CVM agora é GOV.BR/CVM

Participantes

PARTICIPANTES ⁽¹⁾:
• JOÃO PEDRO BARROSO DO NASCIMENTO – PRESIDENTE ⁽²⁾
• MARINA PALMA COPOLA DE CARVALHO – DIRETORA ⁽³⁾
• ANDRÉ FRANCISCO LUIZ DE ALENCAR PASSARO – DIRETOR SUBSTITUTO ⁽⁴⁾
• LUÍS FELIPE MARQUES LOBIANCO – DIRETOR SUBSTITUTO ⁽⁵⁾

⁽¹⁾ Os Diretores Otto Lobo e João Accioly estavam em férias na data da reunião.

⁽²⁾ Por estar na CVM de Brasília, participou por videoconferência.

⁽³⁾ Participou por videoconferência.

⁽⁴⁾ Por estar na CVM de São Paulo, participou por videoconferência. Atuou como Diretor Substituto na discussão dos Processos 19957.001217/2025-22, 19957.007732/2025-16 e 19957.003434/2025-57.

⁽⁵⁾ Atuou como Diretor Substituto na discussão dos Processos 19957.012698/2023-30 e 19957.003099/2023-25.

PEDIDO DE DISPENSA DE REQUISITOS NORMATIVOS – BANCO GENIAL S.A. E OUTROS – PROC. 19957.001217/2025-22

Com vistas a compor o quórum de deliberação previsto no art. 91, § 2º, da Resolução CVM nº 24/2021⁽¹⁾, o Superintendente de Relações com o Mercado e Intermediários, André Francisco Luiz de Alencar Passaro, foi convocado para atuar no referido item da ordem do dia como Diretor Substituto, nos termos da Portaria MF nº 136/2025 e da Portaria CVM/PTE/nº 24/2025.

Trata-se de retomada da análise iniciada na reunião de 27.05.2025, acerca de requerimento apresentado por Banco Genial S.A., Genial Gestão Ltda. e Brookfield Properties Brasil Realty Administrações de Imóveis Ltda (“Requerentes”), na qualidade de prestadores de serviços do Witex Fundo de Investimento Imobiliário Responsabilidade Limitada (“Fundo”), solicitando: (a) dispensa da aplicabilidade do inciso II, §1º, do art. 119 da parte geral da Resolução CVM nº 175/2022 (“RCVM 175”), que trata do reembolso de cotistas dissidentes em deliberações de Assembleia de Cotistas, que tratarem sobre incorporação, cisão, fusão ou transformação em classes fechadas; e (b) autorização para que o Fundo seja estruturado com, ao menos, 2 (duas) subclasses diferentes, com estrutura de subordinação entre elas.

A autorização foi pleiteada para que o Fundo seja estruturado com ao menos duas subclasses diferentes, sendo uma delas a subclasse sênior, destinada aos investidores de varejo, com condições especiais no recebimento de amortizações de cotas e na distribuição de lucros ao Fundo e outra subclasse subordinada, destinada a investidores qualificados e profissionais. Já com relação à desejada inaplicabilidade do direito de reembolso citado, o interesse dos Requerentes estaria ligado ao próprio objetivo de constituição do Fundo e a potencial existência de futuras incorporações de outros fundos de investimento controlados por afiliadas do Consultor Especializado, em linha com a estrutura e a plataforma de investimentos que se pretende montar com este Fundo.

No que tange ao pedido de autorização para que o Fundo seja estruturado com ao menos duas subclasses diferentes, os Requerentes argumentaram essencialmente que: (i) o Anexo Normativo III da RCVM 175 não apresentaria vedações ou requisitos expressos para a existência de FIIs com subclasses diferentes, ao contrário da Instrução da CVM n° 472/2008 (“ICVM 472”), antigo normativo que tratava dos fundos imobiliários, que limitava a emissão de cotas com características distintas a fundos destinados exclusivamente a cotistas qualificados; (ii) o mesmo Anexo Normativo III permitiria a possibilidade de constituição de fundos imobiliários cujas classes estejam subdivididas, desde que disposto em seu respectivo regulamento; (iii) o art. 5º, § 5º, II, da Parte Geral da RCVM 175 autoriza a diferenciação das subclasses por "prazos e condições de amortização e resgate" para qualquer público-alvo; e (iv) considerando que a RCVM 175 permite aos FIDCs, fundos com riscos hipoteticamente distintos e mais críticos do que aqueles associados a investimentos em ativos imobiliários, a oferta de cotas de fundos com subclasses diferentes ao público em geral, com a única restrição de não poder adquirir cotas subordinadas, não haveria motivo para que o mesmo não fosse possível no caso dos FIIs, mantendo-se tal restrição.

