CVM agora é GOV.BR/CVM

Participantes

• JOÃO PEDRO BARROSO DO NASCIMENTO – PRESIDENTE
• OTTO EDUARDO FONSECA DE ALBUQUERQUE LOBO – DIRETOR ^(*)
• JOÃO CARLOS DE ANDRADE UZÊDA ACCIOLY – DIRETOR ^(*)
• MARINA PALMA COPOLA DE CARVALHO – DIRETORA ^(**)

^(*) Participou por videoconferência.
^(**) Por estar na CVM de São Paulo, participou por videoconferência.

Outras Informações

Ata divulgada no site em 30.06.2025, exceto decisão referente aos Procs. 19957.000368/2025-63 e 19957.001945/2025-34 (Reg. nº 3280/25), publicada em 04.06.2025.

APRECIAÇÃO DE PROPOSTA DE TERMO DE COMPROMISSO – PAS 19957.004339/2023-17

Trata-se de retomada da análise iniciada na Reunião do Colegiado de 13.05.2025, acerca de proposta de termo de compromisso apresentada por KPMG Auditores Independentes Ltda. (“KPMG”), na qualidade de Auditor Independente, e por Anderson Luiz de Menezes (“Anderson de Menezes” e, em conjunto com a KPMG, “Proponentes”), na qualidade de Responsável Técnico, no âmbito de Processo Administrativo Sancionador (“PAS”) instaurado pela Superintendência de Supervisão de Riscos Estratégicos – SSR, no qual não constam outros acusados.

A SSR propôs a responsabilização dos Proponentes por infração, em tese, ao disposto no art. 20 da então vigente Instrução CVM nº 308/1999 (“ICVM 308”), em razão da suposta inobservância do disposto nas normas brasileiras de contabilidade então vigentes, aplicáveis à auditoria independente de informação contábil histórica, deixando de aplicar o previsto nos itens 5 e 8 da NBC TA 230 (R1); e nos itens 9 e A12 da NBC TA 540 (R2), ao realizarem os trabalhos de auditoria independentes em um fundo de investimento imobiliário para o exercício social findo em 30.06.2020.

Após serem citados, os Proponentes apresentaram proposta para celebração de termo de compromisso, na qual ofereceram pagar à CVM o valor total de R$ 900.000,00 (novecentos mil reais), sendo R$ 650.000,00 (seiscentos e cinquenta mil reais) a serem pagos pela KPMG e R$ 250.000,00 (duzentos e cinquenta mil reais) a serem pagos por Anderson de Menezes.

Em razão do disposto no art. 83 da Resolução CVM nº 45/2021 (“RCVM 45”), a Procuradoria Federal Especializada junto à CVM – PFE/CVM apreciou, à luz do art. 11, § 5º, incisos I e II, da Lei nº 6.385/1976, os aspectos legais da proposta apresentada, tendo opinado pela inexistência de óbice jurídico à celebração de termo de compromisso.

O Comitê de Termo de Compromisso (“Comitê” ou “CTC”), em 14.01.2025, tendo em vista: (a) o disposto no art. 83 c/c o art. 86, caput, da RCVM 45; e (b) o fato de a CVM já ter celebrado termos de compromisso em casos de infração, em tese, ao disposto no art. 20 da então vigente ICVM 308, entendeu que seria possível discutir a viabilidade de um ajuste para o encerramento antecipado do caso.

Assim, diante das características que permeiam o caso concreto e considerando, em especial, (a) o disposto no art. 86, caput, da RCVM 45; (b) o fato de as condutas terem sido praticadas após a entrada em vigor da Lei nº 13.506/2017, e de existirem novos parâmetros balizadores para negociação de solução consensual desse tipo de caso; (c) a gravidade, em tese, da conduta de que se trata; (d) o enquadramento da conduta, em tese, no Grupo IV do Anexo A da RCVM 45; (e) as características do fundo envolvido quanto à possibilidade de resgate, tipos de investidores participantes e valor do patrimônio líquido à época dos fatos; (f) a condição da KPMG no âmbito da Supervisão Baseada em Risco da CVM conforme realizada pela Superintendência de Normas Contábeis e de Auditoria; (g) a fase em que se encontra o processo (fase sancionadora); e (h) o histórico dos Proponentes, o Comitê propôs o aprimoramento da proposta apresentada, com a assunção de obrigação pecuniária, em parcela única, no valor total de R$ 1.881.000,00 (um milhão e oitocentos e oitenta e um mil reais), a ser cumprida da seguinte forma (“Contraproposta”):
(a) R$ 1.782.000,00 (um milhão e setecentos e oitenta e dois mil reais), a serem pagos por KPMG; e
(b) R$ 99.000,00 (noventa e nove mil reais), a serem pagos por Anderson de Menezes.

Tempestivamente, em 30.01.2025, os Proponentes apresentaram aditamento em relação à proposta inicial, oferecendo o valor total de R$ 1.100.000,00 (um milhão e cem mil reais), em parcela única, a serem pagos da seguinte forma:
(a) R$ 99.000,00 (noventa e nove mil reais) por Anderson de Menezes, conforme a adequação proposta pelo Comitê; e
(b) R$ 1.001.000,00 (um milhão e mil reais) por KPMG. Nesse sentido, a KPMG solicitou a reconsideração do valor da obrigação pecuniária a ser por ela assumida.

O Comitê, por entender que não seria conveniente e oportuno o encerramento do presente caso por meio da celebração de termo de compromisso com apenas parte dos Proponentes, e considerando, em especial, (a) que o balizamento adotado no caso está em linha com o que é atualmente praticado pelo CTC em situações similares e já foi aceito pelo Colegiado anteriormente; e (b) o histórico da KPMG, decidiu reiterar, por seus próprios e jurídicos fundamentos, os termos de sua Contraproposta.

Na sequência, os Proponentes ratificaram os termos de sua proposta apresentada em 30.01.2025.

Diante disso, considerando, em especial, que o valor proposto está distante do que foi considerado pelo Comitê como sendo a contrapartida adequada e suficiente para desestimular práticas semelhantes, em atendimento à finalidade preventiva do instituto de que se cuida, o CTC entendeu que não seria conveniente e oportuna a celebração de termo de compromisso proposta. Por essa razão, o Comitê sugeriu ao Colegiado da CVM a rejeição da proposta.

A discussão do assunto foi iniciada na Reunião do Colegiado de 13.05.2025, ocasião em que o Colegiado decidiu pela sua retirada de pauta.

Em 14.05.2025, os Proponentes formalizaram concordância com os termos da Contraproposta do CTC de 14.01.2025. Retomada a discussão da matéria em reunião do Colegiado de 20.05.2025, e diante da aceitação da Contraproposta do CTC pelos Proponentes, os membros do Comitê presentes na Reunião⁽¹⁾ decidiram sugerir ao Colegiado a aceitação da nova proposta apresentada.

O Colegiado, por maioria, deliberou aceitar a nova proposta conjunta de termo de compromisso apresentada, acompanhando manifestação do Comitê de Termo de Compromisso - CTC no decorrer da Reunião de Colegiado. Restou vencido o Diretor João Accioly, que apresentou manifestação de voto pela aprovação do termo de compromisso no valor de R$ 749.000,00 (setecentos e quarenta e nove mil reais), sendo R$ 650.000,00 (seiscentos e cinquenta mil reais) pela KPMG, nos termos de sua proposta inicial, e R$ 99.000,00 (noventa e nove mil reais) por seu sócio e responsável técnico, Anderson Menezes, nos termos do ajuste para menor feito pelo próprio CTC.

Na sequência, o Colegiado, determinando que o pagamento será condição do termo de compromisso, fixou os seguintes prazos: (a) dez dias úteis para a assinatura do termo de compromisso, contados da comunicação da presente decisão aos Proponentes; e (b) dez dias úteis para o cumprimento da obrigação pecuniária assumida, a contar da publicação do termo de compromisso no “Diário Eletrônico” da CVM, nos termos do art. 91 da RCVM 45.

A Superintendência Administrativo-Financeira – SAD foi designada responsável por atestar o cumprimento da obrigação pecuniária assumida. Por fim, o Colegiado determinou que, uma vez cumpridas as obrigações pactuadas, conforme atestado pela SAD, o processo seja definitivamente arquivado em relação aos Proponentes.

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⁽¹⁾ Alexandre Pinheiro dos Santos (Superintendente Geral), André Francisco Luiz de Alencar Pássaro (Superintendente de Relações com o Mercado e Intermediários), Fernando Soares Vieira (Superintendente de Relações com Empresas), Mauricio Novaes de Faria (Superintendente de Processos Sancionadores em exercício) e Paulo Roberto Gonçalves Ferreira (Superintendente de Normas Contábeis e de Auditoria).

• Anexos

  	PARECER DO COMITÊ
  	VOTO DO DIRETOR JOÃO ACCIOLY

APRECIAÇÃO DE PROPOSTA DE TERMO DE COMPROMISSO – PROC. 19957.001954/2020-11

O Presidente João Pedro Nascimento se declarou suspeito, por razões de foro íntimo, nos termos do art. 32, §1º e §2º da Resolução CVM nº 45/2021 ("RCVM 45"), c/c art. 16 da Resolução CVM nº 46/2021 ("RCVM 46"). Assim, não participou do exame do item da ordem do dia.

Trata-se de retomada da análise iniciada na Reunião do Colegiado de 17.12.2024, acerca de proposta conjunta de termo de compromisso apresentada por XP Investimentos CCTVM S.A (“XP Investimentos” ou “Corretora”) e seus diretores Guilherme Dias Fernandes Benchimol (“Guilherme Benchimol”), Gabriel Klas da Rocha Leal (“Gabriel Klas”) e Guilherme Sant’anna Monteiro da Silva (“Guilherme Sant’anna”) e por Invest Smart Assessor de Investimento Ltda. (“Invest Smart” ou “Escritório”) e seus sócios Samyr Teixeira Rodrigues Castro (“Samyr Castro”), Marcel Navarra de Andrade (“Marcel Navarra”) e Bruno Leonardo Siqueira da Hora (“Bruno Hora” e, em conjunto com os demais, “Proponentes”), previamente à instauração de possível Processo Administrativo Sancionador pela Superintendência de Processos Sancionadores – SPS, no qual não constam outros investigados.

O processo foi instaurado para apurar possíveis irregularidades pelos Proponentes, conforme a seguir:

(i) Invest Smart e os sócios Bruno Hora, Marcel Navarra e Samyr Castro, por infração, em tese, ao art. 10, caput e inciso I do parágrafo único c/c o art. 8º, §1º, da então vigente Instrução CVM nº 497/2011 ("ICVM 497"), no que diz respeito ao descumprimento, em tese, do dever de assegurar que os investidores não fossem induzidos em erro quanto ao objeto da sociedade;

(ii) Invest Smart, Marcel Navarra e Samyr Castro, por infração, em tese, (ii.1) ao art. 10, caput, ao supostamente: (a) manterem e ampliarem a imagem enganosa perante o público sobre a natureza econômica da atuação do Escritório; (b) possibilitarem, no período de junho de 2016 a novembro de 2016, a atuação simulada de A.L.A. como agente autônomo de investimentos (“AAI”), sem que este tivesse autorização para esta função; (c) conferirem, além dos recursos ordinários acessíveis a todos os AAIs do Escritório, recursos extraordinários a A.L.A. em sua atuação formal como AAI; e (d) possibilitarem a A.L.A. se utilizar das supostas marcas enganosas Bank Rio AAIs e BANKRIO Financial Group; e (ii.2) ao art. 8°, § 2º, da ICVM 497, os dois primeiros, por terem permitido a atuação de um sócio administrador oculto (Samyr Castro) em sua gestão, de 07.03.2017 a 31.08.2022, sem o devido registro de AAI perante a ANCORD; e o terceiro, por ter atuado nesta condição, de 07.03.2017 a 31.08.2022;

(iii) Samyr Castro, por suposta infração ao art. 13º, §1º, da ICVM 497, no que diz respeito a ter atuado como sócio administrador oculto da PJ de AAI, de 07.03.2017 a 31.08.2022, e ter exercido, simultaneamente, a gestão de empresas com atividades potencialmente incompatíveis com as atribuições dos AAIs, entre elas a gestão em gestora de recursos;

(iv) Invest Smart, por infração, em tese, (iv.1) ao art. 11, incisos I e II, e §1º, inciso I, da ICVM 497, por ter utilizado material publicitário, no exercício da atividade de agente autônomo de investimentos, sem prévia e expressa aprovação pela XP Investimentos; e (iv.2) ao art. 10, caput, e inciso I do parágrafo único c/c o art. 13, IV, da ICVM 497, e ao art. 15, caput, e inciso I do parágrafo único c/c o art. 18, IV, da Resolução CVM nº 16/2021 (“RCVM 16”), por oferecerem serviços correspondentes aos de consultoria de valores mobiliários e/ou de administração de carteira dos clientes;

(v) XP Investimentos e Guilherme Benchimol, diretor responsável pela ICVM 497 no período de 17.03.2014 até 15.07.2019, por suposta infração (v.1) ao art. 14, caput, da ICVM 497, ao não verificarem a regularidade do registro do Escritório como “Bank Rio Agentes Autônomos de Investimentos Ltda.” junto à ANCORD, na ocasião de sua contratação como preposto, em 17.03.2014; e ao (v.2) art. 17, inciso II, da ICVM 497, ao não agirem com a devida diligência na fiscalização do Escritório de AAIs, ao, em tese: (a) terem sido coniventes e omissos sobre a utilização da denominação irregular Bank Rio AAIs por parte do Escritório; e (b) permitirem que o Escritório não tivesse devidamente registrado na XP as suas 15 filiais existentes na ocasião da auditoria da Corretora, em março de 2019;

(vi) XP Investimentos, Guilherme Benchimol e Gabriel Klas, diretor responsável pela ICVM 497 e pela RCVM 16 no período de 16.07.2019 até 14.07.2021, por infração, em tese, ao art. 17, inciso II, da ICVM 497, e ao art. 22, inciso II, da RCVM 16, no que diz respeito a, em tese, não terem agido com a devida diligência na fiscalização do Escritório de AAIs após a auditoria da própria XP Investimentos realizada na Invest Smart; e

(vii) XP Investimentos, Guilherme Benchimol, Gabriel Klas e Guilherme Sant’Anna, diretor responsável pela RCVM 16, de 15.07.2021 até 21.03.2023, por suposta infração ao art. 17, inciso II, da ICVM 497, e, a partir de 01.03.2021, ao art. 22, inciso II, da RCVM 16, no que diz respeito a, em tese, não terem agido com a devida diligência na fiscalização do Escritório de AAIs: (a) por aceitarem e serem coniventes com a estreita vinculação societária e a atuação comercial conjunta do Escritório com um grupo de empresas de cunho comercial que se autodenominavam Bank Rio Financial Group; e (b) por permitirem ou se omitirem sobre a divulgação, por parte do Escritório, da oferta gratuita aos seus clientes de serviços correspondentes aos de administração de carteira e/ou consultoria de valores mobiliários.

