EXTRATO DA ATA DA REUNIÃO DO COLEGIADO Nº 9 DE 25.03.2025
Participantes
• JOÃO PEDRO BARROSO DO NASCIMENTO – PRESIDENTE
• OTTO EDUARDO FONSECA DE ALBUQUERQUE LOBO – DIRETOR
• JOÃO CARLOS DE ANDRADE UZÊDA ACCIOLY – DIRETOR
• MARINA PALMA COPOLA DE CARVALHO – DIRETORA (*)
(*) Participou por videoconferência.
Outras Informações
- Decisão referente ao Proc. 19957.011142/2024-15 (Reg. 3231/25) divulgada no site em 31.03.2025.
RECURSO CONTRA A DELIBERAÇÃO CVM Nº 896/2025 - INTERMEDIAÇÃO IRREGULAR DE CONTRATOS DE INVESTIMENTO COLETIVO NO MERCADO DE VALORES MOBILIÁRIOS - MERCADO BITCOIN SERVIÇOS DIGITAIS LTDA. – PROC. 19957.011142/2024-15
Reg. nº 3231/25Relator: SSR
Trata-se de recurso interposto por Mercado Bitcoin Serviços Digitais Ltda. (“Mercado Bitcoin” ou “Recorrente”), em 18.03.2025, com pedido liminar, contra a decisão do Colegiado, proferida em Reunião de 11.03.2025, que aprovou a edição da Deliberação CVM nº 896 de 11.03.2025 (“Deliberação 896”), conforme proposta apresentada pela Superintendência de Supervisão de Riscos Estratégicos – SSR, após análise consubstanciada no Ofício Interno nº 1/2025/CVM/SSR/GSR-1.
A Deliberação 896 foi publicada no Diário Oficial da União (“DOU”) em 12.03.2025, determinando que Mercado Bitcoin, bem como todos os seus sócios, responsáveis, administradores e prepostos, suspendessem imediatamente atividades de intermediação de valores mobiliários, bem como a realização de compras e vendas de valores mobiliários que caracterizem atividade de intermediação, em conformidade com o art. 16 da Lei nº 6.385/1976 (“Lei 6.385”), sob cominação de multa diária.
Nesse sentido, a Deliberação 896 considerou que o Mercado Bitcoin “ofertou e vem intermediando, na página da rede mundial de computadores (https://www.mercadobitcoin.com.br), oportunidades de investimentos em ativos digitais (tokens) lastreados em fluxos financeiros, oriundos de direitos creditórios, cedidos por Fundo de Investimento em Direitos Creditórios Não Padronizados ("FIDC NP"), utilizando-se de apelo ao público para celebração de contratos que se enquadram no conceito legal de valor mobiliário, nos termos do inciso IX do art. 2º da Lei nº 6.385, de 7 de dezembro de 1976.”.
Em seu recurso, interposto com referência ao art. 16 da Resolução CVM nº 47/2021 (“RCVM 47”), o Recorrente sustentou, em sede preliminar, (i) a nulidade formal da Deliberação 896, afirmando que “a Deliberação, como redigida, não permite identificar qual é a determinação que efetivamente pretende que seja cumprida”, e (ii) “ausência de intimação e violação ao devido processo legal”.
Em relação à primeira preliminar, o Recorrente alegou que a partir da Deliberação, o destinatário não consegue precisar qual é a atividade que deve ser cessada, pois o Mercado Bitcoin negocia diversos ativos em sua plataforma. Na visão do Recorrente, mesmo que considerasse apenas os “ativos digitais (Tokens) lastreado em fluxos financeiros, oriundos de direitos creditórios, cedidos por Fundo de Investimento em Direitos Creditórios Não Padronizados”, ainda haveria um conjunto relevante de objetos possíveis para a Deliberação 896, não havendo clareza quanto a que tipo de “negociação” a deliberação se refere.
Quanto à segunda preliminar, o Recorrente alegou não ter sido devidamente notificado da Deliberação 896, uma vez que (i) a ordem teria sido publicada no DOU e nas redes sociais da CVM antes do envio de qualquer notificação ao Mercado Bitcoin, e (ii) o Mercado Bitcoin não teria, até a data do protocolo do recurso, recebido “nenhuma notificação que preencha os requisitos da RCVM 47, não teve acesso aos autos do processo, nem foi formalmente informado das razões que levaram o Colegiado a concluir pela edição da Deliberação 896.”.
