CVM agora é GOV.BR/CVM

Participantes

• JOÃO PEDRO NASCIMENTO – PRESIDENTE
• FLÁVIA MARTINS SANT'ANNA PERLINGEIRO – DIRETORA
• ALEXANDRE COSTA RANGEL – DIRETOR
• OTTO EDUARDO FONSECA DE ALBUQUERQUE LOBO – DIRETOR
• JOÃO CARLOS DE ANDRADE UZÊDA ACCIOLY – DIRETOR

RECURSO CONTRA DECISÃO DA SRE – OPA POR ALIENAÇÃO DE CONTROLE DE CENTRO DE IMAGEM DIAGNÓSTICOS S.A. – PROC. 19957.004861/2022-18

Trata-se de recurso interposto por Fonte de Saúde FIP Multiestratégia ("Recorrente" ou "Ofertante") contra entendimento da Superintendência de Registro de Valores Mobiliários – SRE, manifestado no âmbito da análise do pedido de registro da oferta pública de aquisição de ações (“OPA” ou “Oferta”) por alienação de controle de Centro de Imagem Diagnósticos S.A. ("Companhia" ou "Alliar"), a ser realizada pelo Recorrente.

O recurso tem por objeto entendimento da SRE de que deveria ser inserido no contexto da OPA uma alternativa de preço que reflita o mesmo tratamento dado a alguns membros do bloco que formavam o controle da Companhia, qual seja, uma opção do tipo americana, a ser exercida a qualquer tempo até abril de 2024, com preço de exercício de R$ 20,50 por ação atualizado pela SELIC desde 01/03/2022, além das possibilidades de preço já constantes da última minuta de Edital apresentada à CVM, quais sejam, Preço à Vista, Opção de Venda do tipo europeia com vencimento em dezembro de 2022 e Opção de Venda do tipo Europeia com vencimento em abril de 2024, ambas podendo ser exercidas apenas na data de vencimento.

Ao analisar o pedido de registro, a área técnica destacou, com base nos contratos relacionados à alienação de controle da Companhia, as principais parcelas de preço envolvidas na transação, visando a dar clareza a respeito do tratamento dado aos antigos controladores, conforme a seguir:

(i) a alienação de controle da Companhia foi realizada entre o Ofertante e 69 acionistas que compunham seu bloco de controle, envolvendo 62.400.842 ações de titularidade desses acionistas ao preço negociado de R$ 20,50;

(ii) em 23 ou 24/12/2021, a depender do acionista alienante, foi pago pelo Ofertante um sinal equivalente a 5% do valor devido a cada um dos acionistas controladores, no valor total de R$ 63.959.838,05, distribuído proporcionalmente aos acionistas de acordo com a quantidade de ações vinculadas à transação;

(iii) em 14/04/2022, houve o fechamento da operação, nos seguintes termos:

(a) efetiva liquidação de 44.915.088 ações, de titularidade de 68 acionistas, com o pagamento de R$ 868.551.368,25;

(b) vinculação de 10.466.354 ações, de titularidade de 67 acionistas, a uma opção do tipo europeia, exercível apenas no vencimento, com vencimento em 23/12/2022 e preço de exercício de R$ 20,7149 atualizado pela SELIC de 14/04/2022 até o vencimento, qual seja, 23/12/2022 ("Opção 2022");

(c) vinculação de 5.400.000 ações, de titularidade de 68 acionistas, a uma opção do tipo europeia, exercível apenas no vencimento, com vencimento em 14/04/2024 e preço de exercício de R$ 20,7149 atualizado pelo IPCA de 14/04/2022 até o vencimento, qual seja, 15/04/2024 ("Opção 2024");

(d) vinculação de 1.619.400 ações, de titularidade de 5 acionistas, a uma opção do tipo americana, exercível a qualquer tempo, com vencimento em 14/04/2024 e preço de exercício de R$ 20,50 atualizado pela SELIC de 01/03/2022 até o exercício ("Direitos de Venda");

(e) o sinal pago aos acionistas alienantes em 23 ou 24/12/2021, a depender do acionista, foi abatido na liquidação das 44.915.088 ações, com exceção da Daeco Participações Ltda. (“Daeco”) que não teve qualquer ação liquidada no fechamento, cujas ações foram vinculadas parte à Opção 2022 (343.174 ações), parte à Opção 2024 (149.986 ações) e a grande maioria aos Direitos de Venda (1.552.858 ações); e

(f) o sinal pago à Daeco em dezembro de 2021, no valor de R$ 2.097.168,45, ficou, nos termos do 2º aditivo do Contrato de Compra e Venda, para ser descontado quando do exercício das opções de venda às quais vinculou suas ações, portanto até 14/04/2024.