Durante a fase de diligências realizadas pela Superintendência de Relações com o Mercado e Intermediários – SMI, o Escritório e seus sócios, bem como a Corretora e seus diretores, encaminharam propostas para celebração de Termo de Compromisso, que foram objeto de desistência. Em 10.04.2024, ainda em fase pré sancionadora, os Proponentes apresentaram propostas conforme a seguir:

(i) pagar à CVM, em quatro parcelas mensais, o valor total de R$ 600.000,00 (seiscentos mil reais), sendo (a) R$ 250.000,00 (duzentos e cinquenta mil reais) por Invest Smart; (b) R$ 175.000,00 (cento e setenta e cinco mil reais) por Samyr Castro; (c) R$ 125.000,00 (cento e vinte e cinco mil reais) por Marcel Navarra; e (d) R$ 50.000,00 (cinquenta mil reais) por Bruno Hora;

(ii) pagar à CVM o valor total de R$ 400.000,00 (quatrocentos mil reais), sendo (a) R$ 200.000,00 (duzentos mil reais) por XP Investimentos; (b) R$ 100.000,00 (cem mil reais) por Guilherme Benchimol; (c) R$ 50.000,00 (cinquenta mil reais) por Gabriel Klas; e (d) R$ 50.000,00 (cinquenta mil reais) por Guilherme Sant’anna.

Na oportunidade, os Proponentes argumentaram, em síntese, que: (i) não haveria nos autos quaisquer indicativos de continuidade das práticas apontadas como irregulares; (ii) as pessoas lesadas (ainda não compensadas) não fariam jus à indenização; e (iii) o pagamento anteriormente realizado pela XP Investimentos (a título de indenização) não geraria qualquer obrigação de sua parte de indenizar todos os demais supostamente prejudicados pela fraude; e (iv) teria havido falta de boa-fé das pessoas que investiram na pirâmide.

Em razão do disposto no art. 83 da RCVM 45, a Procuradoria Federal Especializada junto à CVM – PFE/CVM apreciou, à luz do art. 11, § 5º, incisos I e II, da Lei nº 6.385/1976, os aspectos legais das propostas apresentadas, tendo opinado pela existência de óbice jurídico à celebração de termo de compromisso, “diante da ausência de reparação integral dos prejuízos causados aos investidores mediante operação fraudulenta no mercado de capitais ou de proposta nesse sentido”.

Em 22.07.2024, após terem tido acesso à opinião da PFE/CVM pela existência de óbice jurídico para a celebração de ajuste, os Proponentes trouxeram aditamento da proposta, mantidas as demais condições pecuniárias nela estabelecidas. No aditamento, os Proponentes propuseram obrigação de fazer, no sentido de ressarcir os prejuízos apontados pela Área Técnica, sendo que o ônus financeiro decorrente de tal compromisso seria arcado integralmente pela Invest Smart.

O Comitê de Termo de Compromisso (“Comitê”), tendo em vista o disposto no art. 83 c/c o art. 86, caput, da RCVM 45, entendeu que seria possível discutir a viabilidade de um ajuste para o encerramento antecipado do caso.

Assim, considerando, em especial: (i) o disposto no art. 86, caput, da RCVM 45; (ii) o fato de a conduta ter sido praticada após a entrada em vigor da Lei nº 13.506/2017, e de existirem novos parâmetros balizadores para negociação de solução consensual desse tipo de caso; (iii) o fato de a PFE/CVM ter informado - após tomar conhecimento do aditamento da proposta - que não remanesceria nenhum ponto de ordem jurídica no particular; (iv) a gravidade, em tese, da conduta no caso concreto; (v) a fase em que se encontra o processo (pré-sancionadora); (vi) o histórico dos Proponentes; (vii) o fato de os Proponentes já terem desistido de propostas apresentadas no âmbito do presente processo; e (viii) o porte da Corretora e do Escritório, o Comitê sugeriu o aprimoramento da proposta de termo de compromisso nos seguintes termos (“Contraproposta”):

(i) Obrigação Pecuniária: pagar à CVM, em parcela única, os seguintes valores (a) R$ 981.750,00 (novecentos e oitenta e um mil e setecentos e cinquenta reais) por Invest Smart; (b) R$ 490.875,00 (quatrocentos e noventa mil e oitocentos e setenta e cinco reais) por Samyr Castro; (c) R$ 392.700,00 (trezentos e noventa e dois mil e setecentos reais) por Marcel Navarra; (d) R$ 294.525,00 (duzentos e noventa e quatro mil e quinhentos e vinte e cinco reais) por Bruno Hora; (e) R$ 1.309.000,00 (um milhão e trezentos e nove mil reais) por XP Investimentos; (f) R$ 490.875,00 (quatrocentos e noventa mil e oitocentos e setenta e cinco reais) por Guilherme Benchimol; (g) R$ 261.800,00 (duzentos e sessenta e um mil e oitocentos reais) por Gabriel Klas; e (h) R$ 196.350,00 (cento e noventa e seis mil e trezentos e cinquenta reais) por Guilherme Sant’anna; e

(ii) Obrigação de Fazer, referente à assunção de obrigação de pagar (ressarcimento aos prejudicados): ressarcir, em parcela única, os prejuízos apontados pela Área Técnica, no valor total de R$ 1.795.797,56 (um milhão, setecentos e noventa e cinco mil, setecentos e noventa e sete reais e cinquenta e seis centavos), devendo os valores serem atualizados pelo Índice Nacional de Preços ao Consumidor Amplo - IPCA, a partir de março de 2019 (data base definida pela Área Técnica), até a data do efetivo pagamento.

Em 30.08.2024, após solicitarem dilação de prazo para resposta, os Proponentes apresentaram nova proposta de Termo de Compromisso. Em síntese, Invest Smart, Samyr Castro, Marcel Navarra e Bruno Hora propuseram pagar à CVM, em dez parcelas mensais, o valor total de R$ 1.050.000,00 (um milhão e cinquenta mil reais), dividido por cada proponente conforme valor indicado da proposta. Por sua vez, XP Investimentos, Guilherme Benchimol, Gabriel Klas e Guilherme Sant’anna propuseram pagar à CVM o valor total de R$ 700.000,00 (setecentos mil reais), dividido por cada proponente conforme valor indicado da proposta.

Em relação à Obrigação de Fazer sugerida pelo Comitê, os Proponentes solicitaram a cooperação da CVM para a obtenção de dados (CPF ou CNPF), e, após a obtenção desses dados, que o compromisso assumido fosse cumprido da seguinte forma:

(i) em até 10 (dez) meses contados da obtenção dos respectivos dados de contato, os Proponentes encaminharão correspondências individuais com aviso de recebimento para os investidores e negociarão, com eles, acordos individuais, nos quais poderão ser livremente fixados os valores e os prazos de pagamento;

(ii) em até 30 (trinta) dias após o encerramento do prazo previsto no item “i” acima:

(a) com relação aos investidores com os quais tiver celebrado acordos individuais, o Escritório juntará aos autos do Inquérito Administrativo o respectivo termo de quitação;

(b) com relação aos investidores remanescentes, que não tiverem sido localizados ou com os quais não tiver sido celebrado acordo individual, o Escritório depositará, em conta bancária a ser definida pelo Escritório, o valor a que tais investidores fazem jus conforme informações constantes em relatório da Área Técnica, atualizados pelo IPCA desde março de 2019 até a realização do mencionado depósito;

(c) ato contínuo ao depósito indicado no item acima, o Escritório divulgará, em lugar de destaque em sua página na rede mundial de computadores, comunicado convocando os investidores não localizados a receberem seus respectivos créditos, que permanecerão depositados na referida conta bancária, pelo prazo de 1 (um) ano, findo o qual eventual parcela residual não reclamada será levantada pelo Escritório.

Em 10.09.2024, ao apreciar as novas propostas para celebração de ajuste trazidas pelos Proponentes, e considerando, inclusive, fundada preocupação da SPS especificamente com a forma de operacionalização da obrigação de fazer proposta, o Comitê deliberou por reiterar, na sua integralidade, os termos de sua Contraproposta, pelos seus próprios e jurídicos fundamentos.

Em 27.09.2024, após nova solicitação de dilação de prazo para resposta, os Proponentes apresentaram nova proposta de termo de compromisso, nos seguintes termos:

(i) pagar à CVM, em parcela única, o valor total de R$ 1.050.000,00 (um milhão e cinquenta mil reais), sendo (a) R$ 437.500,00 (quatrocentos e trinta e sete mil e quinhentos reais) por Invest Smart; (b) R$ 306.250,00 (trezentos e seis mil e duzentos e cinquenta reais) por Samyr Castro; (c) R$ 218.750,00 (duzentos e dezoito mil e setecentos e cinquenta reais) por Marcel Navarra; e (d) R$ 87.500,00 (oitenta e sete mil e quinhentos reais) por Bruno Hora;

(ii) pagar à CVM, em parcela única, o valor total de R$ 700.000,00 (setecentos mil reais), sendo (a) R$ 300.000,00 (trezentos mil reais) por XP Investimentos; (b) R$ 200.000,00 (duzentos mil reais) por Guilherme Benchimol; (c) R$ 125.000,00 (cento e vinte e cinco mil reais) por Gabriel Klas; e (d) R$ 75.000,00 (setenta e cinco mil reais) por Guilherme Sant’anna.

Em relação à Obrigação de Fazer (ressarcimento aos prejudicados) sugerida pelo Comitê, os Proponentes reiteraram a solicitação de cooperação da CVM para a obtenção de dados (CPF ou CNPJ), e, após a obtenção desses dados, que o compromisso assumido fosse cumprido da seguinte forma:

(i) em até 30 (trinta) dias úteis contados da obtenção dos respectivos dados de contato, os Proponentes encaminharão correspondências individuais com aviso de recebimento para os investidores e negociarão, com eles, acordos individuais, nos quais poderão ser livremente fixados os valores e os prazos de pagamento. Tanto os avisos de recebimento como os acordos individuais serão juntados aos autos do Inquérito Administrativo assim que obtidos ou celebrados;

(ii) em até 30 (trinta) dias corridos após o encerramento do prazo previsto no item “i” acima:

(a) com relação aos investidores com os quais tiver celebrado acordos individuais, o Escritório juntará aos autos do Inquérito Administrativo o respectivo termo de quitação;

(b) com relação aos investidores remanescentes, que não tiverem sido localizados ou com os quais não tiver sido celebrado acordo individual, o Escritório depositará, em conta bancária a ser definida pelo Escritório, o valor a que tais investidores fazem jus conforme informações constantes no relatório produzido pela Área Técnica, atualizados pelo IPCA desde março de 2019 até a realização do mencionado depósito; e

(c) ato contínuo ao depósito indicado no item acima, o Escritório divulgará, em lugar de destaque em sua página na rede mundial de computadores, comunicado convocando os investidores não localizados a receberem seus respectivos créditos, que permanecerão depositados na referida conta bancária, pelo prazo de 1 (um) ano, findo o qual eventual parcela residual não reclamada será levantada pelo Escritório.

Ao apreciar as novas propostas para celebração de ajuste trazidas pelos Proponentes em 27.09.2024, o Comitê entendeu não ser conveniente e oportuna a celebração do termo de compromisso, ao menos naquele momento, tendo em vista: (i) a gravidade, em tese, do caso, que envolveria, inclusive, a necessidade de ressarcimento complementar no montante de R$ 1.795.797,56 (um milhão, setecentos e noventa e cinco mil, setecentos e noventa e sete reais e cinquenta e seis centavos) a prejudicados; (ii) que os Proponentes já manifestaram anteriormente a desistência de suas propostas por duas vezes (uma vez a Invest Smart e uma vez a XP Investimentos, individualmente); (iii) a reduzida economia processual no caso concreto, uma vez que a SPS informou que o Inquérito Administrativo já estaria quase concluído, tendo sido solicitadas diversas prorrogações de prazo durante o processo de instrução processual; (iv) que os Proponentes, no que se refere à obrigação de fazer (ressarcir os prejudicados, nos moldes das informações constantes em relatório da Área Técnica), diferentemente do que trouxeram em proposta anterior, inovaram, inclusive, com solicitação de cooperação da CVM para a obtenção de dados alegadamente necessários (CPF ou CNPJ); e (v) que o Comitê, apesar de reconhecer o esforço dos Proponentes em majorar os valores da proposta inicialmente apresentada, entendeu que os novos valores propostos pelos Proponentes ainda se mostraram distantes do que o Comitê entende adequado e proporcional diante da gravidade dos fatos apurados e imputados aos Proponentes.