No que se refere ao pedido de dispensa da aplicabilidade do direito de reembolso de cotistas, os Requerentes alegaram que: (i) tal direito sempre esteve restrito a fundos cujos ativos eram líquidos – regrados sobretudo pela Instrução CVM n° 555/2014 (art. 134, §§1º e 2º; “ICVM 555”), cujo conteúdo foi agora importado à Parte Geral da RCVM 175. No entanto, tal regra não se aplicava em relação aos fundos estruturados; (ii) a inserção de determinadas regras para todas as espécies de fundos de investimento, como a que trata do Direito de Reembolso disposto no art. 119, § 1º, inciso II em conjunto com seu prazo observado no § 2º, todos da RCVM 175, geraria uma problemática quando aplicável aos fundos estruturados e ilíquidos, o que poderia dificultar o exercício dos direitos de governança dos cotistas, conflitando com a natureza de determinado fundo, como o deste caso; e (iii) a aplicação de tal normativo a fundos ilíquidos poderiam gerar danos irreparáveis aos cotistas, tais como: (a) dificuldade na liquidação de ativos ilíquidos; e (b) desequilíbrio operacional e financeiro. Por estes motivos, reforçaram que a determinação de um prazo de 10 (dez) dias para a devolução de valores aos cotistas dissidentes é incompatível com a realidade dos ativos que compõem a carteira da classe fechada de um FII.

A Superintendência de Securitização e Agronegócio – SSE analisou os pedidos por meio do Ofício Interno nº 8/2025/CVM/SSE/GSEC-1. No entendimento da SSE, pela leitura do citado art. 5º, § 5º, II, da Parte Geral da RCVM 175, em conjunto com §6º do referido artigo, depreende-se que a estrutura de subordinação e senioridade entre as classes de cotas só se aplica às classes restritas de FII, o que inclui aquelas investidas por investidores qualificados. Trata-se de diferenciação dos direitos econômicos entre as classes e não de simples prazos e condições de aplicação, amortização e resgate, conforme sugerido pelos Requerentes. Segundo a SSE, esse entendimento se alinha com os dispositivos da ICVM 472, revogada. Ou seja, no entendimento da SSE, nada foi alterado na estrutura de possibilidades para as subclasses de FII e não houve inovação nesse sentido com o Anexo Normativo III da RCVM 175.

Isto posto, na visão da SSE, uma inovação no sentido de se permitir subclasses subordinadas e seniores em FII voltados para o público em geral, demandaria um debate mais amplo por meio de consulta pública. Além disso, seria necessário replicar, com adaptações, as regras da norma de FIDC que se encontram exclusivamente previstas no Anexo Normativo II e não na Parte Geral, haja vista que a Parte Geral permite tal estrutura apenas para classes restritas. Além disso, a SSE ressaltou que podem ser avaliadas, no processo normativo, questões relacionadas ao regime informacional das cotas, que pode adotar, por exemplo, regime semelhante ao aplicável nos FIDC.

Por fim, a SSE ressaltou que autorizar a estrutura proposta nas condições e pelas razões expostas teria o mesmo efeito que implementar uma alteração da própria norma, na medida que ela alcançaria todos os FII, o que foge do escopo de um pedido de dispensa e pode ser melhor acomodado no âmbito de um processo de alteração normativa. Inclusive, há na agenda regulatória de 2025 da CVM um projeto de ajustes no Anexo Normativo III.

Em relação ao Direito de reembolso em FIIs, a SSE destacou seu entendimento de que o direito de reembolso de cotistas de fundos de investimento seria equiparável ao direito de retirada previsto na Lei nº 6.404/1976. Nesse sentido, a Área Técnica destacou seu entendimento de que o direito de retirada (ou de recesso) pode ser considerado um direito essencial e irrenunciável do acionista, não podendo ser privado nem mesmo pelo estatuto social da companhia ou pela assembleia geral.

A esse respeito, a SSE mencionou que a ICVM 555, que dispunha sobre a constituição, a administração, o funcionamento e a divulgação de informações de todos os fundos de investimento, também trazia em seu escopo sua versão de “direito de retirada”, o direito ao reembolso, mais tarde transposto para a RCVM 175. Ainda, a SSE destacou que, ao contrário do que defenderam os Requerentes, tal Instrução era de obrigatoriedade a todo e qualquer fundo de investimento (conforme art. 1º da norma), não somente a “fundos cujos ativos eram líquidos” ou que não se aplicava aos “fundos estruturados”.