Na minuta do Edital da OPA inicialmente protocolada na CVM, o Ofertante apresentou 3 opções de preço, quais sejam: (i) Preço à vista; (ii) Preço que replica a Opção 2022; e (iii) Preço que replica a Opção 2024, não havendo qualquer opção de preço que replicasse os Direitos de Venda.

Na visão da área técnica, replicar na OPA o tratamento exato dado ao acionista Daeco implicaria pagar um sinal aos acionistas minoritários e conceder a eles uma opção de venda americana, para que, quando tal opção fosse exercida, o sinal fosse de fato descontado, o que seria muito difícil de operacionalizar no âmbito da OPA. Nesse sentido, a SRE observou que o Ofertante tentou refletir no preço à vista essa particularidade, considerando hipoteticamente que as 1.619.400 ações que ficaram vinculadas aos Direitos de Venda tivessem sido liquidadas no fechamento juntamente com as 44.915.088 ações que de fato foram liquidadas, simulando o efeito financeiro do abatimento do sinal pago ao acionista Daeco e incorporando esse efeito financeiro no preço à vista da OPA.

Sobre esse ponto, após exigência da área técnica acerca do cálculo do preço, o Ofertante alterou a minuta do Edital da OPA, fazendo com que o preço à vista da OPA fosse ajustado para R$ 20,75937 na data do fechamento, o qual será atualizado pela taxa SELIC dessa data até a liquidação financeira da OPA. Tal preço considera os seguintes fatores: (i) a atualização do sinal pela SELIC de 23/12/2021 a 14/04/2022 (conforme Decisão do Colegiado da CVM de 20.09.2022, proferida no âmbito do processo em tela); (ii) o valor pago pelas 44.915.088 ações liquidadas na data do fechamento; e (iii) o exercício simulado dos Direitos de Venda relativos às 1.619.400 ações na data do fechamento.

Prosseguindo a análise, a SRE observou que, ao incorporar no preço à vista da OPA o efeito financeiro do exercício de tais direitos ao preço pelo qual seriam exercidos na data de fechamento (14/04/2022), relativamente às 1.619.400 ações a eles vinculadas, o preço à vista, quando aceito pelo acionista objeto da OPA, já embute o efeito financeiro da alienação das 1.619.400 ações vinculadas aos Direitos de Venda (representativas de 2,59% do total de ações envolvidas na transação - 62.400.842), na data da liquidação da OPA, uma vez que o preço da OPA, com data base no fechamento - 14/04/2022, é atualizado pela taxa SELIC, assim como o preço de exercício dos Direitos de Venda, seguindo ambos, dessa maneira, a mesma curva de preço.

Dessa forma, conforme destacou a área técnica, ao aceitar a modalidade de preço à vista da OPA, o acionista objeto estaria recebendo por suas ações um preço que embute o efeito financeiro tanto da liquidação efetiva das 44.915.088 ações que ocorreu em 14/04/2022, quanto do exercício hipotético dos Direitos de Venda pelos antigos controladores na data da liquidação da OPA. Assim, para aqueles acionistas que aderirem ao preço à vista, o tratamento, ainda que restrito, dado ao bloco alienante de controle, relativo aos Direitos de Venda, estaria também sendo dado a esses acionistas de forma restrita, o que, na visão da SRE, seria razoável e proporcional.