Ante o exposto, o Comitê opinou junto ao Colegiado da CVM pela rejeição das propostas apresentadas, ratificando, na oportunidade, a sua opinião de que o melhor desfecho para o caso de que se cuida seria a apreciação em sede de julgamento.

A discussão do assunto foi iniciada na Reunião do Colegiado de 17.12.2024, ocasião em que o Diretor Otto Lobo solicitou vista do processo.

Retomada a discussão da matéria após a devolução das vistas, o Diretor Otto Lobo e o Diretor João Accioly votaram pela rejeição da proposta apresentada em razão da existência de óbice jurídico indicado pela PFE/CVM. A Diretora Marina Copola votou pela rejeição da proposta, acompanhando o Parecer do Comitê.

Assim, o Colegiado, por unanimidade, decidiu rejeitar a proposta conjunta de termo de compromisso apresentada.

• Anexos

  PARECER DO COMITÊ

CONSULTA SOBRE A POSSIBILIDADE DE RECOMPRA DAS PRÓPRIAS COTAS POR FII OU FIAGRO – BANCO J. SAFRA S.A. E OUTRO – PROCS. 19957.000368/2025-63 E 19957.001945/2025-34

Trata-se de Consulta encaminhada ao Colegiado, a partir de expedientes apresentados por Banco J. Safra S.A. (“Consulente 1”), na qualidade de administrador fiduciário de Fundos de Investimento Imobiliário (“FII”), e por FG/A Gestora de Recursos Ltda. (“Consulente 2”), na qualidade de gestora de Fundo de Investimento nas Cadeias Produtivas Agroindustriais – Fiagro-Imobiliário (“Fiagro”), sobre a possibilidade de realização de recompra das próprias cotas por FII ou FIAGRO (em conjunto, “Consulentes”), respectivamente no âmbito dos Processos Administrativos (“PA”) nº 19957.000368/2025-63 e nº 19957.001945/2025-34 (“Consultas”).

Tendo em vista a possível controvérsia sobre a interpretação do art. 12, IV, da Lei nº 8.668/1993 (“Lei 8.668”), e com o objetivo de dar o melhor aproveitamento aos pedidos apresentados, a Superintendência de Securitização e Agronegócio – SSE conheceu os expedientes sob a forma de Consulta (“Consulta”), manifestando se nos termos do Ofício Interno nº 6/2025/CVM/SSE/SSE-Assessoria. Diante do ineditismo da matéria e a necessidade de se dar um tratamento amplo e isonômico para todos os participantes, a SSE encaminhou a referida Consulta para a apreciação pelo Colegiado.

Os detalhes das Consultas foram destacados no Ofício Interno nº 6/2025/CVM/SSE/SSE-Assessoria, e resumidas conforme a seguir.

O PA 19957.000368/2025-63 teve origem em “pedido de autorização” formulado pelos Consulentes para a utilização dos seguintes mecanismos:
(a) Recompra de cotas prevista aos fundos de investimento financeiro – FIF classificados como “Ações”, nos termos do art. 56 §6º do Anexo I da Resolução CVM n° 175/2022 (“Recompra”); e
(b) Oferta Pública Voluntária de Aquisição de suas próprias cotas (“OPAC”) atualmente concedida aos FIAGRO, nos termos do art. 13 do Anexo Normativo VI à RCVM 175.

Em síntese, o Consulente 1 argumentou que as cotas adquiridas por meio do mecanismo da Recompra ou da OPAC seriam imediatamente canceladas, não caracterizando, portanto, violação à vedação disposta no art. 110 da parte geral da RCVM 175 e art. 12, IV, da Lei 8.668. Na visão do Consulente 1, o que os referidos dispositivos buscam vedar é a manutenção de investimento dos FIIs em cotas de sua própria emissão. Adicionalmente, o Consulente 1 alegou que a possibilidade de realizar OPAC de suas próprias cotas pelos FIIs traria benefícios ao mercado e aos cotistas, assim como a Recompra, podendo ainda ser implementada de forma mais célere, uma vez que, na sua visão, não precisaria de alteração/previsão no regulamento dos FIIs.

O PA 19957.001945/2025-34, por sua vez, foi originado a partir de consulta enviada pela Consulente 2, questionando sobre a possibilidade de seus fundos instituírem um programa de recompra de cotas mediante aprovação em assembleia geral de cotistas. Em síntese, a Consulente 2 alegou que, apesar da possível vedação à realização de recompra de cotas de sua própria emissão por FIAGRO prevista no art. 12, inciso IV da Lei 8.668, a assembleia geral, como órgão soberano, poderia afastar essa vedação, inclusive para a recompra de cotas para manutenção em tesouraria.

Ao analisar as Consultas, nos termos do Ofício Interno nº 6/2025/CVM/SSE/SSE-Assessoria, a SSE manifestou seu entendimento, em síntese, conforme a seguir:

(A) a hipótese de aquisição pelos FII e FIAGRO das suas próprias cotas para a exclusiva finalidade de cancelamento não se enquadra nas vedações constantes do art. 12, inciso IV da Lei 8.668 e do art. 110 da parte geral da RCVM 175;

(B) não é possível afastar, por meio de aprovação em assembleia geral de cotistas, a vedação do art. 12, IV, da Lei 8.668 para possibilitar a recompra de cotas por FII ou FIAGRO para a manutenção em tesouraria;

(C) seria possível a realização, pelos FII e FIAGRO, do mecanismo de recompra de cotas, desde que o regulamento dos fundos disponha dos termos e condições aplicáveis às classes fechadas dos FIF Ações na forma do art. 56, §6º e ss. do Anexo I da RCVM 175;

(D) o art. 6º, Anexo III da RCVM 175 não veda que a OPAC seja realizada pelos FII para a aquisição de suas próprias cotas, respeitadas a vedação prevista no art. 12, inciso IV, da Lei 8.668, ou seja, exclusivamente para o cancelamento das cotas adquiridas; e

(E) seria possível a realização por FII e FIAGRO de OPAC de cotas de sua própria emissão condicionada à previsão em regulamento dos fundos das seguintes condições: (i) autorização expressa à classe fechada para realizar OPAC destinada a cotas de sua própria emissão; e (ii) que as cotas adquiridas por meio da OPAC sejam imediatamente canceladas.

Em relação ao item (A) acima, a SSE destacou que o referido art. 12, IV, da Lei 8.668 tem como objetivo vedar operações de recompra pelos fundos, para fins aplicação ou manutenção em carteira, ou seja, para fins de investimento em as suas próprias cotas. Isso porque, a vedação tem como objetivo proteger os investidores da criação de condições artificiais de oferta, demanda e/ou manipulação de preços das cotas mediante o investimento pelo próprio fundo. Além disso, a possibilidade de inclusão das próprias cotas como ativos de sua carteira de investimentos, traria riscos de distorções no patrimônio líquido dos fundos.

Nesse raciocínio, na visão da Área Técnica, a aquisição de cotas pelo próprio FII ou FIAGRO, quando realizada exclusivamente com o objetivo de cancelamento, não seria vedada pelo texto normativo. Adicionalmente, a SSE destacou que, como exposto pelas Consulentes, a recompra para fins de cancelamento pode representar um instrumento legítimo para que os FII ou FIAGRO mitiguem eventuais descasamentos entre o valor justo das cotas e o valor praticado no mercado secundário. Além disso, permite-se que (i) os fundos estimulem as negociações de suas cotas no mercado secundário, aumentando a liquidez do ativo; e (ii) a instituição administradora sinalize aos cotistas a expectativa de entrega de resultados.

Da mesma forma, a SSE entendeu que a operação de recompra para cancelamento não se enquadra nas vedações constantes do art. 110 da parte geral da RCVM 175, tendo em vista que não configura uma operação que resulta em investimentos circulares ou a participação recíproca em fundo de investimento.

Com relação ao item (B) acima, SSE discordou da proposta da Consulente 2, que entende pela possibilidade de a assembleia geral de cotistas deliberar pelo afastamento da vedação legal para permitir, inclusive, a recompra para manutenção em tesouraria. Tal interpretação da Consulente 2 baseia-se no entendimento de que o art. 12, inciso IV, da Lei 8.668 direciona a vedação expressamente à instituição administradora, de forma que seria possível a aquisição de cotas do próprio fundo, para fins de investimento, por meio de deliberação da Assembleia Geral de Cotistas dos FIIs; ou seja, não se trataria de um comando da administradora, mas dos cotistas.

Divergindo dessa interpretação do dispositivo proposta pela Consulente 2, a SSE ressaltou que, ainda que a Assembleia Geral de Cotistas seja soberana, as suas deliberações não podem servir para afastar vedações legais impostas pelo ordenamento jurídico e/ou autorizar atos que contrariam comandos legais. Ademais, a Área Técnica observou que, mesmo que os cotistas aprovassem por meio de Assembleia Geral a realização de operação de recompra para fins de incorporação das cotas do próprio fundo à sua carteira de investimentos, a instituição administradora permanece vinculada às limitações legais impostas e não poderia executar a deliberação.

Quanto ao exposto no item (C) acima, a SSE manifestou que, diante do entendimento pela inexistência de vedação legal e infralegal à realização de recompra de cotas pelos FII ou FIAGRO, exclusivamente para fins de cancelamento, tal operação poderia ser admitida, desde que observados determinados limites e condições, com base na análise das regras aplicáveis à outras categorias de fundos.

Isto posto, e sem prejuízo de eventuais análises específicas que possam ser realizadas para disciplinar a matéria, buscando garantir coerência sistêmica entre as regras aplicáveis aos FII, FIAGRO e demais veículos da indústria de fundos de investimento, a SSE entendeu que o regime de recompra de cotas dos FIF Ações, previsto no art. 56, §6º e ss. do Anexo I da RCVM 175, pode ser estendido aos FII e FIAGRO. Na visão da SSE, a aplicabilidade da regra de recompra de cotas dos FIF Ações aos FII e FIAGRO se justifica ainda pelo fato de que ambas as categorias compartilham determinadas características estruturais.

Assim, no entendimento da SSE, a recompra das próprias cotas por FII e FIAGRO poderia ser realizada caso o regulamento do fundo disponha dos termos e condições aplicáveis aos FIFs na forma do art. 56, §6º e ss. do Anexo I da RCVM 175, quais sejam, a previsão de:

(a) admissão à negociação das cotas do FII em mercado organizado;

(b) autorização expressa no Regulamento da classe fechada para comprar suas próprias cotas no mercado organizados em que estejam admitidas à negociação;

(c) limitações à recompra de cotas, previstas no art. 56, §6º do Anexo I da RCVM 175, no qual prevê que a recompra poderá ser realizada desde que: (i) as cotas recompradas sejam canceladas; (ii) o valor de recompra da cota seja inferior ao valor patrimonial da cota do dia imediatamente anterior ao da recompra; e (iii) o volume de recompras não ultrapasse, em um período de 12 (doze) meses, 10% (dez por cento) do total das cotas do fundo;

(d) que o administrador deve anunciar a intenção de recompra, por meio de comunicado ao mercado arquivado, com pelo menos 14 (catorze) dias de antecedência da data em que pretende iniciar a recompra, junto à entidade administradora do mercado organizado no qual as cotas estejam admitidas à negociação, em linha com o disposto no art. 56, §7º do Anexo I da RCVM 175;

(e) que o comunicado a que se refere o § 7º mencionado acima (ou item d): I – é válido por 12 (doze) meses, contados a partir da data de seu arquivamento; e II – deve conter informações sobre a existência de programa de recompras e quantidade de cotas efetivamente recompradas nos 3 (três) últimos exercícios, conforme previsto no art. 56, § 8º do Anexo I da RCVM 175;

(f) que o limite a que se refere ao inciso III do § 6º, do art. 56 (ou letra c.iii acima) deve ter como referência as cotas emitidas pelo fundo ou classe na data do comunicado de que trata o § 8º do mesmo dispositivo (ou item "e" acima); e

(g) hipóteses de vedação à realização da recompra de cotas, previstas no art. 56, § 10º do Anexo I da RCVM 175, quais sejam: (a) sempre que o administrador ou o gestor tenha conhecimento de informação ainda não divulgada ao mercado relativa às suas investidas que possa alterar substancialmente o valor da cota ou influenciar na decisão do cotista de comprar, vender ou manter suas cotas; (b) de forma a influenciar o regular funcionamento do mercado; e (c) com a finalidade exclusiva de obtenção de ganhos financeiros a partir de variações esperadas do preço das cotas.

Sobre o pedido da Consulente acerca da possibilidade de realizar “[OPAC] de suas próprias cotas”, conforme entendimento exposto no item (D) acima, não se fez necessária a utilização do mecanismo aplicável ao FIAGRO previsto no art. 13, Anexo Normativo VI à RCVM 175. Tal análise da SSE baseia-se no fato de que o art. 6º, Anexo III da RCVM 175 que disciplina a OPAC aos FIIs, não veda, a priori, que a oferta para a aquisição das cotas seja realizada pelo próprio fundo.

Conforme observado pela Área Técnica, uma possível interpretação de que os FIIs estariam vedados de realizar ofertas públicas destinadas a aquisição de suas próprias cotas decorreria de dois elementos, sendo eles (i) da ausência de previsão expressa no art. 6º, Anexo III à RCVM 175; e (ii) a vedação prevista no art. 12, inciso IV da Lei nº 8.668/93.

