorridas durante a referida Audiência Pública, a SIN destacou que “o estabelecimento de capital mínimo serviu de proxy para definir, de maneira mais objetiva e direta, um nível igualmente mínimo [em relação às instituições financeiras] de (i) comprometimento do regulado com a prestação do serviço que oferece ao mercado de interesse (skin in the game), assim como, de (ii) uma estrutura para prestá-lo (afinal, ele contaria com pelo menos recursos básicos para um modelo de negócios que, sabe-se, exige investimentos fixos relevantes). Isso tudo de uma forma viável e escalável de fiscalizar”.

Nesse contexto, segundo a área técnica, não seria possível alcançar o argumento do Recorrente de que contar os fundos investidores e também os fundos investidos pela mesma instituição representaria alguma redundância, pois “tanto esses fundos investidores quanto os investidos oneram a estrutura do prestador de serviços, demandam investimentos em tecnologia, pessoas, controles e estrutura de forma geral, e oferecem, mesmo que eventualmente em medidas diferentes, riscos operacionais na prestação do serviço. (...) Aliás, tanto os fundos investidores quanto os fundos investidos oferecem riscos operacionais cuja materialização pode levar o administrador fiduciário a consumir esse capital (outro motivo relevante para que o BACEN sempre tenha estabelecido essas exigências a seus regulados).”.

Por fim, a SIN registrou que, embora a CVM não esteja vinculada a conferir o mesmo tratamento dado pelo BACEN aos regulados sob sua jurisdição, “considerando os propósitos perseguidos e critérios adotados pela CVM quando do estabelecimento desse requisito de capital mínimo, a leitura daquele regulador prudencial sobre o mesmo tema se afigura como mais do que relevante para guiar a melhor interpretação da CVM. Inclusive, para evitar a possibilidade de tratamentos assimétricos entre ambos que leve regulados a adotar um ou outro regime apenas por esse motivo, o que não nos parece de toda forma conveniente permitir”. Diante do exposto, a SIN opinou pela manutenção da exigência formulada por meio do Ofício nº 246.

O Diretor Alexandre Rangel manifestou-se contrariamente ao entendimento da área técnica, votando pelo provimento do recurso do Safra Serviços de Administração Fiduciária Ltda., observados os seguintes termos.

De plano, Rangel pontuou que a exigência prevista no art. 1°, §2°, inciso II, da Instrução CVM n° 558/2015 tem o objetivo central de assegurar, sob uma perspectiva de regulação prudencial e sistêmica, que os participantes do mercado de valores mobiliários habilitados para a prestação de serviços de administração fiduciária tenham uma estrutura adequada para o exercício regular da atividade.

Nesse sentido, o Diretor entendeu – para fins de atendimento do dispositivo regulamentar em questão – que deve ser descontado do total de recursos administrados o montante do patrimônio líquido de fundos de investimentos em cotas de fundos de investimento (“FICs”), desde que tais FICs somente possam investir em cotas de emissão de fundos que também sejam administrados pela mesma instituição, no contexto das estruturas master-feeder, largamente utilizadas pelo mercado.

Rangel fundamentou seu entendimento, em suma, nos seguintes pontos: (i) as preocupações e os riscos que justificaram a criação do referencial estabelecido no art. 1°, §2°, inciso II, da Instrução CVM n° 558/2015 não se apresentam como pontos de atenção em estruturas master-feeder, as quais não demandam obrigações, responsabilidades ou requisitos dobrados em termos regulatórios; (ii) encontra-se em discussão, no âmbito da Audiência Pública SDM n° 08/2020, um novo arcabouço normativo que permitirá que a estrutura master-feeder seja substituída por um único fundo de investimento, sob as regras que venham a ser editadas sobre o regime de classes de cotas, reforçando a percepção de que não faz sentido contar em dobro os respectivos patrimônios; (iii) exceto por questões de natureza operacional e sem maior relevância regulatória, as atividades reguladas de administração fiduciária de um feeder e um master não parecem guardar relação com a soma do patrimônio líquido de ambos os veículos; (iv) é comum que estruturas master-feeder não ensejem remuneração dobrada para os respectivos prestadores de serviços; e (v) os rankings e demais acompanhamentos de mercado sobre as atividades de administração fiduciária, nessa mesma linha, não contabilizam o somatório dos patrimônios integrantes das estruturas master-feeder, eliminando a sobreposição de recursos, basicamente, por não refletir adequadamente a verdadeira representatividade do participante no setor.

Assim, no caso concreto, o Diretor discordou da área técnica e votou favoravelmente ao deferimento do recurso, no sentido de que, para fins de atendimento do art. 1°, §2°, inciso II, da Instrução CVM n° 558/2015, não devem ser considerados os valores de patrimônio líquido dos FICs administrados pelo Recorrente que somente possam investir em cotas de emissão de fundos de investimento que também sejam administrados pela mesma instituição.

A Diretora Flávia Perlingeiro votou pelo provimento do recurso, para acolher os argumentos do Recorrente no que tange ao afastamento da “dupla contagem” no que diz respeito, exclusivamente, aos FICs e respectivos fundos investidos, todos administrados pelo Recorrente, integrantes de estruturas conhecidas como master-feeder, nesse sentido acompanhando a conclusão do Diretor Alexandre Rangel.

Pontuou a Diretora que, em que pese reconhecer que administrar investimentos em um mesmo conjunto de ativos finais por meio de uma estrutura master-feeder possa ser mais oneroso do uma estrutura direta em um fundo de investimento, as práticas adotadas em tais estruturas a rigor não resultam na duplicação de custos e de riscos operacionais, não se justificando, a seu ver, a referida “dupla contagem” no cálculo dos “recursos financeiros sob administração” de que trata o art. 1°, §2°, II, da Instrução CVM n° 558/2015.

Em acréscimo, ressaltou entender que o paralelo feito com relação ao critério adotado pelo Banco Central em sua esfera de competência não se prestaria a corroborar a dupla contagem no contexto sob análise, tendo em vista que tem base diversa, marcada pela efetiva prestação do serviço (i.e. nas receitas com a administração de recursos de terceiros), observando que, na prática, nas estruturas master-feeder, não são cobradas taxas cheias de todos os fundos, mas concentradas as cobranças no master, no feeder ou, em algumas medida, repartidas entre esses. Assim, ainda que, como um todo, possa ser mais onerosa, não são propriamente receitas computadas em duplicidade.

Sendo assim, o Colegiado, por maioria, deliberou pelo provimento do recurso, vencido o Presidente Marcelo Barbosa, que acompanhou a manifestação da área técnica.