Nada obstante, considerando a possibilidade de que acionistas objeto da OPA possuam ações oneradas e tenham interesse em vinculá-las às Opções 2022 ou 2024, como também a uma opção americana que reflita os Direitos de Venda, assim como aconteceu com determinados acionistas alienantes do controle, a SRE formulou as seguintes exigências, respectivamente em 26/09/2022 e 14/10/2022:

(i) "2.2. Deve ser inserida no contexto da OPA uma opção de venda aos minoritários que possuam ações oneradas, a ser exercida a qualquer momento a partir da data do leilão, com preço de exercício igual a R$ 20,50 atualizado pela Selic de 01/03/2022 até a data de seu exercício, refletindo assim o mesmo tratamento dado aos antigos controladores nos termos do item 2.3.2.1 do contrato de compra e venda da operação de alienação de controle da Companhia. Ademais, deve ser dada pela Companhia ampla divulgação a respeito dessa opção, para fins, inclusive, de demarcar a data de corte e delimitar quais acionistas teriam direito a essa opção e a quantidade de ações a ela inerente;"; e

(ii) "3.1. De modo a assegurar o tratamento igualitário previsto pela regulamentação em vigor e tendo em vista que no âmbito da alienação de controle da Companhia, das 17.485.754 ações que não foram efetivamente liquidadas no fechamento, 1.619.400 ações ficaram vinculadas ao "mecanismo excepcional de ajustes de posição" previsto nas cláusulas 2.3.2.1 e 2.3.2.2 do Contrato de Compra e Venda, esclarecemos que, para o efetivo atendimento ao item 2.2 do Ofício nº 504/2022/CVM/SRE/GER-1, ainda é necessário que a OPA estenda a todos os acionistas titulares de ações objeto que porventura estejam oneradas quando da realização da OPA a possibilidade de alienar até 9,26% dess[a]s ações oneradas, a qualquer momento, até o prazo máximo da data de exercício da Opção de Venda 2024, ao preço de R$ 20,50 atualizado pela Selic desde 01/03/2022, refletindo, dessa forma, os mencionados dispositivos do citado contrato;".

Posteriormente, ao analisar o recurso do ofertante, a SRE reconsiderou seu entendimento especificamente sobre o referido limite de 9,26%, por compreender que, como se refere a um tratamento restrito observado no âmbito da alienação de controle da Companhia, concedido a apenas 5 acionistas dentre os 69 alienantes, seria razoável e proporcional restringir essa opção americana a apenas 2,59% das ações de titularidade de cada acionista objeto da OPA. Nesse sentido, de acordo com a SRE, além das opções de preço já existentes na OPA, deveria o acionista ter o direito de vincular a essa opção americana até 2,59% de suas ações, refletindo assim, ainda que da forma restrita como foi realizada no âmbito da alienação de controle, o mesmo tratamento dado ao bloco de controle da Companhia avaliado como um todo.

O Ofertante interpôs recurso em face dessas exigências, propondo não conceder qualquer opção de venda americana aos acionistas objeto da OPA, tendo argumentado essencialmente que:

(i) “o disposto nas Cláusulas 2.3.2.1. a 2.3.2.4. não consistiu em mais uma alternativa de liquidação das ações ofertada aos Acionistas Vendedores, mas sim de uma forma de acomodação da situação de um acionista específico, a Daeco, cuja totalidade das ações se encontrava onerada na data do fechamento. Em outras palavras, é importante mencionar que a previsão instituída, excepcionalmente, em benefício exclusivo da Daeco não equivaleu à precificação diferenciada de suas ações ou, ainda, representou um cálculo diferente e excepcional de contrapartida econômica às suas ações.”;

(ii) “essa alternativa não foi apresentada para a totalidade dos Acionistas Vendedores e não se tratou de uma terceira opção de venda instituída, em relação à qual os Acionistas Vendedores poderiam escolher alocar parcela de suas ações. Tratou-se, ao revés, de um tratamento diferenciado conferido a 5 de 69 acionistas do bloco de controle, minoritários dentro desse bloco e com participação pouco significativa para fins do controle, com a anuência dos demais, conforme requeria o Acordo de Acionistas do qual os Acionistas Vendedores eram parte, para endereçar a situação específica de um acionista determinado, a Daeco.”;

(iii) “apenas uma pequena parte das ações que se encontravam oneradas na data do fechamento (i.e. 1.619.400 ações, de um total de 2.865.692 ações oneradas) teve direito de ser alienada a qualquer tempo após o fechamento e até a data de exercício da Opção 2024, havendo inclusive acionistas relevantes – incluindo o segundo maior acionista do bloco de controle – que possuíam ações oneradas na data de fechamento e não tiveram tal direito, pois possuíam maior quantidade de ações livres na data de fechamento e tiveram que alocar as ações oneradas para opções 2022 ou 2024.";