Com relação ao primeiro ponto, na visão da SSE, a ausência de previsão expressa no art. 6º, Anexo III da RCVM 175 não configura, por si só, vedação a realização de OPAC de cotas de própria emissão dos FIIs. Segundo a Área Técnica, é preciso a realização de uma análise sistemática com as demais normas aplicáveis aos FII, em especial a Lei 8.668, de modo a verificar se a OPAC destinadas a cotas de própria emissão é compatível com o regime jurídico dos FIIs.

Com relação ao segundo ponto, a SSE destacou que a proibição constante no art. 12, inciso IV, da Lei 8.668, teve como objetivo proibir que os FIIs adquirissem cotas de sua própria emissão para fins de investimento. Diante disso, a SSE entende que a operação de recompra de cotas para posterior cancelamento, não se enquadra nesta vedação, uma vez que possui natureza distinta.

Pelo exposto, a SSE entendeu que a OPAC prevista aos FIIs, nos termos art. 6º, Anexo III da RCVM 175, pode ser realizada para fins de aquisição de classes de cotas emitidas pelo próprio fundo, desde que respeitada a vedação prevista no art. 12, inciso IV, da Lei 8.668, ou seja, exclusivamente para o cancelamento das cotas. Ademais, a Área Técnica ressaltou que a OPAC destinada a cotas de própria emissão dos FII ou FIAGRO consiste, em essência, em uma forma de recompra de cotas, que deve observar, adicionalmente, as regras e procedimentos emitidos pela entidade administradora do mercado organizado em que as cotas estejam admitidas à negociação, em razão de suas especificidades.

Por fim, nos termos do item (E) acima, a SSE discordou da visão da Consulente 1 que busca tratar a OPAC como uma forma de recompra sem que haja previsão expressa em regulamento. Na visão da SSE, o Regulamento, seja do FII ou do FIAGRO, deve autorizar que o administrador ou o gestor possa utilizar recursos do fundo para recomprar as cotas, com o intuito exclusivo de cancelamento, seja por meio de programa de recompra ou por meio de OPAC, em linha com as regras aplicáveis aos FIFs, na forma do art. 56, §6º e ss. do Anexo I da RCVM 175.

O Presidente João Pedro Nascimento acompanhou os fundamentos e a conclusão da Área Técnica acerca da Consulta formulada, com os complementos apresentados em sua Manifestação de Voto. De início, manifestou seu entendimento de que a implementação de operações de recompra de cotas por FIIs e FIAGRO, com posterior cancelamento, representa um instrumento relevante de gestão estratégica, que pode gerar benefícios para os cotistas e, de forma mais geral, para o funcionamento do mercado secundário.

Na visão do Presidente, dentre os principais motivadores para adoção dessa prática, destaca-se seu o mecanismo de sinalização ao mercado sobre uma possível incorreta precificação do ativo, especialmente quando as cotas estão sendo negociadas por valor considerado aquém: (i) do preço justo e com desconto em relação ao valor patrimonial; ou mesmo (ii) em relação ao seu efetivo valor de mercado.

O Presidente João Pedro Nascimento pontou que a recompra de cotas trata-se de uma resposta direta a distorções de preço que podem ser provocadas por fatores exógenos, como baixa liquidez, fluxo negativo de investidores ou percepção equivocada de risco. Nesse sentido, a recompra pode ser um instrumento útil para aproximar o preço de mercado do valor patrimonial da cota, promovendo maior eficiência alocativa.

De acordo com o Presidente esse realinhamento de preços melhora a clareza da atuação do gestor perante os investidores. Há situações em que a persistência de um descasamento entre o valor de mercado e patrimonial da cota pode gerar incompreensões dos investidores sobre a condução estratégica das atividades do gestor, mesmo quando os fundamentos de investimento estão preservados. Assim, a recompra pode atuar diretamente sobre essa distorção, mitigando potenciais equívocos na interpretação do desempenho da gestão do fundo, fortalecendo a coerência entre o resultado econômico do fundo e a percepção de valor efetivo.

Entretanto, o Presidente destacou alguns cuidados que devem ser observados pelos gestores de recursos nessas operações. Conforme destacado pelo Presidente, a recompra de cotas não pode ser utilizada pelo gestor do fundo com objetivo de valorizar de forma artificial o preço das cotas no mercado secundário e/ou mascarar eventual desempenho insatisfatório da gestão que resulte em baixa performance do fundo. Desde que empregado no interesse do fundo e em benefícios aos cotistas, trata-se de instrumento legítimo que não deve, a priori, ser considerado ilícito.

Na mesma linha, segundo o Presidente, o gestor deve atuar diligentemente na gestão dos recursos do fundo, avaliando cuidadosamente os impactos da recompra sobre a política de investimento, liquidez e estratégia de longo prazo. A recompra não pode comprometer a saúde financeira do fundo, tampouco prejudicar sua capacidade de cumprir com obrigações assumidas. Isso impõe, portanto, a necessidade de uma gestão ativa e prudente da liquidez, de forma que a destinação de recursos para a recompra não inviabilize o cumprimento dos demais objetivos operacionais e financeiros do fundo.

Em suma, o Presidente ressaltou que a recompra de cotas para cancelamento representa uma ferramenta legítima e potencialmente benéfica à valorização do fundo e à proteção dos cotistas, exigindo dos gestores uma atuação fundamentada, transparente e fiel aos princípios fiduciários que regem sua atividade. Assim, o Presidente votou pela autorização da realização da operação de recompra e OPAC, observado os termos e condições estabelecidos em sua Manifestação de Voto e no Ofício Interno nº 6/2025/CVM/SSE/SSE-Assessoria.

O Diretor João Accioly acompanhou a manifestação da SSE e a Manifestação de Voto do Presidente João Pedro Nascimento.

A Diretora Marina Copola apresentou Manifestação de Voto acompanhando a manifestação da SSE, tendo destacado que, guardadas as devidas diferenças, a experiência regulatória acumulada no âmbito societário a respeito de programas de recompra deve servir como referência relevante para a interpretação das normas aplicáveis aos fundos de investimento, sobretudo quanto à necessidade de mitigação dos riscos inerentes a tais operações.

A Diretora pontuou que, à semelhança do que se consolidou no contexto societário, as operações de recompra no âmbito dos fundos devem ser estruturadas com base em procedimentos rigorosos, pautados pela transparência, pela observância dos limites legais e pela atuação diligente dos prestadores de serviços essenciais. Tais salvaguardas, conforme observou, são indispensáveis para assegurar a integridade do mercado e a proteção dos interesses dos cotistas.

A esse respeito, a Diretora Marina Copola ressaltou que, de maneira semelhante à sistemática criada pela Lei das S.A., o art. 56, §6º e ss., do Anexo I da RCVM 175, estabelece uma série de condicionantes para a realização de operações de recompra de cotas pelos chamados “fundos de investimento financeiro” de ações que sejam condomínios fechados.

Na mesma linha, a Diretora destacou a visão da SSE no sentido de que a recompra das próprias cotas por FII e FIAGRO poderia ser admitida caso o regulamento do fundo dispusesse dos termos e condições aplicáveis aos FIF, essencialmente replicados da norma no §67 do Ofício Interno. Da mesma forma, quanto às operações realizadas por meio OPAC, a Área Técnica entendeu que tais fundos poderão adquirir cotas de própria emissão, desde que haja previsão expressa no regulamento autorizando a operação, bem como o cancelamento imediato das cotas adquiridas. A Diretora compartilhou dessa conclusão, conferindo-lhe particular destaque, por entender que, assim como no regime societário, a existência de procedimentos adequados é fundamental para garantir a isonomia entre os cotistas e a transparência das operações, além de preservar a higidez do mercado.

A Diretora ainda ressaltou que, conforme entendimento da própria SSE, a OPAC destinada à aquisição de cotas de própria emissão configura, em sua substância, uma operação de recompra. Por essa razão, na visão da Diretora, é razoável que se exija, também para tais operações, as cautelas regulatórias previstas para as operações de recompra de cotas pelos FIF, especialmente aquelas previstas no art. 56, §6º e ss., do Anexo I da RCVM 175, ou medidas equivalentes, conforme o caso. Essa interpretação, a seu ver, é essencial para coibir práticas de arbitragem regulatória, assegurar tratamento isonômico entre os cotistas e preservar a integridade e a credibilidade do mercado.

Por fim, a Diretora Marina Copola chamou atenção para os deveres fiduciários que recaem sobre os prestadores de serviços essenciais. À semelhança do que se exige dos administradores de companhias abertas, esses agentes devem conduzir as operações de recompra, seja por meio do mecanismo tradicional, seja via OPAC, com estrita observância dos deveres de boa-fé, diligência e lealdade, sempre em benefício da coletividade dos cotistas.

O Diretor Otto Lobo acompanhou o entendimento da área técnica.

Assim, por unanimidade, o Colegiado acompanhou o entendimento da área técnica nos termos e condições do Ofício Interno nº 6/2025/CVM/SSE/SSE-Assessoria, concluindo, em síntese, que: (a) a hipótese de aquisição pelos FII e FIAGRO das suas próprias cotas para a exclusiva finalidade de cancelamento não se enquadra nas vedações constantes do art. 12, inciso IV da Lei 8.668 e do art. 110 da parte geral da RCVM 175; (b) há a possibilidade de realização, pelos FII e FIAGRO, do mecanismo de recompra de cotas, desde que o regulamento dos fundos disponha dos termos e condições aplicáveis às classes fechadas dos FIF Ações na forma do art. 56, §6º e ss. do Anexo I da RCVM 175; (c) o art. 6º, Anexo III, da RCVM 175 não veda que a OPAC seja realizada pelos FII para a aquisição de suas próprias cotas, respeitadas a vedação prevista no art. 12, inciso IV, da Lei 8.668, ou seja, exclusivamente para o cancelamento das cotas adquiridas; e (d) há a possibilidade de realização pelos FII e FIAGRO de OPAC de cotas de sua própria emissão condicionada à previsão em regulamento dos fundos das seguintes condições: (i) autorização expressa à classe fechada para realizar OPAC destinada a cotas de sua própria emissão; e (ii) que as cotas adquiridas por meio da OPAC sejam imediatamente canceladas.

• Anexos

  	MANIFESTAÇÃO DA ÁREA TÉCNICA
  	VOTO DO PRESIDENTE JOÃO PEDRO NASCIMENTO
  	VOTO DA DIRETORA MARINA COPOLA

PEDIDO DE AUTORIZAÇÃO PARA CRIAÇÃO DO PARTICIPANTE ESTRANGEIRO NA B3 S.A. - BRASIL, BOLSA, BALCÃO – PROC. 19957.019169/2024-48

Trata-se de pedido apresentado pela B3 S.A. - Brasil, Bolsa, Balcão (“B3” ou "Bolsa"), nos termos do art. 180, I, da Resolução CVM nº 135/2022 ("RCVM 135"), solicitando autorização para implementar alterações em seu Glossário e em seus normativos de Acesso, da Câmara e de Negociação, em decorrência da proposta da Bolsa de criação de um novo tipo de participante denominado Participante Estrangeiro ("PE").

De acordo com o pedido, o Participante Estrangeiro é definido como um novo tipo de participante a ser autorizado pela B3, com uma outorga de acesso específica destinada a intermediários estrangeiros estabelecidos no exterior. Sua atuação no mercado brasileiro abrangerá a execução de operações tanto em nome de clientes não residentes quanto em nome próprio, dentro dos ambientes de negociação administrados pela Bolsa. A iniciativa de criar essa categoria de participante atende a uma demanda de intermediários estrangeiros que desejam oferecer seus serviços no mercado brasileiro a clientes pessoas físicas não residentes. O modelo proposto permite que esses intermediários atuem na B3 sem a necessidade de constituição de uma entidade no Brasil e sem que seus clientes precisem ser vinculados a um intermediário local.

A B3 afirmou que a criação do PE representa uma ferramenta importante para atrair investimentos externos para o Brasil, tendo destacado que o modelo simplificará o acesso ao mercado, abordando as preocupações comerciais dos intermediários estrangeiros, sem comprometer a segurança e os mecanismos de controle já existentes no mercado brasileiro. O acesso do PE ao mercado se concretizará por meio da abertura de uma conta coletiva, em conformidade com a Resolução CVM nº 13/2020 ("RCVM 13") e a Resolução Conjunta BCB/CVM nº 13/2024.

Em síntese, o pedido destacou que, considerando que o PE não será uma instituição constituída no Brasil, torna-se obrigatória a contratação de uma instituição financeira local para atuar como seu representante legal e custodiante da conta coletiva, em observância à regulamentação vigente. Essa instituição local também desempenhará o papel de agente de custódia perante a Bolsa. O agente de custódia terá a responsabilidade de identificar os investidores pessoas físicas não residentes, tanto para a B3 quanto para os reguladores brasileiros, aplicando os procedimentos de "Know Your Customer" (KYC) e monitorando atividades suspeitas relacionadas à prevenção à lavagem de dinheiro, ao financiamento do terrorismo e ao financiamento da proliferação de armas de destruição em massa (PLD/FTP), mantendo assim a transparência sobre o beneficiário final. Cada investidor pessoa física não residente será registrado como um "passageiro" da conta coletiva do PE pelo agente de custódia, que também será encarregado de operacionalizar diversas atividades, como o cadastro dos clientes no sistema da B3 e o recebimento e envio de comunicações e informações aos órgãos reguladores.

