CVM agora é GOV.BR/CVM

Participantes

• MARCELO BARBOSA – PRESIDENTE
• FLÁVIA MARTINS SANT’ANNA PERLINGEIRO – DIRETORA
• ALEXANDRE COSTA RANGEL – DIRETOR
• FERNANDO CAIO GALDI – DIRETOR

Reunião realizada eletronicamente, por videoconferência.

PEDIDO DE DISPENSA DE REQUISITOS NORMATIVOS – BTG PACTUAL SERVIÇOS FINANCEIROS S.A. DTVM – PROC. SEI 19957.006060/2021-06

Trata-se de pedido de dispensa de requisitos normativos constantes na Instrução CVM nº 555/14 (“ICVM 555”) formulado por BTG Pactual Serviços Financeiros S.A. DTVM (“BTG Pactual” ou “Requerente”), na condição de administradora do Equitas Secular FIA (“Equitas FIA” ou “Fundo”).

Em seu pedido, a BTG Pactual requereu que o Fundo seja dispensado de observar (i) o limite de concentração por emissor, nos termos do inciso III do art. 102 da ICVM 555; e (ii) a vedação de aplicação de FIA em cotas de Fundo de Investimento em Participação (“FIP”), conforme art. 103, inciso I e § 4º, da ICVM 555, com o intuito de que o Fundo possa aplicar até 33% de seu PL em um único FIP, tendo destacado, neste ponto, que respeitaria o que preceitua o inciso I do § 1º do art. 115 da ICVM 555, ao destinar, no mínimo, 67% de seu PL ao que denominou "Ativos Ordinários FIA".

A Requerente solicitou, ainda, que o Equitas FIA pudesse adquirir cotas de sua própria emissão, em analogia à regra prevista para os Fundos de Ações - Mercado de Acesso ("FIA-MA"), de condomínio fechado, nos termos do art. 115, § 8º, da ICVM 555.

A Requerente destacou que o Equitas FIA, ainda em fase pré-operacional, é um Fundo fechado, com prazo de duração indeterminado e seria destinado exclusivamente a investidores qualificados, conforme definição da Resolução CVM nº 30/21, cujas cotas deverão ser admitidas à negociação em mercado organizado administrado pela B3 S.A. – Brasil, Bolsa, Balcão. Ademais, eventuais rendimentos que venham a ser recebidos pelo fundo seriam integralmente reinvestidos pela gestora, já que os recursos seriam distribuídos a seus cotistas apenas quando for liquidado.

A Requerente alegou que o "mercado de capitais brasileiro vem se popularizando de forma significativa nos últimos anos, com um crescimento exponencial na quantidade de investidores, e um interesse cada vez maior por novas oportunidades de investimento em renda variável”, de modo que ofereceria "a investidores qualificados a possibilidade de investir em um único fundo que busque otimizar a alocação em companhias fechadas, como já ocorre nos FIP, mas com a possibilidade de mitigar o risco de liquidez desta modalidade de investimento, mediante o investimento concomitante em ações de companhias abertas", por meio de "um produto híbrido — ou crossover — cuja carteira será preponderantemente constituída por ações de companhias abertas, que são líquidas, mas que poderá alocar uma parcela do seu patrimônio em companhias fechadas, por meio de um ou mais FIP".

No seu entendimento, a estrutura de funcionamento pretendida seria benéfica para o mercado, visto que permitiria "combinar estratégias de investimentos em companhias abertas (...) com investimentos em ações de companhias fechadas, cuja iliquidez é compensada por preços menores e melhores perspectivas de crescimento", tendo acrescentado, ainda, que "a experiência internacional evidencia a importância e utilidade de veículos de investimentos que possam mesclar estratégias de public equity e private equity, permitindo maior flexibilidade na gestão dos recursos, com benefícios notórios aos investidores e ao mercado de capitais".