Em relação ao mérito, após inferir sobre os tokens em questão, que seriam Tokens representativos da cessão de cotas de consórcio (“Tokens de Cotas de Consórcio” ou “Tokens”), o Recorrente apresentou, na sua visão, a aplicação do Howey Test aos referidos Tokens, de modo a verificar os requisitos necessários para a configuração de uma oferta pública de contrato de investimento coletivo à luz do inciso IX do art. 2º da Lei 6.385.
Em síntese, o Recorrente alegou que os Tokens de Cotas de Consórcio não se referem a um investimento coletivo, pois “[não haveria] união de recursos formada pelos aportes de cada investidor em prol de um único empreendimento ou projeto ou um elo entre os investidores diretamente relacionado aos esforços do empreendedor ou aos seus recursos propriamente ditos”. O Recorrente também destacou que não há direito de participação ou parceria, e “a expectativa de ganho não advém de esforços de empreendedor ou qualquer outro participante da oferta, estando relacionado a fatores completamente alheios aos participantes”. Desse modo, o Recorrente afirmou que os Tokens de Cotas de Consórcio não são valores mobiliários e, portanto, sua oferta pública e negociação por meio da plataforma do Mercado Bitcoin não depende de prévio registro na CVM.
Ademais, o Recorrente sustentou a semelhança do presente caso com consulta respondida pela Superintendência de Registro de Valores Mobiliários – SRE no âmbito do Processo CVM nº 19957.004654/2020-93, acerca do eventual enquadramento de oferta pública de ativos digitais representativos de direitos creditórios não performados ("Futecoins") eventuais e futuros oriundos do chamado "Mecanismo de Solidariedade da Federação Internacional de Futebol". Na visão do Recorrente, “os mesmos elementos que descaracterizaram a presença de valores mobiliários na oferta de Tokens lastreados em direitos creditórios do mecanismo de solidariedade também estão presentes na oferta de Tokens lastreados em direitos creditórios de que trata a Deliberação 896”.
Diante disso, e fazendo referência aos Ofícios-Circulares nºs 4 e 6/2023/CVM/SSE, o Recorrente argumentou que teria ocorrido mudança de entendimento pelas áreas técnicas da CVM ao longo do tempo. Isto posto, na eventualidade do Colegiado entender que aqueles Tokens são valores mobiliários, o Recorrente solicitou “o reconhecimento de que as ofertas ocorreram em consonância com o entendimento consolidado” no passado, tendo argumentado que a “alteração de entendimento não pode atingir fatos pretéritos e, no caso em análise, não deve prescindir da delimitação de um regime de transição que conceda aos participantes de mercado tempo necessário para o cumprimento proporcional, equânime e eficiente dos novos deveres ou dos novos condicionamentos de direito, contidos nos OCs 4 e 6 da SSE”.
Assim, diante dos argumentos apresentados, e destacando a possibilidade de o debate jurídico sobre a natureza de valor mobiliário e das condições do regime de transição exigir maior tempo de análise face ao rito da Stop Order, o Recorrente requereu a concessão de provimento liminar para revogação imediata da Deliberação 896, sem prejuízo de um exame posterior mais exauriente do mérito do recurso.
Em análise consubstanciada no Ofício Interno nº 4/2025/CVM/SSR/GSR-1, a SSR ressaltou, de início, seu entendimento de que o art. 16 da RCVM 47, apontado como fundamento da interposição do recurso, não se aplica ao presente caso pois não houve decisão de aplicação de multa.
Com relação às preliminares arguidas, a SSR destacou que (i) seguiu o procedimento comumente adotado na Autarquia para a propositura de uma medida cautelar de Stop Order e a edição da Deliberação 896 seguiu o trâmite ordinário para esse tipo de ato administrativo; e (ii) o objeto da Deliberação 896 é preciso e determinado, conforme se verifica no “considerando (a)” e no item “II” do referido ato.