Ademais, a SSE observou que, como norma geral dos fundos de investimento à época, e até pelo fato de ter entrado em vigor em momento posterior à ICVM 472 (específica dos FIIs), a ICVM 555 tinha todas as condições, se assim entendessem necessário e aplicável os responsáveis por sua elaboração, de trazer exceção quanto à aplicabilidade deste mecanismo de retirada e reembolso para os FIIs ou para os fundos “estruturados” ou “ilíquidos”, como os Requerentes argumentaram, mas isso não se deu.

Além disso, a SSE observou que esta questão do direito de recesso (ou “de retirada”) de cotistas dissidentes foi levantada por participante do mercado durante a fase de elaboração da RCVM 175. Em suas razões para rejeitar a sugestão àquela ocasião, a CVM, fez correlação com o mesmo direito previsto para as companhias abertas.

Nesse contexto, na visão da SSE, a manutenção da garantia aqui tratada é tão fundamental para a proteção do investidor dissidente, que torna injustificável a comparação com eventuais efeitos colaterais de sua aplicação, tais como as hipotéticas dificuldades no trabalho do gestor de carteira ou os supostos custos extras citados pelos Requerentes. Inclusive porque estes efeitos não seriam particulares aos FIIs, mas a qualquer fundo ilíquido e/ou estruturado do mercado, tirando mais uma vez o caráter singular esperado por um pedido de dispensa como o aqui tratado.

Ante o exposto, a SSE propôs ao Colegiado o indeferimento dos pedidos apresentados.

Por fim, considerando o ponto levantado pelos Requerentes sobre casos de iliquidez para pagamento de reembolso no prazo estipulado pela norma, a SSE propôs ao Colegiado da CVM que seja reconhecida a possibilidade de que os cotistas dissidentes passem a ser tratados como credores do FII, desde que seja: (i) comprovada a impossibilidade de pagamento do reembolso no prazo previsto pela norma, considerando a iliquidez dos ativos; (ii) alertado aos dissidentes sobre as características da condição de credores, incluindo a incerteza no prazo de pagamento, haja vista a priorização da distribuição de rendimentos aos cotistas prevista em Lei; e (iii) mantida atualizada, pelo administrador, por meio de esforços razoáveis, a relação cadastral dos credores.

Ao devolver as vistas, o Presidente João Pedro Nascimento apresentou Manifestação de Voto com suas considerações sobre a matéria. Em relação ao direito de reembolso no contexto da RCVM 175, o Presidente fez breve diferenciação entre a lei societária e o regime jurídico dos fundos de investimento, tendo destacado que, apesar das similaridades, o direito de reembolso do cotistas dissidentes nos fundos de investimento não parece integralmente equiparável ao direito de retirada dos acionistas nas companhias.

O Presidente da CVM destacou que o direito de dissidência ou de reembolso no contexto societário é excepcional, cabível apenas nas hipóteses legais e em linha com os procedimentos detalhados. Conforme destacado pelo Presidente, a doutrina cita que o direito de retirada atende a diferentes funções no contexto societário, como: (i) proteção e previsibilidade jurídica aos dissidentes; e (ii) valorização e preservação da empresa, enquanto atividade com importância social e que se relaciona com terceiros.

Segundo o Presidente, sob a ótica jurídica, diferente do direito de retirada previsto na lei societária, o direito de reembolso nos fundos de investimento não é regulado por procedimentos e condições específicas e detalhadamente dispostas na lei ou regulamentação.

Nesse sentido, o Presidente destacou que a perspectiva societária não pode ser inteiramente importada para a realidade dos fundos de investimento, especialmente no que tange ao item (ii) mencionado acima. Isso porque, em regra, não há que se falar em reunião societária para o desenvolvimento de atividade empresária determinada. Do contrário, a reunião dos cotistas nos fundos de investimento não está amparada na perspectiva de preservação de atividade empresária.

De toda forma, na visão do Presidente, o item (i) acima merece atenção no contexto da regulação dos fundos de investimento. A esse respeito, o Presidente observou que proteção dos investidores e a previsibilidade jurídica são dois princípios norteadores do mercado de capitais, de modo que devem ser levados em consideração pelo regulador nos direitos de dissidência e reembolso dos cotistas de fundos de investimento.