No que tange aos mecanismos de proteção para a estrutura do Fundo, a BTG Pactual identificou quatro riscos principais, em relação aos quais aduziu que:

(i) o risco de liquidez seria mitigado, já que, (a) a parcela do patrimônio do Fundo a ser alocada em um ou mais FIP, será limitada a até 33% da carteira; e (b) “o Fundo está organizado sob a forma de condomínio fechado, razão pela qual não será admitido o resgate de suas cotas, de modo que a baixa liquidez de seus ativos não representará risco aos seus cotistas”;
(ii) a fim de mitigar o risco de transferência indevida de riqueza, o Fundo "manterá um sistema de acompanhamento dos negócios das companhias investidas dos FIP investidos, de modo a dar publicidade, via fato relevante do Fundo, àqueles eventos que possam influir de modo ponderável no valor das suas cotas ou na decisão dos investidores de adquirir, alienar ou manter tais cotas";
(iii) o Fundo, ao realizar avaliações mais frequentes dos ativos menos líquidos, garantiria informações transparentes e suficientemente atualizadas aos investidores, mitigando o risco de precificação; e
(iv) "o monitoramento do valor justo das companhias fechadas indiretamente investidas pelo Fundo será realizado pela Administradora, com base em laudo de avaliação de empresa independente, tendo em vista que os FIP investidos serão necessariamente administrados” pela Requerente e geridos pelo Equitas FIA, o que considerou suficiente "para mitigar o risco de distorções significativas entre o valor da cota no mercado secundário e o real valor do patrimônio do Fundo".

Em relação à possibilidade de o Equitas FIA adquirir cotas de sua própria emissão, a Requerente argumentou que, conforme ressaltado no Edital de Audiência Pública SDM nº 13/2013, tal inovação foi trazida como "um mecanismo para a redução do descasamento entre o valor justo e o valor praticado no mercado secundário, na negociação das cotas de fundos de investimentos fechados cuja carteira possua alocação ainda que parcial em ativos ilíquidos", estimulando "as negociações no mercado secundário porque provê liquidez, permite que o administrador ou o gestor sinalize aos cotistas demais sua expectativa de entrega de resultados”. Diante disso, defendeu que a autorização para que o Fundo realize operações de recompra não apenas contribuiria para a liquidez na negociação das cotas de sua emissão com adequada precificação, como também sinalizaria ao mercado eventuais expectativas de resultados do Fundo.

A Superintendência de Supervisão de Investidores Institucionais – SIN, em manifestação constante no Ofício Interno nº 73/2021/CVM/SIN/GIFI, quanto ao pleito para que o Equitas FIA aplique até 33% de seu PL em cotas de um único FIP, ressaltou duas características básicas do Fundo: (i) o fato de ser um fundo destinado exclusivamente a investidores qualificados; e (ii) o fato de ser um fundo fechado. Sendo ambas as caraterísticas comuns aos FIP, caso aprovado, o Fundo seria destinado estritamente ao mesmo público para o qual os FIP também são, inclusive na forma de condomínio fechado.

Neste sentido, embora tenha reconhecido que, para um fundo fechado, com cotas negociadas em mercado secundário e com público alvo de investidores qualificados, os maiores riscos associados à estrutura (assimetria de acesso por investidores, a liquidez e a precificação dos ativos ilíquidos, assim como suas consequências negativas de transferência indevida de riqueza) pareceriam mitigados ou trazidos a patamar equivalente àqueles em que outros tipos de veículos (como os FII e FIP) tratam a matéria, esclareceu que, no aspecto informacional, observando os parâmetros já vistos em outras jurisdições, seria conveniente exigir maior frequência da precificação das companhias investidas pelo FIP (em base trimestral), em linha com a prática no mercado local para outros emissores. Além disso, a SIN entendeu que a visibilidade de preço apenas semestral seria muito distante daquela presumida para a capacidade de precificação das ações na carteira, que é diária.

Neste aspecto, a área técnica, referindo-se à decisão do Colegiado 20.03.2012, no âmbito do Proc. RJ2011/12448, não vislumbrou óbice à concessão da dispensa, desde que a Requerente não fizesse uso da faculdade prevista no inciso II do art. 125 da ICVM 555. Assim, a excepcionalidade da estrutura do Equitas FIA deveria ser destacada e conhecida pelos investidores em todos os documentos que dão publicidade da oferta e no termo de adesão, uma vez que, no seu entendimento, não existiria prejuízo ao interesse público, ao mercado e aos potenciais investidores.

Em relação à possibilidade de recompra pelo Equitas FIA de cotas de sua própria, a SIN afirmou, inicialmente, que, não obstante não houvesse vedação expressa na ICVM 555, encontraria fundamento no item 4.6 do Relatório de Análise da Audiência Pública SDM nº 04/2014 (“Relatório”). Sendo assim, diante do que se depreende do Relatório e da ICVM 555, segundo a área técnica, não restaria dúvida de que a ideia teria sido prever tal possibilidade de recompra de cotas de emissão do próprio fundo apenas para os FIA-MA fechados, de forma que seria viável tratar do tema como um pleito de dispensa da regra, a fim de que a recompra das cotas de sua emissão pudesse ser operacionalizada pelo Fundo.