No que se refere à alegada ausência de intimação, a SSR esclareceu que a Deliberação 896 foi publicada no DOU em 12.03.2025 e, na mesma data, antes do final do expediente, o Recorrente foi comunicado do seu teor, por meio do Ofício nº 5/2025/CVM/SSR/GSR-1. Quanto aos requisitos da citada RCVM 47, a SSR destacou que os dispositivos referidos no recurso (em especial os arts. 7º e 14) foram cumpridos, na medida em que (i) a própria Deliberação 896 estabelece o prazo para o seu cumprimento; e (ii) a Deliberação 896 foi publicada no DOU e o Recorrente foi notificado do seu teor, na mesma data da publicação. Ademais, a SSR refutou o argumento do Recorrente sobre suposta violação ao devido processo legal procedimental e à ampla defesa, tendo ressaltado que o pedido de acesso aos autos foi deferido pela SSR no dia útil subsequente à sua adequada formalização, sendo concedida vista pelo Centro de Consultas três dias úteis após o pleito.
Com relação ao mérito do recurso, a SSR remeteu-se às análises feitas no Ofício Interno nº 1/2025/CVM/SSR/GSR-1, segundo as quais se apurou a existência de todos os requisitos presentes no inciso IX do art. 2º da Lei 6.385, concluindo-se que os tokens analisados se adequam ao conceito aberto de valor mobiliário.
Sobre o argumento de que teria havido uma suposta mudança de entendimento emanado pelas áreas técnicas da CVM, a SSR ressaltou que os tokens objeto do presente processo diferem do ativo denominado Futecoin, analisado no precedente citado pelo Recorrente.
Nesse sentido, a SSR destacou que a SRE, área técnica que manifestou o entendimento citado, de que os Futecoins, em tese, não são valores mobiliários, já havia alertado o Recorrente, em setembro de 2022, por meio do Ofício nº 440/2022/CVM/SRE/GER-3, que os ativos objeto do presente processo administrativo configuravam valores mobiliários enquadrados no inciso IX, do art. 2º da Lei 6.385, que sua oferta era considerada irregular e que a manutenção da veiculação daquelas oportunidades de investimento poderia acarretar ações cautelares por parte da CVM.
Assim, a SSR manifestou que não houve, conforme alegado pelo Recorrente, qualquer “nova interpretação legal” emanada pela Superintendência de Securitização e Agronegócio – SSE (nos Ofícios-Circulares nºs 4 e 6/2023/CVM/SSE) em contraposição uma pretérita “interpretação legal” estabelecida pela SRE, tampouco a SSR aplicou uma nova interpretação no presente caso.
Ante o exposto, a SSR opinou junto ao Colegiado da CVM pela manutenção da Deliberação 896.
O Presidente da CVM, João Pedro Nascimento, apresentou voto com suas considerações sobre a matéria. Em síntese, o Presidente manifestou que:
(i) O Recurso deve ser conhecido sob a forma de pedido de reconsideração contra decisão proferida pelo Colegiado da CVM, na forma do art. 10 da Resolução CVM nº 46/2021 (“RCVM 46”);
(ii) Os Ofícios Circulares nº 04 e 06/2023 e o Parecer de Orientação CVM nº 40/2022 não introduzem uma nova interpretação sobre a caracterização de valores mobiliários representados sob a forma de ativos digitais, tampouco constituem alteração do regime legal vigente. Sobre esse ponto, o Presidente ressaltou que os referidos atos administrativos não têm, via de regra, o condão de alterar o regime legal de valor mobiliário, conforme disciplinado no art. 2º da Lei 6.385. Trata-se de atos administrativos de caráter orientativo, que transmitem aos participantes do mercado instruções e esclarecimentos para o cumprimento de determinados normativos editados pela Autarquia. Segundo o Presidente, a CVM utiliza-se de tais expedientes para veicular orientações consolidadas e entendimentos existentes aos seus regulados, sem alterações ao regime normativo aplicável. Assim sendo, os documentos orientativos editados pela CVM não devem ser interpretados como alteração do regime legal vigente, não incidindo a vedação à retroatividade da lei prevista no art. 6º da LINDB. Os negócios firmados não se amoldam ao conceito de “ato jurídico perfeito”, devendo-se ajustar às regras da CVM quanto ao cumprimento da legislação e regulação aplicáveis;