(iv) “Portanto, do total de ações objeto do contrato de compra e venda, apenas aproximadamente 2,848% das ações objeto do Contrato de Compra e Venda receberam o direito a serem vendidas a qualquer tempo após a data do fechamento e até a data de exercício da Opção 2024 (“Ações Oneradas”). Tal percentual é insignificante e indiferente para a efetiva transferência do controle, tanto é que a alienação do controle se consumou na data de fechamento, sem qualquer impacto decorrente do fato de que a alienação desse residual de ações ficou postergado. Assim, independentemente do tratamento que fosse atribuído a essas Ações Oneradas, a consumação da alienação do controle se daria em virtude da alienação da parcela à vista do bloco de controle.”; e

(v) “A esse respeito, é importante apontar algumas informações constantes da planilha com a posição acionária dos Acionistas Vendedores pouco antes da data de fechamento, recebida dos próprios Acionistas Vendedores pela Companhia à época, com o controle das ações oneradas, (...) a fim de demonstrar que o direito em questão (a) não foi uma alternativa de liquidação disponibilizada para os Acionistas Vendedores de modo geral; (b) representa um pequeno percentual dentro do universo de ações oneradas e um percentual ainda menor dentro do universo de ações objeto do Contrato de Compra e Venda; e que (c) as ações detidas pelos acionistas que receberam o direito de vender uma parcela de ações após a data de fechamento e até a data de exercício da Opção 2024 não são significativas, compondo uma parcela diminuta do bloco de controle, que nada impactou a efetiva transferência do controle.”.

Ante o exposto, o Ofertante requereu (i) a reconsideração da exigência pela área técnica ou o encaminhamento do pleito como recurso ao Colegiado, de modo a dispensar a inserção da “opção de venda americana” como uma alternativa de liquidação da OPA; (ii) que o pedido de reconsideração/recurso ao Colegiado fosse recebido com efeito suspensivo, suspendendo-se o prazo para atendimento às exigências da área técnica até que haja uma decisão final sobre o assunto; e (iii) que o prazo para cumprimento das exigências da área técnica seja retomado, após a comunicação da decisão acerca do pleito, considerando um prazo de 10 (dez) dias, conforme o previsto no §10 do artigo 11 da Resolução CVM n° 85/2022.

Em sua análise do recurso, contida no Ofício Interno nº 81/2022/CVM/SRE/GER-1, a SRE destacou inicialmente que, com base no art. 37 do Regulamento do Novo Mercado da B3, a OPA por alienação de controle de companhia integrante desse segmento especial de negociação, conforme o caso em tela, não somente deverá observar os termos e condições pactuados entre adquirente e alienante do controle, como deverá ter o preço equivalente a 100% do preço pago na alienação. Nessa direção, a área técnica apontou precedentes do Colegiado da CVM sobre a necessidade de uma OPA por alienação de controle reproduzir os termos e condições pactuados entre adquirente e alienante do controle.

Nesse contexto, em relação ao caso concreto, na visão da SRE, para que a OPA reflita proporcionalmente o tratamento dado ao bloco de controle, de modo a assegurar o tratamento igualitário previsto pela regulamentação em vigor, e tendo em vista que a alienação de controle da Companhia envolveu 62.400.842 ações, sendo que 1.619.400 ações ficaram vinculadas aos Direitos de Venda previstos nas cláusulas 2.3.2.1 e 2.3.2.4 do Contrato de Compra e Venda, “a OPA deve estender a todos os titulares de ações objeto os Direitos de Venda, até 2,59% do total de suas ações, por meio da instituição de uma opção de venda nos moldes dos Direitos de Venda, que deve ser inserida no contexto da OPA como uma opção de preço adicional”.

No entendimento da SRE, mesmo tendo os Direitos de Venda sido uma opção restrita a acionistas que se encontravam em uma determinada situação fática, independentemente das razões que levaram à inclusão dos Direitos de Venda no âmbito da alienação de controle da Companhia como uma das opções de pagamento na referida alienação, essa foi uma das opções de pagamento e precisa ser proporcionalmente refletida na OPA, de forma a assegurar o devido tratamento igualitário.