Com base em tal perspectiva, a SIN entendeu que seriam aplicáveis ao presente caso as características descritas no Edital de Audiência Pública SDM nº 13/2013 (item 2.2), que deu origem à Instrução CVM 549, quais sejam, (i) “a possibilidade de recompra, ao mesmo tempo em que estimula as negociações no mercado secundário porque provê liquidez, permite que o administrador ou o gestor sinalize aos cotistas demais sua expectativa de entrega de resultados”; e (ii) o fato de que “tal possibilidade serviria de mecanismo para que o gestor pudesse, de novo em suas palavras, "enfrentar o descasamento entre o valor justo das cotas e o valor das cotas praticado no mercado secundário, fenômeno frequente em fundos fechados de ativos ilíquidos".

Na sequência, a área técnica observou que o disposto no art. 25 do Regulamento do Fundo, que aborda o tema da recompra de cotas de sua emissão, seria idêntico ao previsto para os FIA-MA fechados, nos termos da ICVM 555.

Ainda neste ponto, a SIN observou que a possibilidade da recompra de cotas por parte do Equitas FIA poderia ser combinada com a previsão, em seu regulamento, da cobrança de uma taxa de performance a ser revertida ao gestor do Fundo. Na sua concepção, poderiam existir potenciais conflitos de interesse em uma possível interferência da gestora no valuation das companhias investidas do FIP. Para a área técnica, especificamente no contexto deste Fundo, a dificuldade de testar a precificação das companhias investidas do FIP se somaria à possibilidade de recompra já discutida, o que poderia afetar os preços no secundário das cotas do FIA e minimizar ou até inutilizar os efeitos corretivos que os negócios em secundário poderiam ter na formação do preço da cota.

À vista do exposto, a SIN questionou a Requerente sobre como ela e a gestora lidariam com o risco de materialização de um conflito associado à participação da gestora no processo de avaliação das investidas do FIP, e como isso seria mitigado no âmbito do fundo.

Em resposta, a Requerente afirmou que “para mitigar esse tipo de conflito, o regulamento do Fundo afasta o gestor do processo de avaliação das companhias investidas por meio dos FIP e prevê que ela será realizada pelo administrador, com base em avaliação realizada por empresa especializada independente”. Informou, ainda, que “a realização de operações de recompra pelo Fundo está sujeita a certas restrições previstas no regulamento, sendo as principais (i) a obrigação de que as cotas recompradas sejam canceladas; (ii) que o volume de recompra não ultrapasse, em um período de 12 meses, 10% do total das cotas emitidas pelo Fundo; e (iii) a necessidade de o valor de recompra ser sempre inferior ao valor patrimonial da cota do dia imediatamente anterior ao da sua realização”.

Diante disso, a área técnica entendeu que o risco de materialização desse conflito se encontraria substancialmente mitigado, em especial diante do compromisso de que a gestora não interferirá no processo de avaliação das investidas do FIP. Ademais, condicionou, dada a ausência de disposição específica no regulamento, à aprovação do pedido que nele passasse a constar tal vedação à gestora, inclusive para oferecer aos investidores maior clareza acerca de tal aspecto.

Isto posto, considerando a especificidade da estrutura pretendida para o Equitas FIA e por não vislumbrar prejuízo ao interesse público, ao mercado ou aos potenciais investidores, a área técnica opinou que o Fundo (i) fosse dispensado das limitações impostas pela combinação do art. 102, inciso III, e do art. 103, inciso I e § 4º, ambos da ICVM 555; e (ii) pudesse adquirir cotas de sua própria emissão, por meio de negociação em mercado organizado, a exemplo da possibilidade dada aos FIA-MA de condomínio fechado, nos termos do art. 115, §§ 8º e 12, da ICVM 555, desde que previsse (a) avaliação trimestral dos investimentos realizados pelo FIP; (b) expressamente no regulamento que a gestora não participará do processo de avaliação das companhias investidas pelo FIP; e (c) que as ofertas de suas cotas contarão necessariamente com apresentação de prospecto, de anúncio de início e de anúncio de encerramento.

O Colegiado, por unanimidade, acompanhando as conclusões da área técnica, decidiu conceder as dispensas pleiteadas.