(iii) Tokens representativos de valores mobiliários, mesmo que ofertados antes dos Ofícios Circulares nº 04 e 06 da SSE, não estão dispensados de adequação às regras estabelecidas no âmbito do mercado de valores mobiliários, inclusive no tocante às regras de intermediação de valores mobiliários, sob pretexto de violar “ato jurídico perfeito”. Nesse sentido, o Presidente destacou que a caracterização de determinado ativo como valor mobiliário é casuística e independe de manifestação prévia da CVM, devendo os agentes privados sempre avaliar se a regulação do mercado de capitais é aplicável aos produtos distribuídos; e
(iv) A decisão pela emissão de stop order tem natureza cautelar, baseando-se em um conjunto de informações disponíveis acerca da existência de indícios de irregularidades identificados pela CVM, analisados em cognição sumária. Não obstante, o Recorrente foi capaz de demonstrar a existência de omissão e obscuridade na Deliberação 896. Por isso, no entendimento do Presidente, a Stop Order deve ser revogada e o processo deve retornar à SSR para análise e adoção das providências cabíveis. Posteriormente, se for o caso e na hipótese de manutenção de eventuais irregularidades, a SSR poderá propor ao Colegiado da CVM um novo texto de Stop Order, que defina com a clareza e a completude necessárias quais ativos estariam sendo indevidamente intermediados pelo Mercado Bitcoin.
O Diretor Otto Lobo apresentou manifestação de voto com suas considerações sobre o tema, tendo concluído por:
(i) receber o Recurso e processá-lo na forma da RCVM 47, considerando, em especial, o disposto nos arts. 9º, 16 e 17 da RCVM 47;
(ii) reconhecer a nulidade formal da Stop Order, já que editada de forma vaga, o que impossibilitou a correta orientação do mercado e dos investidores, deixando inclusive de informar o seu destinatário quanto à atividade que deveria ser cessada e causando confusão no mercado e dos investidores, o que não permitiu que o Recorrente a cumprisse. Ademais, o Diretor Otto Lobo entendeu assistir razão ao Recorrente, na medida em que este não foi devidamente notificado da Stop Order, uma vez que a decisão foi publicada no DOU e nas redes sociais da CVM, sem que fossem adotadas as necessárias diligências previstas na RCVM 47, com a devida citação do Mercado Bitcoin. Da mesma forma, o Diretor entendeu que o Recorrente não teve acesso, em tempo razoável, aos autos do Processo Administrativo em tela ou a qualquer outro documento que descrevesse os fundamentos que levaram esse Colegiado a decidir pela Stop Order recomendado pela SSR;
(iii) dar provimento liminar do Recurso, para revogação da Stop Order, sem prejuízo da análise posterior exauriente do mérito deste. Adicionalmente, ao contrário do que pareceu a princípio, quando da deliberação pela edição da Stop Order em 11.03.2025, o Diretor Otto Lobo entendeu que o Recorrente não foi correta e contemporaneamente intimado a prestar esclarecimentos. A despeito das citadas interações das Áreas Técnicas com o Mercado Bitcoin em 2022 e 2023, o Diretor entendeu que tais interações não foram contemporâneas e específicas a ponto de ser possível dizer que o Mercado Bitcoin estava ciente a respeito do entendimento da Autarquia sobre a irregularidade de suas operações de intermediação das negociações do Tokens de Cotas de Consórcio; e
(iv) votar no sentido de determinar a atualização das informações constantes no sítio oficial da CVM e em todas as mídias e redes sociais desta autarquia, para que conste a publicação da notícia da revogação da Stop Order, com o mesmo destaque e repercussão da publicação da sua edição.