No âmbito do ambiente de negociação administrado pela B3, a atuação do PE se dará por intermédio de um Participante de Negociação Pleno ("PNP"). Para formalizar essa relação e a divisão de responsabilidades, o PE, o PNP e o Agente de Custódia ("AC") necessitarão celebrar um contrato tripartite. Os normativos modificados da Bolsa estabelecem os termos contratuais mínimos que deverão constar nesse contrato.

Na sequência, em resposta a questionamentos da SMI durante a análise, a B3 apresentou manifestação detalhando o funcionamento do modelo do Participante Estrangeiro e as responsabilidades de cada um dos atores envolvidos, de forma a demonstrar que o modelo proposto garante o cumprimento da regulamentação brasileira e a proteção dos investidores, ao mesmo tempo em que facilita o acesso de investidores estrangeiros ao mercado.

A Superintendência de Relações com o Mercado e Intermediários – SMI analisou o pedido nos termos do Ofício Interno nº 1/2025/CVM/SMI/GIMOR. Inicialmente, a SMI destacou que a regulamentação vigente não prevê a atuação, nas entidades administradoras de mercados organizados de valores mobiliários locais, de um intermediário constituído exclusivamente no exterior, tendo em vista o disposto no art. 15 da Lei nº 6.385/1976 e nos arts. 2º, inciso VII, e 3º da Resolução CVM nº 35/2021.

Isto posto, a SMI observou que, nos termos da proposta, o PE deverá ser uma instituição autorizada a atuar como intermediário no seu país de origem, estando, portanto, sujeita à regulação e à supervisão dos órgãos reguladores e autorreguladores da jurisdição na qual exerce a atividade de intermediação. Simultaneamente, os clientes não residentes do PE atuarão no Brasil por meio de instituições integrantes do sistema de distribuição de valores mobiliários autorizadas a funcionar no Brasil: (i) um intermediário que atua como PNP no ambiente da B3; e (ii) um AC. Nesse modelo de atuação por PE, os dados dos clientes não residentes que investirão no Brasil, por questões comerciais, não serão abertos ao PNP. Cada cliente não residente do PE possuirá uma conta de comitente vinculada ao PNP, o qual receberá e executará as ordens por conta desse. O AC, no entanto, deterá todos os dados dos investidores estrangeiros que acessarem o mercado brasileiro por intermédio de um PE.

A Área Técnica também ressaltou que a descrição das alterações nos normativos revela que a principal estratégia adotada pela Bolsa é a extensão das regras já aplicáveis aos participantes autorizados ao novo PE. Tomando como base as normas específicas para o Participante de Negociação ("PN") da B3, a maioria das modificações consiste na simples inclusão do termo "participante estrangeiro" nos normativos da Bolsa.

Ainda, a SMI destacou os esclarecimentos prestados pela Bolsa, em atendimento às preocupações da Área Técnica. A esse respeito, a B3 afirmou que os intermediários estrangeiros, para atuarem como PE, deverão ser autorizados em jurisdição que tenha regulador e/ou autorregulador competente para supervisionar e fiscalizar suas atividades como intermediários, bem como que essas supervisões tenham escopo substancialmente equivalente ao adotado no Brasil. A B3 indicou que divulgará, em seu site, as jurisdições que atendam a essa condição.

Prosseguindo a análise, a SMI considerou as definições constantes no art. 2º da RCVM 135, tendo destacado que a proposta da B3 é a da admissão de um novo tipo de participante, o PE, que é uma pessoa jurídica constituída e devidamente autorizada a atuar como intermediário exclusivamente no exterior. Adicionalmente, a SMI analisou o pedido com base nas disposições da RCVM 135 que tratam da atuação de participantes em entidades administradoras de mercados organizados, previstas nos artigos 80, 81 e 83.

No caso em análise, a Bolsa enfatizou que o AC contratado pelo PE terá acesso completo à identificação desses clientes não residentes, atendendo integralmente ao disposto na Resolução CVM nº 13/2020 e na Resolução Conjunta BCB/CVM nº 13/2014, e às orientações do Ofício-Circular Conjunto CVM/SIN/SMI/SSE nº 01/2025. Em termos operacionais, o PE será titular de uma conta coletiva na qual seus clientes não residentes estarão registrados como participantes (passageiros). Essa configuração permitirá que o AC identifique o comitente final e espelhe o cadastro dos clientes não residentes no ambiente da B3, permitindo à própria Bolsa, à BSM Supervisão de Mercados (“BSM”) e à CVM o acesso a todas as operações realizadas nos ambientes de negociação da B3 e a todas as posições individualizadas mantidas por tais clientes não residentes na depositária B3.

Assim, nos termos da proposta, o AC contratado pelo PE exercerá o papel de representante legal e instituição custodiante dos clientes não residentes no Brasil, nos termos da Resolução Conjunta BCB/CVM n° 13/2024, ficando responsável pela identificação, qualificação, análise e monitoramento relacionados à prevenção de lavagem de dinheiro, de financiamento do terrorismo e de proliferação de armas de destruição em massa em relação aos clientes do PE e aos seus investimentos no mercado brasileiro.

Como preocupação adicional, a SMI indicou a necessidade de elaboração e de execução de um plano de supervisão da BSM específico para os participantes envolvidos nessa estrutura. Nesse sentido, a B3 confirmou que, sem prejuízo das ações de supervisão e fiscalização sobre PE, as obrigações de monitoramento do PNP e do AC, de acordo com suas respectivas atribuições, serão supervisionadas e fiscalizadas pela BSM, de modo a garantir que essas instituições zelem pela atuação correta dos clientes não residentes do PE. Adicionalmente, eventuais infrações cometidas pelo PE poderão ser objeto de ações de enforcement do autorregulador, tendo em vista sua competência em garantir o cumprimento dos normativos da B3, aos quais todos os participantes autorizados estão vinculados.

A SMI também considerou que as atribuições, deveres e responsabilidades das partes desse arranjo estão definidos em Contrato Tripartite que será celebrado entre o PE, o PNP e o AC. Ainda, a SMI observou que as modificações propostas aos normativos da B3, incluem a exigência de celebração desse Contrato Tripartite, além de estabelecer as cláusulas mínimas que devem constar desse contrato.

Assim, com base nas considerações acima, detalhadas no Ofício Interno nº 1/2025/CVM/SMI/GIMOR, a SMI entendeu que a proposta de criação do PE na B3 atende, de uma forma alternativa, ao disposto na regulação vigente.

Desse modo, na avaliação da SMI, o pedido formulado pela B3 de alteração de normativos para a inclusão do PE poderia ser deferido.

O Colegiado, por unanimidade, acompanhando a manifestação da área técnica, deliberou conceder a autorização pleiteada.

• Anexos

  MANIFESTAÇÃO DA ÁREA TÉCNICA

PEDIDO DE DISPENSA DE REQUISITOS NORMATIVOS – OPEA GESTORA DE RECURSOS LTDA. E OUTRO – PROC. 19957.021512/2024-14

Trata-se de consulta formulada por Cocari Cooperativa Agropecuária e Industrial (“Cocari”) e Opea Gestora de Recursos Ltda. (“Opea” e, em conjunto com a Cocari, “Consulentes”), acerca da possibilidade de obtenção de dispensa de determinados requisitos previstos na Resolução CVM nº 175/2022 (“RCVM 175”), a fim de viabilizar a constituição do Ânima Cocari Fundo de Investimento nas Cadeias Produtivas do Agronegócio – FIAGRO – Direitos Creditórios de Responsabilidade Limitada (“Fiagro” ou “Fiagro Cocari”).

A Consulta destacou que a Cocari não é uma cooperativa de crédito, mas faz parte do sistema de cooperativismo nacional, pois “é cooperativa agroindustrial de produtores rurais, que busca, dentre outros objetivos descritos em seu estatuto, promover a venda em comum da produção agropecuária de seus associados, nos mercados doméstico e internacional, a prestação de serviços e a produção de bens de consumo para distribuição (…). Localizada na cidade de Mandaguari, Estado do Paraná, a cooperativa conta com 80 (oitenta) unidades, 11.544 (onze mil quinhentos e quarenta e quatro) cooperados, além de 2.340 (dois mil trezentos e quarenta) colaboradores, entre diretos e indiretos. Ao todo são 48 (quarenta e oito) municípios atendidos, em três estados (Paraná, Minas Gerais e Goiás)”. Sua atuação é diversificada setorialmente, e contempla, ainda, “49 (quarenta e nove) lojas de insumos e entrepostos, 1 (uma) fábrica de algodão, 1 (uma) unidade de beneficiamento de pescado, 1 (uma) fábrica de rações, 2 (duas) unidades de beneficiamento de sementes, 1 (quinze) concessionárias de máquinas agrícolas, e 1(uma) corretora de seguros”.

As Consulentes afirmaram que as operações de barter (i.e., permuta, escambo) “destacam-se como um instrumento contratual de relevância crescente no contexto do financiamento rural, especialmente em países como o Brasil, onde as limitações do crédito convencional configuram entraves significativos para pequenos e médios produtores. Fundamentadas na troca direta de bens ou serviços, essas operações dispensam a utilização de moeda como intermediário, oferecendo uma alternativa jurídica e econômica para viabilizar o acesso a insumos agrícolas e mitigar riscos financeiros.”.

Conforme destacado na consulta, na operação de barter em comento, a Cocari abre uma linha de crédito ao cooperado/produtor, em montante/limite financeiro a ser definido com base na análise do crédito do solicitante. Este, por seu turno, deve emitir uma Nota Promissória Rural (“NPR”), nos termos do Decreto-Lei nº 167/1967, cujo pagamento será feito, diretamente à Cocari, com parte (ou totalidade) da produção agrícola da respectiva safra, colhida pelo produtor.

Nesta operação, o preço do produto a ser entregue pelo produtor à Cocari (“Preço”) pode ser fixado no momento da emissão da NPR, com base no vencimento mais aderente à colheita da safra, negociado em mercados futuros de bolsas de commodities domésticas e/ou internacionais, especialmente nas bolsas de Chicago (“Bolsas”). Referido Preço pode ser fixado pela Cocari tomando como base os preços do mês de vencimento futuro escolhido, obtidos nas Bolsas, somado a um spread estabelecido pela Cocari que visa custear os emolumentos da operação de hedge que ela necessita realizar para se proteger das prováveis variações de preços do produto utilizado como lastro, que ocorrerão até o vencimento das NPRs emitidas pelo produtor. Contudo, conforme afirmado pelas Consulentes, a prefixação do Preço ocorre para 20% das situações, sendo que em 80% das transações há uma fixação posterior.

A estrutura supracitada é comumente utilizada no agronegócio e permite ao produtor adequar o prazo de vencimento da NPR à duração da safra/ciclo dos produtos por ele colhidos e, ao mesmo tempo, obter acesso imediato, sempre que preciso, aos insumos necessários à produção. Desse modo, à medida que o produtor adquire os insumos, sua linha de crédito é debitada no valor das aquisições realizadas nas lojas da Cocari, até que seja atingido o limite, de sua linha crédito, estabelecido para aquele período. Iniciada a colheita, o produtor inicia a entrega da produção à Cocari, que atribui o preço aos produtos e lança a crédito os valores apurados, com o recebimento dos produtos, na linha de crédito utilizada pelo produtor. E assim é feito até que todo o montante utilizado da linha de crédito seja quitado pelo produtor/cooperado.

Ao final da operação, a Cocari não necessariamente vende os produtos recebidos do produtor no momento do recebimento, zerando sua posição vendida em bolsa; mas possui discricionariedade para gerenciar seu estoque de produtos, vis-à-vis sua posição vendida em bolsa, visando, entre outros fins, a maximização de seu resultado financeiro.

Nesse contexto, segundo as Consulentes, o Fiagro Cocari “servirá como sucedâneo das transações de barter, permitindo por meio do emprego da expertise de seus agentes a formalização e padronização das operações, a mitigação de riscos financeiros, o acesso a recursos mais amplos e estruturados provenientes do mercado de capitais, além de maior transparência e eficiência na gestão das cadeias produtivas do agronegócio”. E a política de investimento do Fundo será voltada, exclusivamente, à aquisição dos direitos creditórios oriundos das transações realizadas entre a Cocari (“Cedente” ou “Monocedente”) e seus cooperados (“Devedores”) desde que estes “atendam aos critérios de elegibilidade e às condições de aquisição que vierem a ser definidas no Regulamento (“Direitos Creditórios”)”.

Segundo as Consulentes, o Fiagro seria “inserido no contexto das transações atualmente realizadas na forma de barter”, de modo que, uma vez realizadas as transações entre a Cocari e cooperados, com a emissão das NPRs e das notas fiscais, haveria a seleção dos direitos creditórios elegíveis pelo Gestor e em seguida a cessão dos direitos creditórios pela Cocari ao Fiagro. A liquidação da operação ocorrerá após o recebimento, pela Cocari, do montante de produto produzido pelo cooperado e do cálculo do valor representado pelo produto, dado em pagamento, em relação ao valor de face das NPRs. O montante apurado será repassado, pela Cocari, ao Fiagro. Os produtos recebidos em pagamento pelas NPRs, por seu turno, permanecerão armazenados até que a Cocari decida negociá-los.

Em relação ao público-alvo escolhido para o Fundo, segundo as Consulentes, pode ser resumido às pessoas (física e/ou jurídicas) ligadas à Cocari. Essa característica conferiria “um aspecto de autofinanciamento ao Fundo, uma vez que os recursos captados são direcionados para fomentar as atividades daqueles que, simultaneamente, contribuem para a sustentação financeira da estrutura”.