Isto posto, passando à análise do pedido de dispensa, o Presidente destacou a natureza dos “fundos estruturados”, que investem em ativos ilíquidos e com perspectiva de rentabilidade no longo prazo, de modo que normalmente são constituídos sob a forma de classes fechadas. Tais características, na visão do Presidente, contribuem para que o regulador dê tratamento diferenciado ao direito de reembolso no caso dos fundos estruturados, especialmente quando a realização de reorganizações compõe a estratégia de investimentos do gestor, de modo a incentivar o adequado e eficiente funcionamento da indústria. Entretanto, o Presidente entendeu que, por si só, a natureza do fundo não deve ser capaz de autorizar a dispensa da regra geral do direito de reembolso.

De acordo com o Presidente, a eventual dispensa do requisito normativo deve ser solicitada caso a caso, e deve ser acompanhada de elementos que demonstrem, no mínimo: (i) a incompatibilidade entre (a) o exercício regular da política de investimentos e (b) o direito de reembolso no caso de dissidência decorrente da deliberação sobre operações de incorporação, cisão, fusão ou transformação envolvendo o fundo; e (ii) o disclosure no Regulamento do fundo sobre as hipóteses de não concessão do direito de reembolso, esclarecendo a sua compatibilidade com a estratégia de investimentos; bem como outras eventuais medidas para salvaguardar os interesses dos cotistas dissidentes nessas situações.

Neste caso concreto, o Presidente entendeu que os Requerentes devem adaptar o Regulamento do Fundo com o objetivo de (i) prever expressamente a possibilidade de dispensa do reembolso no caso de cotistas dissidentes em operações de reorganização que reúnam determinadas características; e (ii) explicitar a pertinência entre (a) o não pagamento de reembolso em determinadas hipóteses e (b) a execução da estratégia de investimentos. Pelo exposto, o Presidente entendeu que o presente processo deve retornar à SSE para que proceda com a notificação dos interessados, que, caso seja de seu interesse, realizem as alterações necessárias para adequação dos documentos aos termos do seu Voto. A Área Técnica poderá, após nova avaliação, autorizar diretamente a dispensa pleiteada.

Sobre a possibilidade de constituição de FIIs com subclasses de cotas que se diferenciem pelas regras de amortização e de distribuição dos lucros do fundo, inclusive por meio de relação de subordinação e preferência manifestou-se, em síntese, conforme a seguir:

(i) Segundo o Presidente, a diferenciação de subclasses de FIIs em função dos prazos e condições de aplicação, amortização e resgate já é permitida por força do disposto no art. 5º, §5º, II, RCVM 175; e

(ii) Na visão do Presidente, a possibilidade de criação de estrutura de subordinação entre subclasses de cotas de FII destinadas ao público em geral, para além das hipóteses previstas no art. 5º, §5º da RCVM 175, como pretendido pelos Requerentes, merece algumas ponderações. Segundo o Presidente, com base nas informações apresentadas nos autos, a estrutura apresentada pelos Requerentes parece demonstrar, a princípio, um alinhamento de interesses entre os cotistas seniores e os cotistas subordinados. Entretanto, apesar do aparente alinhamento de interesses entre os cotistas e da proteção concedida ao investidor de varejo, o Presidente entendeu que os Requerentes deveriam detalhar mais detidamente a estrutura de subordinação proposta antes da eventual concessão da autorização ou dispensa pleiteada, conforme destacado no parágrafo 47 do Voto. Assim, propôs o encaminhamento à SSE para que proceda com diligências adicionais junto aos Requerentes em relação à diferenciação relacionada aos rendimentos do fundo, nos termos do Voto; e

(iii) Sem prejuízo da deliberação do Colegiado neste caso concreto, o Presidente entendeu que a estruturação de subclasses que confiram outros direitos políticos e econômicos diferenciados para subclasses de FIIs ofertadas ao varejo merece análise em processo normativo próprio e adequado, razão pela qual propôs o encaminhamento dos autos do processo à SDM para eventuais providências cabíveis, no âmbito da reforma do Anexo III da RCVM 175.

O Colegiado, por unanimidade, acompanhando o Voto do Presidente João Pedro Nascimento, decidiu que, a respeito (i) do pedido de dispensa sobre o direito de reembolso, considerando as características do caso concreto, o requerimento pode ser deferido pela Área Técnica, após o cumprimento de pressupostos indicados no Voto e demais questões pertinentes; e (ii) do pedido de autorização para que o FII seja estruturado com subclasses diferentes, o Processo deve ser encaminhado à SSE, para que proceda com diligências adicionais junto aos Requerentes, observadas as diretrizes definidas no Voto.