O Diretor João Accioly apresentou manifestação de voto com suas considerações sobre a matéria, tendo concluído por:
(i) receber o Recurso e processá-lo na forma da RCVM 47, considerando cabível a aplicação das normas processuais que regem a decisão referente a multa cominatória;
(ii) reconhecer a imprecisão de objeto e violação do limite da multa na Deliberação 896. Na visão do Diretor, não há especificação, na Deliberação 896, de quais ativos devem ter a intermediação cessada. Nesse sentido, o destinatário não teria como saber qual atividade deve ser cessada pelos termos apenas da Deliberação. Seu texto seria também obscuro, tendo em conta que a deliberação, ao invés de especificar os ativos, refere-se a “valores mobiliários”. O Diretor também considerou plausível o argumento de que o valor diário da multa está acima do previsto na regulamentação;
(iii) reconhecer a violação do devido processo legal;
(iv) conceder o provimento liminar requerido no recurso interposto por Mercado Bitcoin Serviços Digitais Ltda., com o efeito de imediata revogação da Deliberação 896; e
(v) publicar a notícia da revogação da Stop Order aqui deliberada com no mínimo igual destaque e repercussão da publicação de sua edição
A Diretora Marina Copola apresentou manifestação de voto com as seguintes conclusões e considerações:
(i) A Diretora votou pelo conhecimento do recurso e do pedido de liminar. Como exposto no voto da Diretora, nem a RCVM 47, nem a RCVM 46 aplicam-se diretamente, ou oferecem um rito próprio para processamento do referido pedido. Entretanto, a Diretora entendeu que a RCVM 47, que trata da aplicação de multas cominatórias, traz uma sistemática recursal mais próxima daquela que deveria ser observada em pleitos de reforma de decisões do Colegiado da CVM que devem ser apreciados de maneira célere à luz do perigo de dano irreparável ao participante;
(ii) Quanto ao pedido, a Diretora não viu qualquer nulidade na emissão da Deliberação CVM n° 896/2025, tendo lembrado que a emissão de stop order não é precedida de contraditório, ainda que uma abordagem gradual possa ser aconselhável em alguns casos, sobretudo em se tratando de participantes registrados. A Diretora também se manifestou no sentido de que, em que pesem os demais argumentos de cunho procedimental, não houve prejuízo ao Recorrente, que pôde expor suas dúvidas e razões tanto para o Colegiado quanto para a área técnica em mais de uma ocasião e interpor recurso;
(iii) A Diretora, de todo modo, entendeu que o Recorrente logrou trazer novos elementos suficientes para que se conclua que as premissas sobre as quais a stop order foi emitida merecem ser analisadas com mais vagar pela área técnica, em particular aquelas relacionadas à existência de uma suposta interpretação anterior que teria amparado as ofertas, e ao destino do mecanismo de liquidez previsto nas respectivas documentações. Nesse ínterim, na visão da Diretora, o mais adequado é que a Deliberação 896 reste revogada; e
(iv) Segundo a Diretora, esta decisão não implica, sob nenhum ângulo, um julgamento sobre a legalidade das ofertas realizadas, ou sobre a possibilidade de manutenção do mecanismo de liquidez ofertado pelo Recorrente aos investidores. Trata-se, tão somente, do reconhecimento de que estas questões, que são complexas, merecem um exame mais aprofundado pela SSR, sem que sobre a área técnica ou sobre o participante paire o ônus de um provimento cautelar em vigor.
Assim, o Colegiado, por unanimidade, nos termos dos votos apresentados, (i) decidiu pelo conhecimento e provimento do recurso, de modo a revogar a Deliberação CVM n° 896/2025 1, reformando a decisão que havia determinado que Mercado Bitcoin Serviços Digitais Ltda., bem como todos os seus sócios, responsáveis, administradores e prepostos, suspendessem ofertas de serviço de intermediação de contratos de investimento coletivo no Brasil, sob cominação de multa diária. Sobre esse ponto, a maioria do Colegiado concluiu por receber o Recurso e processá-lo na forma da RCVM 47, vencido o Presidente João Pedro Nascimento que conheceu do recurso sob a forma de pedido de reconsideração previsto na RCVM 46; (ii) determinou o retorno do Processo à SSR para as providências cabíveis de aprofundamento da análise dos fatos; e (iii) determinou à Superintendência Geral – SGE da CVM que realize comunicação ao Ministério Público, dando ciência da decisão ora proferida e toda a documentação posterior ao Ofício anterior. Além disso, recomendou-se à Superintendência de Desenvolvimento de Mercado – SDM avaliar a possibilidade de editar normativo específico sobre o rito aplicável à emissão de stop orders pela CVM.
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1 Na sequência desta discussão, em deliberação eletrônica de 27.03.2025, o Colegiado aprovou a minuta da deliberação revogadora da Deliberação 896, conforme apresentada pela SSR.
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