Em complemento à consulta, após interações com a Área Técnica da CVM, as Consulentes retificaram a estrutura do FIAGRO, de modo a excluir a participação de familiares de cooperados e funcionários da Cocari na subclasse sênior, apresentando a seguinte composição:
"(i) subclasse sênior, que contará com público-alvo composto por investidores em geral, limitado aos cooperados, funcionários da Cocari, fornecedores e clientes da Cocari;
(ii) subclasse subordinada mezanino, que terá como cotista exclusivamente a Cocari; e
(iii) subclasse subordinada júnior, que terá como cotista exclusivamente a Gestora, a Cocari ou um terceiro investidor a ser definido."

Diante da estrutura proposta, as Consulentes pleitearam dispensa de dois requisitos constantes no Anexo Normativo II da RCVM 175 (“AN II da RCVM 175”), que seriam essenciais para viabilizar a constituição do Fiagro Cocari, a saber:

(a) o art. 41, caput, que dispõe ser “vedado a qualquer prestador de serviços receber ou orientar o recebimento de depósito em conta corrente que não seja de titularidade da classe de cotas ou não seja conta-vinculada [i.e., conta escrow]”. O art. 52, III, dispensa a aplicação do art. 41 quando o FIDC for voltado para investidor profissional. No caso em tela, seria necessária essa dispensa porque todos os pagamentos efetuados para quitação das NPRs, são feitos à Cocari (prestador de serviços), que repassará os recursos para o Fiagro; e

(b) o caput, do art. 45, que estabelece que: “A aplicação de recursos em direitos creditórios e outros ativos de responsabilidade ou coobrigação de um mesmo devedor está limitada a 20% (vinte por cento) do patrimônio líquido da classe de cotas. [...]”. No presente caso, a Cocari atuará como cedente e garantidora da liquidez de 100% dos recebíveis adquiridos pelo Fundo. Ou seja, em termos práticos ela será responsável por até 100% dos pagamentos referentes ao resgate dos direitos creditórios, a serem recepcionados pelo Fundo, podendo, inclusive, se coobrigar sobre a totalidade dos recursos devidos ao Fiagro. Portanto, também seria necessária a dispensa ao dispositivo supra, uma vez que o público-alvo do Fiagro inclui investidores em geral entre seus potenciais cotistas, não sendo possível o aumento do referido limite conforme o disposto no §3º do citado artigo 45.

A Superintendência de Securitização e Agronegócio – SSE analisou o pedido nos termos do Ofício Interno nº 5/2025/CVM/SSE/SSE-Assessoria, em síntese, conforme a seguir.

Especificamente sobre o art. 45 do AN II da RCVM 175, a SSE observou que a Cocari estaria limitada a se coobrigar em até 20% da emissão, considerando que o Fiagro será voltado para investidores em geral, apesar de contar com um público-alvo restrito. Assim, considerando uma possível equiparação desse público-alvo à investidores profissionais, a SSE entendeu que, como apontado pelas Consulentes, o Fiagro em questão poderia adotar a mesma prerrogativa regulamentada para os certificados de recebíveis do agronegócio (“CRA”), conforme art. 3, § 1º-A do Anexo Normativo II da Resolução CVM n° 60/2021.

Ou seja, no contexto específico do caso concreto em que o público-alvo é restrito, a SSE entendeu que a Cocari poderia se coobrigar em mais de 20%, uma vez que prepara as suas demonstrações contábeis auditadas anualmente, de forma análoga com o disposto na norma do CRA que, inclusive, naquele caso, se aplica aos certificados voltados para investidores em geral.

A respeito da dispensa do art. 41 do AN II da RCVM 175, que exige que os recursos recebidos dos direitos creditórios sejam depositados diretamente na conta corrente do fundo ou em conta-vinculada, a SSE observou que a atividade de barter, na forma descrita pelas Consulentes, evidencia o completo controle do fluxo operacional e financeiro pela cedente, Cocari, e da necessidade da participação da cooperativa nesse processo junto aos produtores rurais.

Nesse contexto, a SSE entendeu que a cooperativa, cedente dos direitos creditórios ao Fiagro, não seria equiparada a um cedente tradicional que busca a cessão dos recebíveis para seu auto-financiamento, uma vez que a natureza das operações cooperativas implica no retorno das sobras líquidas do exercício aos seus cooperados, conforme disposto no art. 4º, VII, da Lei nº 5.764/1971 (Política Nacional de Cooperativismo). Isto porque, na forma descrita, a cooperativa usará a antecipação dos recebíveis com o FIDC para expandir e profissionalizar as operações de barter, buscando, inclusive, aumentar a eficiência financeira dessas operações para os produtores rurais. Assim, qualquer benefício alcançado pela cooperativa deve ser repassado para os seus cooperados que potencialmente poderão também adquirir cotas do Fiagro.

Isto posto, na visão da SSE, o risco de fungibilidade para os investidores que a norma buscou evitar, com o art. 41, seria mitigado quando tratado no âmbito da operação de uma cooperativa e, principalmente, considerando que os potenciais cotistas fazem parte desse ecossistema que envolve a atividade da cedente.

Dessa forma, e considerando o caso concreto e um público-alvo restrito, a SSE considerou adequada a concessão das dispensas pleiteadas, com algumas salvaguardas adicionais, destacadas adiante.

Nesse sentido, a SSE destacou as características da operação e potenciais riscos envolvidos na operação de barter, vislumbrando que tais questões poderiam ser sanadas por meio de divulgações adicionais em prospecto ou regulamento.

Tendo em vista o cenário da operação de barter exposta, a SSE considerou relevante que sejam estabelecidos, entre o gestor do Fiagro e a Cocari, parâmetros mínimos de transparência e governança, principalmente sobre as vendas das mercadorias, bem como critérios de elegibilidade claros e objetivos para as operações de barter que servirão de lastro às NPRs, que devem estar consignados no regulamento da Classe/Fundo, para que tanto o gestor quanto os investidores possam realizar uma tomada de decisão hígida e informada. Ainda, segundo a SSE, faz-se necessário divulgações específicas em prospecto sobre o risco envolvido nessa transação.

Quanto à arquitetura do público-alvo proposta para o Fiagro e que é o principal tema a embasar uma eventual concessão das dispensas, a SSE ressaltou dois pontos. Em primeiro lugar, sem prejuízo do fato de que a Cocari será um dos subordinados e da consequente mitigação do risco de crédito obtida para a classe como um todo, a Área Técnica entendeu que a natureza da operação de barter, sujeita a riscos de descasamentos e liquidez, bem como a concentração do risco de crédito da operação somente nos emissores das NPRs (i.e., os produtores rurais) tornam este Fiagro um instrumento financeiro com maior adequação a um público-alvo mais restrito, e detentor de bons conhecimentos acerca do funcionamento do agronegócio.

Nessa linha, apesar de não serem considerados investidores profissionais de mercado de capitais nos estritos termos da regulamentação da CVM, a SSE considerou que os cooperados, funcionários, clientes e fornecedores, parte dos potenciais investidores do Fiagro, são profissionais do agronegócio e, portanto, conhecem e já se inserem nos riscos envolvidos com operações de barter.

Em vista disso, a SSE entendeu que o público-alvo do Fiagro deve ser circunscrito àqueles investidores que possuam conhecimento adequado dos fundamentos e da estrutura das operações de barter. Sendo assim, na visão da Área Técnica, a proposta da Consulente de que os familiares também poderiam adquirir cotas da subclasse sênior seria demasiada ampla/flexível, tendo em vista o perfil de risco do investimento em comento. Desse modo, a Área Técnica propôs que o público-alvo do Fiagro fique restrito aos cooperados, funcionários, fornecedores e clientes da Cocari, sem incluir os familiares, pois não há garantias de que tais familiares sejam também produtores rurais e estejam envolvidos, ou sejam conhecedores, do risco de uma operação de barter.

No entendimento da SSE, a concessão das dispensas pleiteadas deve ter como norte um universo restrito de investidores, conhecedores e participantes dos riscos envolvidos numa operação de barter. Assim, as dispensas, caso concedidas pelo Colegiado, não afrontariam o interesse público que se buscou proteger com os dispositivos ora objeto das dispensas e restariam circunscritas às particularidades do caso concreto.

Por fim, a SSE ressaltou que a proposta em tela constitui uma oportunidade de aproximação entre a cadeia do agronegócio e o mercado de capitais, melhorando e facilitando o acesso de produtores e demais participantes aos inúmeros instrumentos de crédito existentes nesse mercado. Segundo a Área Técnica, esse modelo proposto pela Cocari tem o condão de incentivar a adesão de outras cooperativas agrícolas ao uso do Fiagro como uma fonte alternativa de financiamento dos produtores cooperados.

Ante o exposto, considerando o público-alvo restrito e as particularidades do caso concreto, a SSE opinou junto ao Colegiado da CVM pela concessão das dispensas de cumprimento dos arts. 41 e 45 do AN II da RCVM 175, para o Fiagro Cocari, conforme condições destacadas a seguir. Em sua manifestação, a SSE considerou que a carteira será composta por direitos creditórios e, por força do art. 2º do Anexo Normativo VI à RCVM 175, o fundo deverá cumprir também as disposições das normas dos FIDC no tocante a sua política de investimento.

Ademais, a SSE sugeriu os seguintes condicionantes para que o Fiagro Cocari usufrua das dispensas pleiteadas (dispostas no item 88 do Ofício Interno nº 5/2025/CVM/SSE/SSE-Assessoria):

(a) tenham como público-alvo exclusivamente os cooperados, funcionários, clientes e fornecedores da Cocari, sem a inclusão dos respectivos familiares; e

(b) o Regulamento do Fiagro Cocari contenha critérios de elegibilidade claros e objetivos para as operações de barter que servirão de lastro às NPRs e que todos os riscos da operação sejam devidamente informados para os investidores, no regulamento e prospecto, incluindo os riscos que advém das dispensas objeto do pedido.

O Diretor João Accioly apresentou manifestação de voto acompanhando as conclusões e a fundamentação destinada à concessão das dispensas, tendo apresentado considerações adicionais a respeito da participação de familiares.

Nesse sentido, o Diretor João Accioly manifestou que, na prática, há uma facilidade considerável para que qualquer pessoa, inclusive membros da família, possa se cadastrar na cooperativa ou se enquadrar nas demais categorias que, no caso concreto, estão sendo objeto da dispensa – especialmente vincular-se à cooperativa ou dela tornar-se cliente ou fornecedor. Esse cenário cria uma situação em que a barreira formal para a caracterização do enquadramento é bastante baixa, podendo ser facilmente superada. Diante disso, o Diretor destacou que, ao aderir a essas estruturas — seja na condição de cooperado, cliente ou outra categoria pertinente —, recai sobre o aderente o dever de compreender minimamente o que está fazendo e quais são os efeitos jurídicos decorrentes dessa adesão.

O Colegiado, por unanimidade, acompanhando a manifestação da área técnica, deliberou conceder as dispensas pleiteadas, observadas as condições expostas no item 88 do Ofício Interno nº 5/2025/CVM/SSE/SSE-Assessoria.

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  	MANIFESTAÇÃO DA ÁREA TÉCNICA
  	VOTO DO DIRETOR JOÃO ACCIOLY

RECURSO CONTRA ENTENDIMENTO DA SEP – OFÍCIO DE ALERTA SOBRE A NECESSIDADE DE CUMPRIMENTO DOS ARTIGOS 173 E 174 DA LEI Nº 6.404/76 – PROFARMA DISTRIBUIDORA DE PRODUTOS FARMACÊUTICOS S.A. – PROC. 19957.000142/2024-81

A Diretora Marina Copola se declarou impedida nos termos do art. 32, inciso III e §2º, da Resolução CVM nº 45/2021 (“RCVM 45”), c/c art. 16 da Resolução CVM nº 46/2021, porque, antes de sua nomeação para a CVM e ainda no exercício da advocacia, participou de discussões jurídicas relativas ao caso junto aos advogados que representam a recorrente, relacionadas à elaboração de um parecer que foi apresentado no âmbito do referido processo. Por essa razão, não participou do exame do item da ordem do dia.

Trata-se de retomada da análise iniciada na Reunião do Colegiado de 24.09.2024, acerca de recurso ao Colegiado da CVM (“Recurso”) interposto pelos administradores da Profarma Distribuidora de Produtos Farmacêuticos S.A. (“Profarma” ou “Companhia”) contra entendimento da Superintendência de Relações com Empresas – SEP consubstanciado no Parecer Técnico 43/2024-CVM/SEP/GEA-4 ("Parecer Técnico 43") e no Ofício de Alerta 6/2024-CVM/SEP/GEA-4 ("Ofício de Alerta"). A Companhia requereu que o presente Recurso fosse também recebido na forma de consulta, nos termos do art. 13 da Lei nº 6.385/1976 e do art. 4º, §8º, da RCVM 45.

Para fins de contextualização, a manifestação da SEP, nos termos do Parecer Técnico nº 61/2024-CVM/SEP/GEA-4 destacou o que se segue.

Em 05.12.2023, a Profarma divulgou Fato Relevante informando que o seu Conselho de Administração havia aprovado proposta de redução de capital social da Companhia, por ser considerado excessivo, no valor de R$125.000.000,00 (cento e vinte e cinco milhões de reais), com a destinação para reserva de capital, sem distribuição de caixa aos acionistas. A referida proposta foi aprovada pela unanimidade dos acionistas da Companhia presentes à Assembleia Geral Extraordinária realizada em 05/01/2024 (“AGE”).