Na mesma linha, a área técnica rejeitou a alegação do Recorrente de que "independentemente do tratamento que fosse atribuído a essas Ações Oneradas, a consumação da alienação do controle se daria em virtude da alienação da parcela à vista do bloco de controle", e, portanto, segundo o Recorrente, não seria necessário oferecer na OPA os Direitos de Venda. Isso porque, conforme ressaltou a SRE, a operação de alienação de controle deve ter todas as suas etapas consideradas como um todo e refletidas na OPA, de forma ponderada, visando o tratamento igualitário entre os antigos controladores e os demais acionistas.

Do contrário, segundo a SRE “caso considerássemos apenas o tratamento dado à parte do bloco de controle que efetivamente assegure o controle, poderia ser criado um precedente balizando uma hipotética alienação de controle em que um alienante, titular de quantitativo de ações muito superior a 50% do capital social votante, venderia uma quantidade de ações equivalente a 50% mais uma ação com direito de voto por um preço menor e o restante de suas ações com direito a voto por preço muito superior, o que poderia desvirtuar o objetivo da regra”.

A esse respeito, a SRE fez referência à decisão do Colegiado da CVM datada de 29.09.2015 (Processo CVM 2015/8340), no âmbito de OPA por alienação de controle de companhia listada no Novo Mercado, que envolveu diferentes pagamentos por partes do bloco de controle. Naquele caso, o Colegiado concordou com a área técnica no sentido de que o preço da OPA deveria ser uma média ponderada dos preços das aquisições das ações do bloco de controle. Desse modo, a SRE observou que todos os pagamentos efetuados para adquirir partes das ações integrantes do bloco de controle foram considerados em uma média ponderada, não importando o tamanho de cada uma das partes adquiridas, o que reforçaria seu entendimento de que uma operação de alienação de controle deve ser considerada como um todo e deve ter refletida na OPA, proporcionalmente, todas as suas etapas, de forma a assegurar tratamento igualitário entre os antigos controladores e os demais acionistas.

Ante o exposto, a SRE opinou pelo não provimento do recurso, ratificando seu entendimento de que a OPA deveria estender a todos os acionistas titulares de ações objeto a possibilidade de alienar até 2,59% de suas ações, a qualquer momento, até o prazo máximo da data de exercício da Opção de Venda 2024 (15/04/2024), ao preço de R$ 20,50 atualizado pela Selic desde 01/03/2022, de modo que deverá ser criada uma opção de preço adicional que reflita os Direitos de Venda e suas condições.

O Colegiado, por unanimidade, divergindo das conclusões da área técnica, deliberou pelo provimento do recurso.

O Colegiado registrou que o tratamento igualitário que deve ser conferido aos acionistas minoritários no contexto de operações de alienação de controle deve sempre respeitar o artigo 254-A da Lei n° 6.404/1976 e da Resolução CVM n° 85/2022, que devem ser interpretados de forma sistêmica e com razoabilidade, especialmente em casos em que a alienação de controle envolva grupo composto por diversos acionistas, cada um dos quais com as suas particularidades. Sob essa perspectiva, no presente caso, que possui características bem especificas, o Colegiado entendeu que o tratamento equitativo encontrava-se preservado sem a extensão dos Direitos de Venda (também referida nos documentos como “opção de venda americana”) aos demais acionistas, tendo em vista que: (i) o preço à vista da OPA já refletiria o efeito financeiro do exercício dos Direitos de Venda, não havendo prejuízo; (ii) tal opção foi outorgada apenas no fechamento definitivo da operação para acomodar a situação específica de um número muito reduzido de acionistas que tinham, naquela data, ações oneradas, não se apresentando como solução premeditada para abarcar a generalidade do bloco de controle; (iii) a opção não foi estendida à larga maioria dos acionistas, tendo sido conferida, apenas, a 5 dos 69 acionistas que compunham o bloco de controle; e (iv) os acionistas minoritários que tivessem ações oneradas poderiam vincular suas ações às Opções 2022 ou 2024.