Ao tomar conhecimento da operação, a SEP observou que, em virtude da referida redução de capital, o valor da redução deveria ser integralmente restituído aos acionistas, uma vez que: (i) o fundamento da redução de capital foi a consideração de que este seria excessivo, na forma da parte final do caput do art. 173 da Lei nº 6.404/1976 (“LSA”); e (ii) o capital social já estava integralizado, aplicando-se o disposto no caput do art. 174 da LSA. Diante disso, a SEP solicitou a manifestação dos administradores responsáveis pela proposta relativa à redução de capital.

Após a análise da manifestação dos administradores, e com base em parecer da Procuradoria Federal Especializada junto à CVM – PFE/CVM, a SEP elaborou o Parecer Técnico 43, em que concluiu pela irregularidade da proposta de redução de capital da Proforma aprovada na AGE. Em síntese, a SEP considerou que: (i) não há previsão legal para a constituição de reserva de capital na hipótese de excesso de capital; e (ii) as reservas de capital possuem regras específicas de constituição, dispostas nos arts. 13, 14, 167 e 182 da LSA, que não incluem o expediente proposto pela administração e aprovado em AGE pelos acionistas da Companhia.

Ato contínuo, em 01.07.2024, a Área Técnica encaminhou Ofício de Alerta, solicitando que a Companhia cumprisse com as disposições contidas nos arts. 173 e 174 da LSA, tomando medidas para regularizar a referida operação de redução do capital.

A Profarma interpôs recurso contra esse entendimento, em que pleiteou a reforma da posição da SEP, com base nos seguintes argumentos:

(i) não há menção expressa no texto legal que determine que a redução voluntária de capital por excesso sempre deva ser realizada mediante devolução do capital aos acionistas;

(ii) embora a redução de capital não estivesse abrangida pelas diretrizes do art. 174 da LSA, a Companhia concedeu aos credores quirografários prazo para eventual manifestação de oposição, não tendo sido recebida nenhuma manifestação contrária; e

(iii) não há qualquer ilegalidade na destinação dos recursos provenientes da redução de capital para a conta de reserva de capital, porquanto tais recursos advêm, originariamente, da contribuição dos acionistas para o patrimônio líquido, de modo que verter a destinação estaria em harmonia com o disposto nos arts. 13, 14 e 182 da LSA.

A SEP analisou o recurso nos termos do Parecer Técnico nº 61/2024-CVM/SEP/GEA-4, concluindo que as informações apresentadas pela Companhia não demonstraram que a referida redução do capital se enquadre nas hipóteses que tenham previsão legal ou que possa ser deliberada em hipótese diversa das previstas em lei.

Nesse sentido, a SEP fez referência ao Parecer da PFE/CVM no sentido de que: “(...) considera-se que os artigos 173 e 174 da Lei nº 6.404/76 revelam preceitos taxativos relativamente às hipóteses de redução do capital social e, sobretudo, de destinação dos recursos, no caso de capital excessivo, conforme já se manifestou a PFE-CVM e o Colegiado da Autarquia, a teor dos precedentes citados (...). Por fim, a própria constituição de reserva de capital também possui disciplina exaustiva, insculpida nos artigos 13, 14, 167 e 182 da Lei das S.A., conforme decidido, por igual, pelo Colegiado da CVM.”.

Nesse sentido, segundo a SEP, em que pese a declaração formal de que o capital social é excessivo, não houve restituição aos acionistas e deliberou-se pela efetiva destinação do valor à conta de reserva de capital com os objetivos explícitos de propiciar condições para (i) pagamento de proventos em período inferior a 6 (seis) meses, conforme previsto no art. 204, § 1º, da LSA; e (ii) a eventual aprovação das operações autorizadas pelo art. 200 da LSA, incluindo recompra de ações de emissão da própria Companhia. Portanto, a SEP concluiu que a operação está fora das hipóteses restritivas e exaustivas em que a redução de capital é autorizada. Na mesma linha, as hipóteses de destinação de valores às reservas de capital se restringem às previsões legais que não foram atendidas.

Ademais, a SEP destacou que não se trata, de acordo com os precedentes analisados pela CVM nos processos CVM RJ2005/3786 e RJ2006/0469, de se “questionar os motivos da diminuição do capital, mas de sua eficácia perante o ordenamento jurídico vigente”.

Por fim, a SEP manifestou que os recorrentes também não demonstraram que a decisão da Área Técnica, acompanhada do Parecer da PFE/CVM, consubstanciada no Ofício de Alerta 6/2024-CVM/SEP/GEA-4, tenha sido ausente de fundamentação ou em desacordo com posicionamento prevalecente no Colegiado. Segundo a SEP, a decisão da Área Técnica alinha-se aos precedentes do Colegiado supramencionados, destacados na análise da SEP e no Parecer da PFE/CVM, razão pela qual não caberia conhecer o recurso, conforme o disposto no art. 4º, § 4º da RCVM 45.

Ao devolver as vistas, o Presidente João Pedro Nascimento votou pelo conhecimento do Recurso como consulta, nos termos do art. 13 da Lei nº 6.385/1976 e o art. 4º, §8º, da RCVM 45, tendo em vista o ineditismo e a relevância das questões envolvidas.

A esse respeito, o Presidente considerou que o Recurso contesta o entendimento da SEP no Parecer Técnico 43, que subsidiou as suas conclusões pela irregularidade da redução de capital da Profarma; não se tratando, portanto, de recurso contra a decisão pela expedição do Ofício de Alerta como medida de supervisão alternativa à lavratura de termo de acusação, somente possível nas hipóteses previstas no art. 4º, §4º, da RCVM 45 – e que não se verificam presentes no caso concreto. Sendo assim, apesar de possível conhecer o expediente na forma de recurso, tendo em vista as características do caso concreto, o Presidente entendeu que ele deveria ser conhecido na forma de consulta.

Em acréscimo, o Presidente destacou seu entendimento de que a operação de redução de capital em tela comporta nuances e especificidades que, até o momento, ainda não foram apreciadas pelo Colegiado da CVM. Ademais, na visão do Presidente, os precedentes citados pela SEP dizem respeito a operações com características distintas da redução de capital aprovada pela Profarma, o que suscita uma manifestação específica sobre a possibilidade de operação de redução de capital excessivo, com destinação dos recursos à conta de reserva de capital.

Segundo o Presidente, no caso em tela, não se trata de criar uma hipótese adicional para a redução de capital, extrapolando as duas modalidades taxativamente previstas na LSA. A controvérsia aqui envolve determinar se é possível a redução de capital, por ser considerado excessivo (i.e., dentro das hipóteses do art. 173 da LSA), com a destinação dos valores correspondentes exclusivamente para compor a reserva de capital, sem restituição mediante pagamento em dinheiro aos acionistas.

Em sua análise, o Presidente entendeu que a leitura cuidadosa do art. 174 da LSA não permite extrair a priori um óbice à operação em questão, uma vez que o texto legal não condiciona a eficácia da redução de capital à restituição integral dos valores correspondentes mediante o pagamento em dinheiro aos acionistas. Na realidade, o dispositivo disciplina o procedimento a ser respeitado quando a redução de capital for feita com a restituição aos acionistas de parte do valor das ações.

Ademais, o Presidente considerou que, sob a ótica da proteção aos credores, a princípio, a capitalização à conta de reserva não abala a garantia indireta disponível, haja vista que não há uma saída imediata de caixa para restituição direta aos acionistas e os recursos são mantidos no patrimônio da companhia. Nesse raciocínio, se a Assembleia Geral pode aprovar a redução voluntária do capital para restituí-lo aos acionistas, poderia, com maior razão, reduzir o capital e mantê-lo no patrimônio da companhia, como reserva.

Pela perspectiva dos acionistas, o Presidente destacou que a aprovação da redução do capital para ajustá-lo à realidade da companhia, por ser considerado excessivo, tem como efeito a constituição de um crédito em favor dos acionistas, na proporção de suas participações no capital social. Assim, os acionistas reunidos em Assembleia Geral, enquanto titulares desse crédito, poderiam optar por não receber diretamente o montante correspondente ao capital reduzido, mas mantê-lo na companhia, fazendo novo aporte com destinação substancial dos recursos para a reserva de capital.

Não obstante, o Presidente observou que o §1º, do art. 182 da LSA prevê um rol taxativo de contas que podem ser registradas como reservas de capital, e os créditos decorrentes da redução de capital não se encontram dentro dessas hipóteses. Nesse sentido, a versão automática do capital social julgado excessivo à conta de reserva de capital não teria respaldo legal.

Desse modo, o Presidente entendeu que a operação de redução com automática e integral destinação à reserva de capital pretendida pelos consulentes estaria dissonante das regras cogentes para a composição/recomposição das reservas previstas na LSA.

Assim, na visão do Presidente, a conformidade da operação pretendida ao sistema da LSA depende da aprovação de um novo aumento de capital, mediante a subscrição pública ou privada de novas ações, e com atendimento às exigências e procedimentos previstos nos art. 170 e ss. da LSA, subsequente à redução de capital aprovada, a fim de que os acionistas titulares do crédito recém-constituído possam decidir se querem ou não querem destinar tais recursos à conta de capital social e o saldo à reserva de capital. A operação formaliza a manifestação de vontade dos acionistas em destinar parte do capital reduzido à conta de reserva de capital.

De acordo com o Presidente, a exigência dessa formalidade se justifica para que, além da garantia ao direito de propriedade seja preservada, a origem dos recursos incorporados seja compatível com a sistemática da lei societária, notadamente conforme disposto nos arts. 182 e 200 da LSA. Do ponto de vista contábil, os créditos correspondentes à cifra reduzida do capital são formalmente destinados à conta de reserva de capital, consubstanciado a vontade dos acionistas reunidos em Assembleia Geral de manter os recursos no patrimônio da sociedade, observados os limites previstos no art. 182 da LSA.

Na sequência, o Presidente apresentou em seu voto considerações para a adequação desta operação, destacando que, a leitura mais adequada recomenda que pelo menos uma parte do aumento do capital seja destinado à conta de capital social, e o saldo poderia ser livremente destinado à conta de reserva capital. Desse modo, tratando-se de companhia com ações sem valor nominal, o montante passível de ser destinado para a reserva de capital será aquela que ultrapassar o valor destinado ao capital social, nos termos da alínea “a” do §1º do art. 182 da LSA.

Nesse contexto, o Presidente ressaltou que o novo aumento de capital social com os recursos disponíveis após a redução poderá ser implementado caso conte com a aprovação da maioria dos acionistas reunidos em assembleia. Contudo, cada acionista conservará o direito de determinar se subscrever as ações do aumento e integralizá-las com a restituição dos valores dos créditos provenientes da redução de capital anterior ou se prefere não subscrever novas ações e manter os créditos para outra forma de utilização. Isto porque, a decisão de participar do novo aumento de capital não é uma decisão da sociedade, mas sim de uma manifestação de vontade individual por parte de cada acionista quanto à destinação de um crédito constituído em seu favor contra a companhia.

Ademais, por analogia ao procedimento do art. 174 da LSA, também seria exigível a manifestação específica dos credores em relação à operação, abrindo a oportunidade para oposição.

Ante o exposto, o Presidente concluiu que no caso de redução de capital social, por ser considerado excessivo, aprovada a operação constitui-se um crédito em favor dos acionistas, sendo facultado a estes: (i) aportarem novamente os recursos na companhia, com a destinação para reserva de capital, sem distribuição efetiva de caixa aos acionistas; ou (ii) receberem o valor dos recursos do crédito recém-constituído em consequência da redução de capital para utilizar tal montante da forma que julgar mais apropriado.

Na visão do Presidente, o entendimento exposto em seu voto representa uma solução viável para dar cumprimento ao Ofício de Alerta da SEP e possibilitar a essência da operação pretendida pela Profarma, com a alocação de recursos que estavam mantidos na conta de capital social para a conta de reserva de capital, respeitando os cuidados sistêmicos da LSA.

Assim, em síntese, o Presidente apresentou as seguintes considerações sobre o tema:

(i) A lei societária não dispõe de uma vedação expressa à realização de uma redução de capital sem a restituição mediante pagamento imediato do montante reduzido aos seus acionistas, desde que respeitadas as demais normas societárias aplicáveis;

(ii) Os arts. 173 e 174 da LSA não permitem extrair a priori um óbice à operação em questão, mas devem ser feitas algumas adequações para que os direitos da pluralidade dos acionistas sejam respeitados;

(iii) A incorporação dos valores correspondentes ao capital reduzido é juridicamente operacionalizada pela subscrição de um novo aumento de capital, com destinação de parte dos recursos à conta de capital e do saldo à reserva de capital. A operação formaliza a manifestação de vontade dos acionistas em destinar os créditos de sua titularidade ao patrimônio da companhia, em observância dos arts. 182, 200 e 201 da LSA;

(iv) Em analogia ao procedimento do art. 174 da LSA, a eficácia da operação está condicionada a ausência de oposição dos credores; e

(v) A destinação dos recursos à reserva de capital (na forma do §1º do art. 182 da LSA) e a utilização dos recursos constantes da reserva de capital (na forma do art. 200 da LSA) têm efeitos sistêmicos relevantes na LSA e deve estar consonante com as demais normas societárias do sistema da LSA, tais como aqueles referentes à negociação das próprias ações (art. 30, LSA).

Por fim, em relação ao caso concreto, o Presidente destacou que o Ofício de Alerta expedido pela SEP mantém-se válido, inclusive no que se refere às recomendações ali descritas, as quais – inclusive e conforme o caso – podem vir a ser adotadas seguindo as razões e fundamentos expostos em seu voto.

Na sequência, previamente à manifestação do Diretor João Accioly, o Diretor Otto Lobo solicitou vista do processo.

• Anexos

  	MANIFESTAÇÃO DA ÁREA TÉCNICA
  	VOTO DO PRESIDENTE

RECURSO CONTRA ENTENDIMENTO DA SEP – PARTICIPAÇÃO ACIONÁRIA MÍNIMA NO CONTEXTO DE REAPRESENTAÇÃO DO BOLETIM DE VOTO A DISTÂNCIA – CENTRAIS ELÉTRICAS BRASILEIRAS S/A – ELETROBRAS – PROC. 19957.003448/2025-71

Trata-se de recurso interposto por Centrais Elétricas Brasileiras S/A - Eletrobras (“Eletrobras ou Companhia”), em 17.04.2025, contra entendimento da Superintendência de Relações com Empresas – SEP, que manifestou sua opinião sobre a não aplicação do requisito de participação acionária mínima previsto no Anexo N da Resolução CVM nº 81/2022 (“RCVM 81”), no contexto de reapresentação do boletim de voto a distância (“BVD”) para a Assembleia Geral Ordinária (“AGO”) da Companhia, prevista para o dia 29.04.2025.

O presente processo teve origem em Consulta apresentada pela Companhia, em 08.04.2025, solicitando, com urgência, a confirmação de entendimento sobre a aplicação do requisito de participação acionária mínima previsto no Anexo N da RCVM 81, no contexto de reapresentação do BVD.

Em síntese, a Companhia destacou que: (a) em 25.03.2025, determinados acionistas atuando em conjunto (“Acionistas”) apresentaram à Companhia pedido de inclusão de candidatos no BVD da AGO. Naquela data, contudo, os Acionistas ainda não detinham o percentual mínimo de participação acionária exigido, o qual foi alcançado no dia seguinte, 26.03.2025, por meio de operações de aluguel de ações; (b) a comprovação da titularidade do percentual mínimo pelos Acionistas foi verificada na data de divulgação do BVD, em 28.03.2025, de modo que a Companhia procedeu à inclusão dos candidatos indicados pelos Acionistas na versão originalmente divulgada do BVD; e (c) após a divulgação do BVD, a Companhia verificou significativa redução da posição acionária dos Acionistas, que, na data da consulta, não mais atendiam ao percentual mínimo.

Assim, considerando a necessidade de reapresentação do BVD até 09.04.2025, a Companhia consultou a CVM para confirmar seu entendimento de que a perda superveniente da qualificação retiraria dos Acionistas a prerrogativa de manter os candidatos indicados.

Em 09.04.2025, o entendimento da SEP, consubstanciado no Parecer Técnico nº 062/2025-CVM/SEP/GEA-1 (“Parecer Técnico SEP 62”), foi encaminhado à Eletrobras, informando, em síntese, que a RCVM 81 não prevê a posterior retirada do BVD de nome de candidato indicado por acionistas minoritários que, no momento da indicação, preenchia o requisito para tal.

Em sede de recurso, a Companhia alegou essencialmente que:

(a) na avaliação da Eletrobras, o Parecer Técnico SEP 62 desconsiderou elementos que indicam o uso abusivo, pelos Acionistas, da limitação do escopo da norma quanto à verificação da manutenção do percentual mínimo e, consequentemente, de sua representatividade. Ainda que a indicação tenha sido formalmente válida à época, a perda posterior dos requisitos regulatórios, especialmente do percentual mínimo, demonstraria a artificialidade da posição acionária e justificaria a retirada dos candidatos do BVD no momento da reapresentação, em conformidade com a possibilidade de adequação do BVD às regras regulatórias (entre elas, os percentuais previstos no Anexo N da RCVM 81) e com os objetivos da norma;

(b) a oscilação verificada na participação detida pelos Acionistas indica o uso pontual da titularidade acionária temporária com o objetivo exclusivo de viabilizar a indicação, em aparente desvio da finalidade da norma, que busca assegurar a efetiva representatividade dos proponentes como condição legítima para a apresentação de candidatos e/ou propostas aos demais acionistas por meio do BVD;

(c) no entendimento da Eletrobras, a interpretação do art. 26, §3º, inciso II, da RCVM 81 deve considerar que a reapresentação do BVD pela Companhia não se limita à mera reprodução das informações originalmente divulgadas, mas pode – e, em determinadas situações, deve – envolver a reavaliação da regularidade das propostas e indicações submetidas; e

(d) a eventual retirada de candidatos do BVD não impede que suas candidaturas sejam apresentadas diretamente na assembleia, conforme previsto na regulamentação. Contudo, na visão da Companhia, permitir a manutenção de indicações por acionistas que não mais atendem ao Percentual Mínimo acaba por atribuir a eles prerrogativas que não são acessíveis a outros acionistas com participação equivalente, comprometendo a lógica de isonomia que fundamenta a regra.

A SEP analisou o recurso nos termos do Parecer Técnico nº 079/2025-CVM/SEP/GEA-1, tendo destacado alguns artigos da RCVM 81 que tratam sobre o tema abordado, a saber: art. 37, I; art. 39, I e II; e art. 26, §3º, II.

Em relação ao caso concreto, a SEP observou que, conforme informado na Consulta, na data da divulgação inicial do BVD pela Eletrobras os Acionistas atenderam ao disposto na RCVM 81 para a inclusão de seu candidato ao Conselho de Administração no BVD, condições que foram confirmadas pela Companhia com a inclusão do nome indicado no BVD.

Isto posto, a SEP ressaltou que, nos termos do art. 26, §3º, II, da RCVM 81 a reapresentação do BVD, além do que consta no inciso I do mesmo artigo, deve ocorrer apenas em situações excepcionais, onde se encontre erro relevante ou inadequação do que está proposto com a regulamentação ou estatuto social da Companhia.

Na visão da SEP, no caso em análise, não há que se falar em reapresentação do BVD em virtude da correção de erro relevante, uma vez que a apresentação da primeira versão do boletim cumpriu as regras de indicação de candidatos prevista no art. 37 da RCVM 81, conforme verificado pela Área Técnica e reconhecido pela Eletrobras.

Ademais, a SEP ressaltou não haver previsão normativa para eventual reavaliação, com o intuito de verificar se houve perda posterior do requisito de representatividade pelos acionistas proponentes de matéria regularmente incluída no BVD. Em outras palavras, não consta da RCVM 81 qualquer disposição para que os emissores acompanhem a evolução da posição acionária detida pelos proponentes de matérias incluídas no BVD após sua apresentação, de maneira a permitir a reapresentação de tal documento na hipótese de perda do percentual necessário de participação previsto no aludido art. 37.

Segundo a SEP, tal entendimento visa trazer segurança ao exercício do direito de voto em assembleia, na medida em que a ausência de uma “data de corte” para a verificação do percentual de representatividade dos acionistas poderia ensejar a possibilidade de se realizar inúmeras alterações na lista de candidatos original, fato prejudicial à decisão de voto refletida e consciente, esperada dos acionistas. E a posição contrária conduziria a diversas situações ou hipóteses que levariam à desconsideração de votos emitidos legalmente por meio do BVD e do "proxy card".

Da mesma forma, a SEP observou que o entendimento manifestado pela Companhia conduziria à conclusão de que, uma vez divulgado o BVD, os administradores dos emissores tivessem a obrigação de analisar diariamente as posições acionárias de todos os acionistas que tivessem exercido determinado direito relacionado à exigência de propriedade de participação acionária mínima. Tal exigência é incompatível com o objetivo da norma e geraria custos adicionais desnecessários aos emissores.

Na sequência, a SEP analisou o argumento da Companhia acerca do “uso abusivo” do escopo normativo. Para a Companhia, a alteração do BVD, decorrente da perda do percentual de representatividade, estaria de acordo com a essência da norma, e em linha com o entendimento da CVM manifestado no âmbito do Relatório da Consulta Pública SDM 01/2023, no sentido de que a supervisão deve ser feita caso a caso para “distinguir abusos de estratégias legítimas de participação em assembleias”.

A esse respeito, a Área Técnica manifestou que, se a Companhia detectou aparente “abusos de estratégias legítimas de participação em assembleias”, deveria denunciar à CVM para apuração, mas não retirar o nome do indicado do BVD ou não incluí-lo no proxy card.

Por fim, a SEP destacou que, à exceção do disposto no art. 141, § 6º, da Lei nº 6.404/1976, não há qualquer outro dispositivo na citada Lei, nem na RCVM 81, que preveja a manutenção de posição acionária mínima para exercício de direito de voto ou propositura de matérias ou indicações.

Sendo assim, a SEP manteve seu entendimento constante do Parecer Técnico SEP 62.

O Presidente João Pedro Nascimento acompanhou os fundamentos e conclusões da SEP pelo indeferimento do recurso, com considerações adicionais.

Na visão do Presidente da CVM, a redução da participação acionária dos proponentes, após a divulgação do BVD, não constitui, por si só, fundamento legítimo para que a companhia aberta exclua a candidatura dos indicados de tal acionista.

Nem a Lei nº 6.404/1976 nem a regulação da CVM estabelece, de forma expressa ou implícita a necessidade de manutenção da participação acionária dos proponentes após a realização da indicação dos candidatos, diferentemente do que ocorre no exercício de outros direitos previstos na Lei nº 6.404/1976 em outras situações, como – por exemplo – na eleição em separado de membros do Conselho de Administração (cf. artigo 141, §6º).

O Presidente João Pedro Nascimento destacou que uma vez indicados os candidatos previstos no BVD - Boletim de Voto a Distância e iniciado os processos de votação a distância, com o envio dos votos pelos participantes remotos, a companhia aberta deve buscar preservar a estabilidade de tais documentos, a fim de que os votos possam sem proferidos e aproveitados na maior extensão possível respeitando a manifestação de vontade dos acionistas votantes.

Sem prejuízo do exposto acima, o Presidente da CVM ressaltou que há situações em que a companhia aberta poderia excluir determinada candidatura no BVD: (i) caso seja requerido pelos proponentes, na forma do art. 40 da Resolução CVM 81; ou (ii) quando houver ato jurídico nulo. O caso concreto não reflete nenhuma destas duas condições. Primeiramente, é a própria companhia quem pretende realizar a exclusão das candidaturas, à revelia da manifestação dos proponentes. Para além disso, caso houvesse questionamento, o vício que contaminaria esse ato jurídico seria a anulabilidade (e não propriamente a nulidade).

Havendo abusos de direito e/ou outras formas de desvios de conduta, os agentes poderão ser responsabilizados na esfera cível e, também, em âmbito administrativo na CVM. Neste sentido, em linha com a posição do §24 do Parecer Técnico da SEP, o Presidente da CVM reforçou que eventuais agentes que se sentirem prejudicados podem e devem apresentar denúncia à CVM, sabendo que em paralelo a CVM está espontaneamente supervisionando e monitorando esta assembleia, no contexto deste mesmo expediente já em análise.

Por fim, o Presidente da CVM ressaltou que o art. 124, §5º, inc. II, da Lei nº 6.404/1976 prevê que se qualquer acionista entender “que a deliberação proposta à assembleia viola dispositivos legais ou regulamentares”, tal acionista poderá solicitar à CVM a interrupção do curso do prazo de antecedência da convocação da referida assembleia.

A Diretora Marina Copola apresentou Manifestação de Voto acompanhando a conclusão da SEP constante do Parecer Técnico nº 079/2025- CVM/SEP/GEA-1, tendo apresentado considerações acerca da natureza e dos efeitos jurídicos das operações de “aluguel de ações”.

A Diretora manifestou que, conforme o entendimento consolidado da CVM, a operação de “aluguel de ações” se refere a um contrato de mútuo, regido pelo art. 586 e seguintes do Código Civil, que se caracteriza, por definição legal, pelo empréstimo de bens fungíveis. E, consoante o art. 587 do mesmo diploma, a celebração do mútuo implica a transferência do domínio do bem fungível ao mutuário, o qual pode dispor dele livremente.

A esse respeito, a Diretora ressaltou que, enquanto os mutuantes (doadores) são, em geral, investidores de médio ou longo prazo, que cedem temporariamente seus ativos com o objetivo de auferir rentabilidade adicional – além dos proventos e da valorização dos papeis –, os mutuários (tomadores) podem ter distintas (e legítimas) razões para deter tais ações, podendo assumir posição vendida no ativo, entregá-las em garantia de operações com derivativos ou mesmo exercer o direito de voto em assembleias de acionistas.

Conforme destacado pela Diretora, por óbvio, abusos não podem ser cometidos por titulares de ações, sejam estas provenientes ou não de aluguel. Dito isso, a Diretora entendeu que, com base nos elementos constantes dos autos, até o momento, não há indícios que permitam concluir que os acionistas que indicaram candidatos para inclusão no BVD com base em posição composta por ações oriundas de empréstimo tenham incorrido em abuso de direito. Sem prejuízo, conclusão diversa poderá ser alcançada caso surjam novos elementos, os quais a companhia tem a faculdade de apresentar à CVM.

Dessa forma, também por esse fundamento, a Diretora Marina Copola concluiu que não se mostra admissível a exclusão do BVD, pela Eletrobras, de candidatos indicados pelos acionistas-mutuários.

O Diretor João Accioly acompanhou a manifestação da SEP e as considerações apresentadas pelo Presidente João Pedro Nascimento.

O Diretor Otto Lobo acompanhou o entendimento da área técnica.

O Colegiado, por unanimidade, acompanhando a manifestação da área técnica, deliberou pelo não provimento do recurso.

• Anexos

  	MANIFESTAÇÃO DA ÁREA TÉCNICA
  	VOTO DA DIRETORA MARINA COPOLA